גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

הזירה שתניב למשקיעים תשואות חיוביות גם בתרחיש הרעה כלכלית

בהשקעה באשראי צרכני בארה"ב, ציון ה-FICO נחשב למדד המקובל להערכת סיכון האשראי של לווים ● קרן עם ציון נמוך במעט מרעותה אינה בהכרח מסוכנת יותר, והמצב אף עשוי להיות הפוך אם התשואה שהיא מניבה גבוהה ביחס לסיכון

אשראי צרכני / צילום: Shutterstock
אשראי צרכני / צילום: Shutterstock

בשנה שעברה עסקנו במדור זה בניתוח השקעה באשראי צרכני בארה"ב באמצעות פלטפורמות Marketplace Lending, כגון לנדינג קלאב ופרוספר. השווינו בין ביצועי הקרנות הישראליות בתחום בשנת 2018, במגוון היבטים הנוגעים לתשואותיהן ולרמות הסיכון בתיקים.

בשבועות האחרונים פרסמו הקרנות את תוצאות 2019, הדומות מאוד לשנה הקודמת: הקרנות של פאגאיה הובילו בתשואות, חלקן בפערים משמעותיים יותר ביחס ל-2018. בראש פאגאיה אופרטוניטי, שהניבה 8%, אחריה פאגאיה אופטימום עם 6.35% וקרן מיטב דש עם 6%. הקרן של IBI הניבה 5.7%, ועקפה השנה את הקרן של הלמן אלדובי, שהשיגה 5.4%.

הדמיון בסדר התוצאות הביא לכך שלא מצאנו הצדקה לפרסם מאמר "מעקב" בנושא ולנתח שוב השפעת פרמטרים כגון מינוף, מח"מ התיק וגיל ההלוואות.

אולם כתבה שפרסם אחד העיתונים הכלכליים אודות ביצועי הקרנות ב-2019 שינתה את דעתנו. בכתבה זו נטען שאחת הקרנות, המניבה תשואה גבוהה יחסית, הינה מסוכנת יותר מאחרות, מאחר שציון ה-FICO הממוצע שלה נמוך יותר, בהפרש של 7 נקודות.

לדעתנו, הדבר עשוי להעיד על חוסר הבנה מסוים בנוגע לדרכים המקובלות להעריך סיכון באשראי צרכני, ובפרט ביחס למדד ה-FICO. לכן, מצאנו לנכון לחדד מספר תובנות על השקעה באשראי צרכני והדרך הראויה לנתחה ולהשוותה לסוגי נכסים אחרים, בימי שגרה ובעתות משבר.

מרווח גבוה מצמצם סיכונים

FICO הינו הפרמטר המקובל ביותר להערכת סיכון האשראי של הלווים בארה"ב. ככל שהדירוג גבוה יותר - כך נחשבים סיכויי חדלות הפירעון של הלווה לנמוכים יותר.

ציון ה-FICO הממוצע של קרנות האשראי הצרכני האמריקאי הפועלות בישראל נע בטווח צר במיוחד, שבין 688 ל-711.

כפי שהסברנו בעבר, משום שציוני ה-FICO מוגדרים בטווח שבין 300 ל-850 - אזי פערים של נקודות בודדות בין ערכי ה-FICO משקפים רמות סיכון אשראי (במונחי FICO) זהות.

לצד זאת, בהלוואות צרכניות, המאופיינות ככלל בריביות גבוהות ובהיעדר ביטחונות, מרווח התשואה ביחס לסיכון הינו הסוגיה המשמעותית ביותר.

מרווח גבוה יוצר כרית נוספת לספיגת הפסדים בעתיד, שכן אלה יאכלו תחילה את המרווח העודף.

לפיכך, המסקנה שלדעתנו ראוי להסיק מביצועי הקרנות הפוכה מזו שצוינה באותה כתבה. קרן שמצליחה להשיא למשקיעיה מרווח גבוה יותר בדירוג FICO דומה - לא רק שמשיגה תשואה עודפת, אלא שגם ניתן להסיק שהתשואה המותאמת שלה לסיכון גבוהה יותר.

מגבלות ה-FICO

לצד האמור, בניתוח הסיכון הגלום בהשקעה בקרנות אשראי צרכני ראוי להכיר גם במגבלות ה-FICO. בעשורים האחרונים הוכיח עצמו מדד ה-FICO כמנבא איכותי לסיכון אשראי. אולם יכולתו לתת מענה שלם לתמחור מדויק של סיכון האשראי בכל סוגי הלווים הינה מוגבלת. בפרט בקצה הנמוך של הספקטרום.

