גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

השקעות אחראיות: איך עוברים מבאזז למציאות

השקעות ESG, שמבטיחות ערכים לצד תשואות ומוסיפות לניתוח גם גורמי סביבה, חברה וממשל תאגידי, הפכו ללהיט בשוק ההון • לצד היתרונות, הן מציבות אתגרים וסיכונים, ובהם פגיעה אפשרית בתשואות ודמי ניהול מופרזים

השקעות / צילום: Shutterstock
השקעות / צילום: Shutterstock

אחד הלהיטים הבולטים בשוק ההון הוא ההשקעות האחראיות (ESG). מעבר לשיקולים הפיננסיים הסטנדרטיים, אלה מוסיפות לניתוח גם גורמי סביבה (Environment), חברה (Society) וממשל תאגידי (Governance). השקעות ה-ESG מבוססות על הנחה שביצועים של חברות המנוהלות היטב, ושהמודלים העסקיים שלהן הינם ברי-קיימא סביבתית וחברתית, יהיו טובים יותר בטווח הארוך - הן בהגדלת תשואה והן בהפחתת הסיכונים.

לרוב, השקעות אלה נעשות תוך סינון שלילי - המשקיעים משמיטים ממדד רחב חברות, תעשיות או מדינות מסוימות, שאינן עומדות בקריטריונים. לצדן, קיימות גם אסטרטגיות אקטיביות - החל מהתחשבות בשיקולי ESG כחלק מהליך ההשקעה, ועד "השקעות אימפקט", במסגרתן המשקיעים מקצים כספים רק למיזמים בהם ניתן לכמת במדויק את ההשפעה החברתית והסביבתית שהניבה ההשקעה. למשל, כמה פליטת פחמן דו חמצני הפחית מפעל משימוש בכספי ההשקעה.

אך האם השקעות ה-ESG אכן יכולות לשלב בין השגת מטרות ערכיות לבין תשואות עודפות למשקיעים? להערכתנו, לצד היתרונות שההשקעות הללו עשויות להסב, הן מציבות בפני המשקיעים מגוון אתגרים וסיכונים, בהם פגיעה אפשרית בתשואות ודמי ניהול מופרזים.

צובעים בירוק

קריטריונים רחבים ועמומים

השקעות ESG הופכות לחלק משמעותי מתהליכי ההשקעה בגופים מובילים בעולם. בשנים האחרונות צמחו הנכסים המנוהלים המוגדרים כ-ESG בקצב מהיר. לפי נתוני ההתאחדות הגלובלית להשקעות אחראיות (GSIA), אלה עמדו בסוף 2017 על סכום אסטרונומי של 23 טריליון דולר - כרבע מסך הנכסים המנוהלים גלובלית.

להערכתנו, מדובר בהערכת יתר משמעותית. היא ממחישה לא רק את גודל הטרנד, אלא גם כפי שנסביר, שהשקעות "נצבעות" כ-ESG על סמך טיעונים וקריטריונים פשטניים, שאינם בהכרח מתקיימים.

הקושי העיקרי ביישום הגישה הוא העובדה ש-ESG הוא מושג המשלב בין תחומים רבים שאינם בהכרח דרים בכפיפה אחת, ובמידה רבה תלוי בהכרעות ערכיות.

חלק מהגורמים פשוטים לניתוח. לדוגמה, נתונים בנוגע לפליטות הפחם מהווים משתנה כמותי. אולם משתנים אחרים, בייחוד כאלה הנוגעים לשיקולים חברתיים, מורכבים יותר לסטנדרטיזציה. זאת, מכיוון שקשה להגדיר סולם ברור ומוסכם שלפיו ימדדו סוגיות כגון שמירה על זכויות אדם ותנאי העסקה.

העניין הגובר של משקיעים בתחום הביא לריבוי סוכנויות המציעות להעניק לחברות "דירוג ESG" - ציון בודד שאמור ללכוד עבור השקעה נתונה את כלל השיקולים. ברם, ניסיון לכנס את מגוון הגורמים והסוגיות לציון יחיד כרוך בהכרח בהפשטת יתר.

לשם המחשה, חברה עשויה להיות בעלת ממשל תאגידי איכותי, ולצד זאת לעסוק בהפקת נפט - ענף שמשקיעי ESG רבים נרתעים ממנו.

הפשטת היתר מתבטאת למשל בכך שהשימוש בציון בודד מבוסס על הנחות בנוגע לגורמים ספציפיים בהם יש להתחשב ולמשקל שראוי להקצות לכל אחד מהם. בכך, הציון עשוי להיות מושפע במידה רבה מהמתודולוגיה של סוכנות הדירוג הספציפית ומשיקול דעתה בישומה.

