תוכן מקודם

כתבה זו נכתבה והופקה על ידי כותבי תוכן מקצועיים בשיתוף גורם מסחרי.

כתבות התוכן השיווקי בגלובס כוללות מידע ענייני בעל ערך מוסף לקורא, תוך שמירה על שקיפות מרבית כחלק מהקוד האתי של גלובס.

האם ניתן לצפות להרחבה כמותית בישראל? לא בקרוב

הערכה: השיפור בנתוני הכלכלה האמריקאית עם תום החורף, יקדם את מועד העלאת הריבית בארה"ב ויתמוך בהתחזקות הדולר בעולם

יהודה יגור / צילום: תמר מצפי
יהודה יגור / צילום: תמר מצפי

*** הכתבה בשיתוף מנורה מבטחים

בתגובה להחלטת בנק ישראל משבוע שעבר, להותיר את הריבית ללא שינוי, ביצע שער החליפין שקל/דולר צלילה מרשימה של יותר מ-2% ונסוג משער הגבוה מ- 4.05 שקלים אל קרוב ל-3.92 שקלים, בדומה לרמתו לפני חודש.

אמנם בימים האחרונים הדולר שב והתחזק מול השקל, אך תגובת שער החליפין להודעה והקושי להתבסס מעל ארבעה שקלים מעוררים תמיהה, בפרט לאור העובדה שבנק ישראל מפגין נחישות במלחמתו להחלשת השקל. בינתיים נראה שהשוק לא "קונה" את המסר של בנק ישראל, אולם להערכתנו ההתאוששות בארה"ב תתחזק עם בוא האביב ואיתה הציפייה להעלאת ריבית והתחזקות הדולר.

מה תומך בשקל?

לפני כשבועיים פרסמה הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה את סיכום מאזן התשלומים לשנת 2014. הדוח מאיר חלק מהכוחות הפועלים לטובת השקל. כך למשל, החשבון השוטף במאזן התשלומים, הסתכם בפלוס של כ-תשעה מיליארד דולר, יתרות המט"ח של ישראל עלו ב- 7.4 מיליארד דולר ואילו החוב החיצוני נטו משקף עודף נכסים של 97 מיליארד דולר נכון לסוף 2014. גם בחשבון הפיננסי התמונה חיובית ובהשקעות הישירות ישנו עודף של כ- 2.5 מיליארד דולר, כלומר, חוזקו של השקל נובע מעודפי מט"ח המגיעים, בין היתר, מגילויי הגז (חוסכים ייבוא), הלוואות שנוטלות חברות ישראליות במט"ח בחו"ל, הסיוע הצבאי האמריקאי ייצוא הנשק מישראל וכן מהאקזיטים בהייטק וההשקעות הריאליות של זרים בארץ.

אם נצרף לנתוני מאזן התשלומים גם את נתוני המשק הטובים, דוגמת שיעור האבטלה הנמוך (5.3%), הצריכה הפרטית האיתנה, מערכת בנקאית בריאה, יחס חוב תוצר וגירעון ממשלתי טובים יחסית, כמו גם צמיחת תוצר מעל 3% בעולם של צמיחה נמוכה, ניתן יהיה להבין מדוע השקל מפגין עוצמה.

השקעות ישירות בחול
 השקעות ישירות בחול

נראה כי השקל החזק משקף כלכלה חזקה אך מטבע חזק מידי דווקא מחליש את הכלכלה דרך פגיעה בכושר התחרותיות של הייצוא. את הלקח הזה למדו בנקים מרכזיים בעולם המנסים להחליש את המטבע המקומי על ידי הפחתת ריבית והחלשת המטבע המקומי ובכך לתמוך בייצוא של ארצם. בתחרות שכזו, המכונה מלחמת המטבעות, לבנק ישראל אין ברירה אלה להשתתף. אם לא יעשה כך, ייפגע הייצוא ובעקבותיו שוק העבודה והצמיחה.

למעשה, ישראל נפגעה בעבר מהתחזקות לא מבוקרת של השקל בשנים 1999 ו-2000 במהלך בועת הדוט-קום, שעה שהאקזיטים בהייטק חיזקו את שער המטבע המקומי. . את המחיר שילמנו בהמשך במיתון ובפרק זמן לא מבוטל בו השקל הפך למטבע הגרוע בעולם.