הנימוק העיקרי לכך הוא שציון ה-FICO נקבע לפי חמישה פרמטרים, המבוססים כולם על ביצועי אשראי היסטוריים של לווים. 30% מהציון נקבע ע"י סכום החוב הנוכחי, 10% בהתאם לתמהיל שלו, 35% על היסטוריית התשלומים של הלווה, 15% על אורך ההיסטוריה של הלווה ו-10% בהתייחס לאשראי שברצונו ליטול.

אמנם בחודשים הקרובים צפויה מתודולוגיית חישוב ה-FICO להתעדכן, אך גם לאחר מכן תיוותר חולשתה העיקרית בכך שציונים אלה מתעלמים במפורש מצד ההכנסות וממאפייני מפתח של הלווה, המשפיעים דרמטית על יכולת ההחזר.

בפרט, ציון ה-FICO נקבע בלי שנלקחים בחשבון ההכנסה של הלווה, שיעור החוב ביחס להכנסה והתזרים הפנוי לשירות החוב. כמו כן, לא נלקחים בחשבון המקצוע, זהות המעסיק והיסטוריית ההעסקה.

התוצאה הינה שמתודולוגיית ה-FICO מטה לרעה לווים בעלי היסטוריית אשראי בעייתית שנסיבותיה השתנו, כגון מובטל שהתקשה להחזיר הלוואות אך כעת הינו בעל תעסוקה יציבה ומוסר תשלומים משופר, ואף לווים צעירים או זרים שהיגרו לארה"ב, שטרם הספיקו לצבור היסטוריה מספקת. לא בכדי ל-40 מיליון אמריקאים אין ציון FICO, בעוד שלחלק ניכר מהם כושר השתכרות המביא ליכולת החזר גבוהה.

מנגד, ישנם לווים בעלי היסטוריית אשראי טובה וציון FICO גבוה, אשר כושר ההחזר העתידי שלהם נפגע או צפוי להיפגע. לדוגמה, לווים מבוגרים שאיבדו את עבודתם, והכנסתם צונחת.

משמעות הדברים היא שציון ה-FICO של לווה מסוים עשוי להיות נמוך או גבוה יותר מאשר זה הראוי ביחס לסיכון האמיתי הגלום בו.

לכן, הסתמכות פשטנית על FICO ועל קריטריונים דומים עלולה להביאה לדחייה של לווים "טובים" מסוימים, שהריבית שהם משלמים גבוהה מזו שראוי שישלמו בהינתן רמת הסיכון ה"אמיתית" שלהם, או להיפך. זיהוי מקרים אלה עשוי לאפשר רכישת הלוואות שאמנם נושאות דירוג נמוך יחסית, אך מניבות מרווח גבוה ביחס לסיכון האמיתי הגלום בהן, וכן להימנע מרכישת הלוואות שבהן המרווח אינו מספק. הדבר לא רק משיא תשואה, אלא מצמצם סיכונים, לאור איכות הלווים בפועל והגדלת המרווח ביחס לסיכון, תוך בניית כרית נוספת כאמור.

היכולת לזהות את הלווים הללו השתפרה מהותית עם התרבות הנתונים אודות הלווים, שניתן לגשת אליהם באמצעות פלטפורמות ה-MPL לצורך הערכת כושר ההחזר. על בסיסם, שחקנים בעלי יכולות חיתום משופרות, המכירות בדפוסים אלה ומנצלות אותן, יכולים להניב עודף תשואה.

עמידות למשברים

שאלה חשובה נוספת למשקיעי הקרנות הינה עד כמה שיעורי התשואות שמניבות הקרנות והכשלים בתיקיהן מנבאים את ביצועיהן בעתיד.

בעשור האחרון אנו חווים את מחזור העסקים הארוך בהיסטוריה. המצב משפיע לטובה על ביצועי האשראי הצרכני, ומאפשר גם למתודולוגיות חיתום פחות מתוחכמות להניב תשואה המתקרבת לזו של "תיק השוק". בהתאם, מצטמצמים פערי התשואות למול קרנות בעלות יכולות חיתום מתקדמות יותר, והיכולת להניב "אלפא" מוגבלת. מנגד, בעת משבר כלכלי, להערכתנו סביר שפערי התשואות יגדלו לטובת האחרונות, ככל שהמודלים שברשותן אכן יאפשרו זיהוי מוקדם של השינויים הכלכליים וביצוע התאמות בתמהיל הלווים ובתמחורם.