ואכן, בפרקטיקה קיים שוני מהותי בין המתודולוגיות והנתונים עליהם מתבססות סוכנויות דירוג ESG שונות. כתוצאה, לא אחת מקבלת אותה חברה מסוכנויות שונות דירוג ESG שונה בתכלית.

לדוגמה, בספטמבר האחרון דירגה FTSE את טסלה במיקום האחרון במדד ה-ESG של חברות המכוניות, בשעה ש-MSCI דירגה אותה במקום הראשון. לעומת זאת, Sustainalitics העניקה לחברה דירוג ממוצע פחות או יותר.

כיום טרם התבססו סולמות מקובלים המאפשרים להשוות באופן אחיד בין הדירוגים של נכסים מסוגים שונים. העובדה שבמידה רבה הציונים מפורסמים כ"קופסה שחורה", ושהטרמינולוגיה בה משתמשות הסוכנויות איננה אחידה, מקשה להפיק תובנות משמעותיות מהשוואה בין דירוגים.

לצד זאת, חלק מהחברות פועלות בדרכים שונות לבצע "ESG Washing". הדבר מתבטא בכך שהן מוסיפות לדוחותיהן גילויים "חיוביים" המנוסחים באופן עמום במכוון, ללא תוכן ממשי מאחוריהם. לחלופין, החברות דואגות שאמצעי התקשורת יפרסמו פעולות "ירוקות" שלהן, על אף שהיו חסרות השפעה מוחשית. כך, הן מצליחות להעלות את הציון שהן מקבלות ולהגדיל ביקושים מצד משקיעי ESG.

מוצרים יקרים וסיכונים סמויים

הכותרת "השקעות אחראיות" מהווה במקרים רבים כסות לתמחור גבוה של מכשירי השקעה כגון קרנות סל (ETF), שדמי הניהול בהם לרוב אינם מצדיקים את הערך המוסף "ההשקעתי" או ה-"ערכי" שהן מקנות. קרנות ה-ESG הפכו למוצר השקעה אופנתי, שבעידן של ירידת עמלות - מאפשר למנהלי נכסים לגבות ממשקיעים תשלומים גבוהים יותר.

מעבר לעמימות הקריטריונים בתחום ה-ESG, גם לא קיימת רגולציה משמעותית האוכפת את מה שניתן לכנות בשם "השקעות אחראיות". לפיכך, בפועל משקיעות חלק מקרנות הסל המוגדרות כ-ESG שיעורים משמעותיים, אף למעלה מ-80% מהרכבן - במדדים נפוצים כגון S&P 500. זאת ועוד, לפחות 25 קרנות נאמנות שהושקו בשנים האחרונות כ-ESG היוו למעשה מיתוג מחדש של קרנות קיימות, בלי ששינו כמעט את תמהיל השקעותיהן.

שילוב העמלות הגבוהות עם הרכב ההשקעות הדומה לקרנות סטנדרטיות פוגע בתשואות המשקיעים. בנוסף, השקעה במוצרים אלה עשויה לחשוף את המשקיעים לסיכונים נסתרים. למשל, ציוני ה-ESG של חברות אירופיות גבוהים יותר משל אלה המצויות במדינות אחרות. כתוצאה, משקיע בקרנות ESG מנייתיות גלובליות נחשף כך באופן מוגבר לכלכלה האירופאית המאותגרת, ובפרט לסיכון מט"ח באירו.

התחום צפוי להיתקל ב"כאבי גדילה"

להערכתנו, בשנים הקרובות צפוי תחום ה-ESG להיתקל ב"כאבי גדילה" משמעותיים, ולחייב משקיעים ורגולטורים למצוא את האיזון הנכון בין שיקולי תשואה להשקעות ראויות.

ראשית, בעוד גורמי ה-ESG עתידים תאורטית להתממש רק בטווח הזמן הארוך - הביצועים של מנהלי נכסים רבים נמדדים בטווח הזמן הקצר.

האתגר גדול במיוחד מפני שעל מנהלי נכסים וגופים מוסדיים מוטלות חובות משפטיות ורגולטוריות להניב תשואות מקסימליות ללקוחותיהם. אלה מגבילות את יכולתם להשתמש באסטרטגיות ESG, ובפרט "לסכן" תשואות עתידיות בשם קריטריונים חברתיים וסביבתיים. זוהי בעיה ממשית, משום שהטיעון התיאורטי בדבר התרומה של קריטריוני ESG לתשואות בטווח הארוך אינו מתקיים בהכרח בפועל, ובוודאי לא בכל סוגי ההשקעות. יתרה מכך, השקעות ESG עלולות לשמש תירוץ למנהלי השקעות חיצוניים הפועלים בתחום שלא לעמוד ביעדי התשואות המצופים מהם.