גם בשנים 2008 ו-2009 ראינו התחזקות של השקל, אולם התחזקות זו נבעה מחזרת הכסף "הביתה" כתוצאה מהמשבר העולמי. ב- 2013 עד קרוב לסוף 2014 התחזק השקל בשל יציבותו, בעיקר בהשוואה לשווקים האלטרנטיביים, אך הייצוא אכן נפגע.

אפקטיביות הריבית

ראינו אם כן, כי עוצמת נתוני המשק מקשה על בנק ישראל להחליש את השקל. אולם, עדיין נותרה שאלת אפקטיביות הפחתת הריבית. לשם כך בחנו את הקשר שבין ריבית בנק ישראל לבין שער הדולר וכן את הקשר שבין שער הדולר בישראל לבין שער היורו/דולר בשוק המטבע העולמי. בחישוב שערכנו המתאם בין שער הדולר בישראל לבין שער היורו/דולר בעולם התחזק עם הזמן. לדוגמה: המתאם מ 2008 עמד על 0.5 ואילו המתאם מ 2011 עומד על קרוב ל- 0.8, מתאם גבוה. משמע, התחזקות הדולר בארץ מוסברת במידה רבה בהתחזקותו בעולם.

לעומת זאת, מבחינת הקשר שבין הריבית לשער הדולר ניתן בהחלט לראות תקופות בהן ירדה הריבית אך שער הדולר לא הושפע או אף התחזק. מכאן שרגישות שער החליפין גבוהה בהרבה למגמות בעולם ופחות מכך לריבית בנק ישראל. למעשה, את רוב מהלך ההתחזקות של הדולר שהחל ב- 2014 ניתן לייחס להתחזקות הדולר בעולם עקב התחזקות הכלכלה האמריקאית והציפייה לעליית ריבית שם.

אם כן, עד כמה באמת תורמת הפחתת הריבית לשער החליפין שעה שהמחיר החברתי והעיוותים הכלכליים של תוצריה כה גבוה?

שער שקל / דולר
 שער שקל / דולר

חלון הזדמנויות?

נאום יו"ר הפד ג'נט יילן השבוע הרגיע את השווקים כשחזרה ואמרה שהעלאת הריבית תהיה הדרגתית ובמיוחד כאשר הפחיתה את תחזית הפד לצמיחה, אינפלציה וריבית. הנתונים הכלכליים המתפרסמים לאחרונה בארה"ב מאכזבים בהשפעת החורף הקשה והתחזקות הדולר, והשוק בחר להתמקד בכך. יחד עם זאת, יילן ציינה שהיא צופה שהתנאים יאפשרו העלאת ריבית במהלך השנה הנוכחית. בשווקים מסמנים את חודש יולי או את חודש ספטמבר כאפשריים להעלאה ראשונה. עבור בנקים מרכזיים בעולם (ובנק ישראל ביניהם), העלאת ריבית הפד שקולה להפחתת ריבית מקומית התומכת בהיחלשות המטבע המקומי. המצב בארה"ב השנה מזכיר מאוד את המצב שם בתחילת 2014, גם אז הנתונים הכלכליים הושפעו לרעה ממזג האוויר הקשה והשתפרו בהמשך השנה.

להערכתנו, עם המעבר לאביב נראה שיפור בנתונים הכלכליים בארה"ב ושוק העבודה שם ימשיך להפגין עצמה כך שהעלאת ריבית בארה"ב תתתקרב ואיתה התחזקות הדולר בעולם ובישראל.

חלון זמנים זה של מספר חודשים עשוי לספק לבנק ישראל יתר אורך רוח בציפייה למהלך בארה"ב, ובכל מקרה קשה לראות את ההרחבה הכמותית אותה חזה HSBC יוצאת אל הפועל, כשבנק ישראל יודע שהעלאת הריבית בארה"ב נמצאת מעבר לפינה.

הפחתת ריבית בישראל? היות והכוחות התורמים להתחזקותו של השקל עודם תקפים, ומהלכי ההרחבה של הבנקים המרכזיים בעולם נמשכים, אנו מעריכים כי הפחתת ריבית בישראל בהחלט אפשרית, אולם, להערכתנו השיפור בנתוני הכלכלה האמריקאית עם תום החורף יקדם את מועד העלאת הריבית בארה"ב ויתמוך בהתחזקות הדולר בעולם.

כתוצאה מכך, צפוי גם שער הדולר בארץ לעלות מה שיביא לכך שהלחץ בבנק ישראל ירד. יש לקוות שגם היצואנים הישראליים ייהנו מכך.

*** יהודה יגור מכהן ראש צוות אג"ח במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

צרו איתנו קשר *5988