שנית, השקעות ESG כוללות סוגיות מורכבות, הצפויות ליצור דילמות בניהול השקעות ESG על ציר הזמן. לדוגמה, בעוד סיכוני אקלים צפויים להתממש בטווחי זמן של עשרות שנים, הם עלולים לגרום הרבה קודם לכן השלכות משמעותיות על תיקי ההשקעות, כתוצאה מתמחור צופה פני עתיד בשווקים. דוגמאות מובהקות לכך הם שינויים בשווי השקעות נדל"ן באזורי סיכון מעליית גובה פני הים או קריסת שווי חברות מזהמות, שהטכניקות בהן הן משתמשות תעבורנה מהעולם.

שלישית, ריבוי השקעות ESG עלול ליצור בתיקי ההשקעות היזון חוזר שלילי. עליית השווי של חברות שימשכו השקעות ESG בהיקפים גבוהים עלולה להעלות את תמחורן בשווקים ולהוריד את התשואות שיניבו בעתיד, בשעה שחברות עם מדדי ESG נמוכים ימשכו פחות השקעות, שוויין ירד ובהתאם התשואות שהן תנבנה דווקא יעלו. הדבר עלול להביא לכך שהשקעות ESG דווקא תנבנה תשואות חסר. בנוסף, מאחר שחברות הזוכות לדירוגי ESG גבוהים הן בדרך כלל ה"טובות" מסוגן, בעלות שווי שוק גבוה - תיק הממוקד בחברות אלה עלול לצמצם פיזור ולהגביר את חשיפת המשקיע לסיכונים ספציפיים.

כמו כן, יש לנהל בקפידה השקעות פסיביות במדדי ESG, תוך התמקדות במתודולוגיה העומדת בבסיסם, הרכבם ביחס למדדים סטנדרטיים ודמי הניהול. אחרת, המשקיעים עלולים לשלם עמלות גבוהות בלי לקבל ערך משמעותי, או לחלופין להיחשף לסיכונים מיותרים.

לבסוף, תחום ה-ESG אינו מפותח כיום בישראל. רק לפני שנה החלה רשות שוק ההון לדרוש מהמשקיעים המוסדיים לתת גילוי באשר להשקעות האחראיות שלהם. מדיניות השקעות ה-ESG של מרבית הגופים בישראל לוקות בחסר ולעיתים מתמצות במסמכי מדיניות קצרים שאינם יוצקים תוכן ממשי בתהליכי ההשקעות.

לדעתנו, בשים לב למגוון האתגרים וחובות הנאמנות החלות על מנהלי הנכסים והמוסדיים בישראל, ראוי מחד גיסא שהרגולטור ייצור מסגרת מוסדרת ומפורשת לציפיותיו בתחום ה-ESG ומאידך גיסא שהמשקיעים המוסדיים יאמצו את עקרונות ה-ESG כחלק מאסטרטגיה וממדיניות השקעה מפורטת. זאת, כאמצעי לניתוח מעמיק יותר של תשואות וסיכונים בתיקי ההשקעות וכדי ש-ESG תשמש במקומות ראויים שיניבו ערך לחוסכים. 

הכותבים הם, בהתאמה, שותף וסניור במחלקת המימון המורכב של PwC ישראל. הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלו שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

עוד כתבות

יצחק תשובה, בעל השליטה בקבוצת דלק / צילום: גדעון לוין

רמי לוי בחוץ: תשובה צפוי לחתום עם קרן ארבל השקעה בדלק ישראל תמורת 450 מיליון שקל

העסקה עם קרן ארבל חוזרת להיות רלוונטית ולפי הערכות צפויה להיחתם עד כניסת יום הכיפורים ● קרן ארבל תעמיד לדלק את התמורה בעסקה מורכבת שעשויה להניב לה תשואה של 10% לחמש שנים בתוספת של 20% ממניות דלק ישראל

מכונית חשמלית של ג'נרל מוטורוס / צילום: רויטרס

קליפורניה תאסור מכירות של מכוניות מונעות דלק החל משנת 2035

מושל המדינה אומר כי אימוץ נרחב של כלי רכב ללא פליטה יפחית את פליטת גזי החממה ויסייע במאבק בשינויי האקלים

הפגנה בעזה נגד השלום בין ישראל לאמירויות / צילום: Mohammed Salem, רויטרס

הדילמה הפלסטינית: התנגדות לשלום בין האמירויות לישראל או הצלת הכלכלה

המנהיגים הפלסטיניים מתקשים להתרגל ליחסים החמים בין ישראל לאבו דאבי ודובאי, אבל יש כבר קולות שקוראים להם לרכך את עמדתם ● דוח חדש של ארגון זכויות האדם "גישה" מלמד כי הקורונה והשלכותיה הביאו את העזתים למצב קריטי, ולשיאי אבטלה ועוני

מתוך הפרסומת של נייקי / צילום: צילום מסך

שעת יצירה: איך הצליחה פרסומת אחת עם אפס ימי צילום להפוך לאייקונית

אפילו בלי יום צילום אחד, אלא באמצעות עריכה בלבד, הצליחו ב-NIKE לייצר סרטון שכולו יצירת אמנות אחת גדולה ● אורחים מנתחים מהלכים שיווקיים מעבר לים 

חיסון לקורונה / אילוסטרציה: Dado Ruvic, רויטרס

המרוץ לחיסון: נובהווקס תתחיל ניסוי שלב 3 ב-10 אלף איש בבריטניה

חברת התרופות האמריקאית הודיעה על כניסתה לשלב 3 של הניסויים הקליניים, ובאוקטובר היא צפויה להתחיל ניסוי ב-30 אלף חולים בארה"ב ● נובהווקס היא המתחרה החמישית שנכנסת לניסוי קליני מול רגולטור של מדינה מערבית

נוריאל רוביני/ / צילום: רויטרס Lucy Nicholson

נביא הזעם של 2008 בטוח: "הולך להיות כמו המשבר הקודם, רק יותר גרוע"

הוא חזה את המשבר ב-2008 והפך לאחד מהכלכלנים הנודעים בעולם; כעת חוזר פרופ' נוריאל רוביני ומזהיר בריאיון בלעדי ל"גלובס" כי הדרך להתאוששות מהקורונה תהיה ארוכה וכואבת • ויש לו גם אמירה מפתיעה לקראת הבחירות בארה"ב: "טראמפ רק מעמיד פנים שהוא פופוליסט" ● האזינו

בנימין נתניהו / צילום: Matt Rourke, Associated Press

נתניהו מטיל את האחריות לגל השני על פתיחת מערכת החינוך

בסרטון שפרסם הערב, מציין ראש הממשלה כי פתיחת אולמות האירועים ומערכת החינוך היו טעות ● נתניהו האשים גם את "ההחלטות הפופוליסטיות בכנסת"

הריסה קודמת של מבנים לא חוקיים בקלנסווה / צילום: היחידה הארצית לאכיפת דיני התכנון והבניה

להנדס את הקיפוח: זה מה שעושה המדינה לישובים הערביים

מצבם של הישובים הערביים לא ישתפר כלל, אם המדינה לא תגבש תוכנית כוללת לתיקון חוסר השוויון המרחבי והכלכלי של החברה הערבית

ZOOM. קשה למצוא ארגון או מוסד לימודים שפסח על השימוש במערכת  / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

אקדמיה אנלוגית בעידן דיגיטלי: מערכת ההשכלה הגבוהה חייבת להשתנות

כדי להתאים את עצמה לשוק העבודה המשתנה, האקדמיה צריכה לעבור למודל פתוח וגמיש, ולהפסיק להגן על מערכת התארים המסורתית

האתר הנטוש של פרויקט פרי בסט בלוד - כתבות הנדל"ן שעשו את השבוע / צילום: בר אל, גלובס

לוקחי המשכנתאות בלחץ, וגם המלווים של אלדד פרי. כותרות הנדל"ן

הגל השני בא לידי ביטוי בעלייה בדחיית משכנתאות באוגוסט, החשיפה העצומה של קרן האשראי "אקספו" לקריסה של קבוצת פרי נחשפת, השמאים מקבלים גב מהשמאי הממשלתי, והפודקאסט "כסף בקיר" עם פרק שסוגר את העונה השנייה

המלכה אליזבת / צילום: Chris Jackson, AP

משפחת המלוכה הבריטית תאבד 35 מיליון ליש"ט בגלל הקורונה

תקציב השיפוץ של ארמון בקינגהאם צפוי לרדת ב-20 מיליון ליש"ט בשל משבר הקורונה ● הפגיעה בהכנסות בשל הירידה בהיקף התיירים בארמנות המלכותיים מוערכת ב-15 מיליון ליש"ט בשלוש השנים הקרובות

ב.מ.וו פלאג-אין X1 / צילום: יח"צ

כוח ירוק: ב.מ.וו פלאג-אין החדשה מרגיעה את המצפון ומשמחת את הלב

גרסת הפלאג-אין החדשה של ה-X1 יכולה להרגיע את המצפון הסביבתי של מחבקי העצים, אך גם לספק הרבה הנעה והנאה למי ששילם כדי לקבל ב.מ.וו אמיתית

אפי דהן / צילום: שלומי יוסף, גלובס

הפספוס של איקאה, ההזדמנות של האמירויות ולמה הישראלים אוהבים להזמין מחו"ל

"שיעור הצמיחה של המסחר האלקטרוני בישראל גבוה מזה של מערב אירופה", אומר מנהל אזור ישראל, מרכז ומזרח אירופה ב-PayPal אפי דהן • בראיון ל"גלובס", הוא גם מסביר למה הישראלים מעדיפים לרכוש אונליין מחו"ל, איך זה שרשתות ענק פיספסו את המשבר ומה הפוטנציאל בהסכם עם האמירויות

פרנצ'סקה פונטנה ואביה / צילום: Lucy Hewett for the Wall Street Journal

אבא עושה בושות: היא רצתה לדעת הכל על אבא שלה. העבריין

יש הרבה דברים שאנחנו לא יודעים על הורינו, ולעיתים אי הידיעה הזו נוחה ● אבל פרנצ'סקה פונטנה סירבה להרגיש בנוח ● היא רצתה לדעת את האמת המדויקת על אבא שלה, העבריין ● "גלובס" מגיש: הכתבות הטובות של השנה ממיטב עיתוני העולם

ירדן ג’רבי (מימין) באולימפיאדת ריו 2016 / צילום: Markus Schreiber, Associated Press

כדורגל ישראלי? עדיף להשקיע את הכסף במגוון ענפים שימשכו גם עוד נשים

רק 1.2% מאוכלוסיית ישראל עוסקים בספורט תחרותי, כך לפי נתוני משרד הספורט שנחשפו לבקשת "גלובס" ● ההשקעה הרבה בכדורגל ובכדורסל ניכרת והם הענפים הפופולריים ביותר, אך בעלי דומיננטיות גברית מוחלטת ● נשים מהוות פחות מרבע מהספורטאים המקצועיים

השופטת האמריקאית איימי קוני בארט / צילום: Matt Cashore/Notre Dame University, רויטרס

טראמפ הכריז על איימי קוני בארט כמועמדת שלו לביהמ"ש העליון

אם תמונה לתפקיד, איימי קוני בארט, בת ה-48, תהיה השופטת הצעירה בעליון, כך שתוכל להשפיע על צביונו ופסיקותיו במשך עשרות שנים ● אם הסנאט, שנשלט בידי הרפובליקאים, יאשר את המינוי, ידם של 6 השופטים השמרנים תהיה על העליונה כאשר מולם ניצבים 3 שופטים ליברלים בלבד

הרכבת הקלה בירושלים / צילום: Eliricon, שאטרסטוק

החל מיום שלישי: התחבורה הציבורית תצומצם

בעקבות צמצום נפח הפעילות של התחבורה הציבורית, השירות העירוני ימשיך לפעול בתדירות נמוכה וברשת קווים בסיסית בלבד ● במהלך ימות השבוע יופעל השירות עד לשעה 20:00 בערב ויתחדש בכל בוקר עם תחילת השירות

צילום מתוך הסרט ‘מסכי עשן: המלכודת הדיגיטלית’. מתעלם במופגן ממנהלי החברות הגדולות  / צילום: נטפליקס

מה נטפליקס שכחה לספר לנו בסרט החדש והמדובר על הרשתות החברתיות

הסרט "The Social Dilemma" דן בבעיות אמיתיות שיצרו פייסבוק, טוויטר ודומותיהן, אך הוא מציג תמונה חד צדדית ומתעלם מאסטרטגיות ושיטות פעולה דומות שבהן נוקטת נטפליקס עצמה ● זהירות, ספוילרים

צילום: יונתן בלום

תעלת המזגן הייתה המקום הכי חשוב שהייתי בו השבוע

דרור פויר נאלץ להכנס השבוע לתעלת המזגן כדי לנקות פילטרים - וכשיצא משם הכול נראה אותו דבר - רק טיפה יותר טוב

נגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון/ צילום: רפי קוץ

בגלל הסגר השני: מתווה נוסף לדחיית החזרי הלוואות לבנקים

בנק ישראל והבנקים סיכמו כי המועד הסופי להגשת בקשות לדחיית החזרי הלוואות יוארך עד לסוף דצמבר ● משקי בית יוכלו לדחות החזרים להלוואות של 100 אלף שקל לעד 9 חודשים