לצד האמור, להערכתנו סביר שאשראי צרכני יניב למשקיעים תשואות חיוביות גם בתרחיש הרעה כלכלית. הערכה זו נשענת, בין היתר, על ביצועי האשראי הצרכני בעשורים האחרונים. לדוגמה, נתוני התשואות בכרטיסי אשראי בארה"ב, המהווים אומדן טוב לביצועי אשראי צרכני לא מובטח, מלמדים על כך שבכל ה-20 שנה האחרונות התשואות היו חיוביות.

הדבר התקיים גם בשיא המשבר ב-2008, אז התשואות בנטרול כשלים ירדו משיעור ממוצע של 6% ל-2.5% בלבד. זאת, בעוד נכסים מגובים בביטחונות, כגון משכנתאות סאב-פריים והלוואות מגובות נכסי נדל"ן, קרסו והניבו למשקיעיהם הפסדים כבדים.

מכאן נגזרת מסקנה נוספת, המנוגדת לסברה הרווחת. במקרים מסוימים, השקעה בתיקי אשראי מפוזרים היטב, ללא ביטחונות, במרווח גבוה, עשויה להיות בטוחה יותר מהשקעה בתיקי אשראי הנושאים מרווח נמוך ומגובים בביטחונות. הדבר נובע מכך שלעיתים הביטחונות אינם מספקים הגנה אפקטיבית מפני הפסדים ולכן אינם מצדיקים את הפחתת התשואה. זאת, בעיקר במקרים שבהם לביטחונות בתיק מאפיינים דומים, והם מתנהגים בקורלציה גבוהה במשברים - כך ששוויים ונזילותם צונחים במהרה.

להמחשה, תיק אשראי צרכני המניב ריבית של 10% עם שיעור כשלים ממוצע של 3%, יניב תשואה חיובית אף אם הכשלים יוכפלו וישלשו עצמם. ביצועים אלה עשויים להיות עדיפים משמעותית על אלה של תיק אשראי לנדל"ן המשועבד למלווה - המניב תשואה נמוכה יותר במחצית, לפני השפעת כשלים, תוך הסתמכות על ביטחונות שערכם קשור בטבורו לכושר ההחזר של הלווה, ושעלולים לצנוח במשבר כמקשה אחת. 

הכותבים הם רו"ח ועו"ד איתי רושקביץ ומור לוין, מייסד ושותף, בהתאמה, בחברת הייעוץ הפיננסי CoAF - Complex of Alternative Finance. הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך או מכשירים, לרבות אלה שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם

עוד כתבות

דוד פתאל / צילום: איל יצהר

אחרי שהפסידה 1.6 מיליארד שקל בשלוש שנים - פתאל חזרה לרווח

עם סיומה של השנה הסתכמו הכנסותיה של פתאל ב-6.93 מיליארד שקל, עלייה חדה של 26.6% ביחס לשנה שקדמה לה ● בשורה התחתונה רשמה פתאל רווח נקי של 45.2 מיליון שקל ● הסיבות לעלייה: שיפור בשיעורי התפוסה במלונות הרשת, עלייה במחיר של חדר ממוצע למתארחים ושיפור בשערי החליפין

מוצרים המיובאים על-ידי חברת דיפלומט

"נעביר את ההתייקרויות ללקוחות": בדיפלומט מזהירים מאפשרות של העלאות מחירים

יבואנית המזון והטואלטיקה פרסמה את תוצאותיה לשנת 2023 ולרבעון האחרון והציגה צמיחה בהיקפי הפעילות בישראל וכן בפעילותה העולמית ● למרות זאת - החברה הזהירה, שוב, מפני אפשרות להעלאת מחירים בהמשך השנה

תוכנית בת גלים / הדמיה: דרמן ורבקל אדריכלות

1,300 דירות במקום בסיס חיל הים בחיפה

תוכנית 'בת גלים' להקמת שכונה חדשה אושרה בוועדה המחוזית חיפה ● הרשויות שיכולות לקבל תמיכה מהרשות להתחדשות עירונית ● וגם: מאות יחידות דיור חדשות בגליל המערבי ● חדשות הנדל"ן

עדי, עפרה ועירית שטראוס / צילום: אוסף פרטי

ילדיו של מיכאל שטראוס מוכרים מניות של החברה ב-327 מיליון שקל

שלושת ילדיו של מיכאל שטראוס, עפרה, עדי ועירית, מוכרים כ-4% ממניות שטראוס ● המכירה מגיעה לאחר שביולי אשתקד רכשו השלושה 24% מהקבוצה מילדיה של רעיה שטראוס בן דרור, אחותו של מיכאל

ראש הממשלה בנימין נתניהו / צילום: מארק ישראל סלם - הג'רוזלם פוסט

הבית הלבן בהודעה רשמית אחרי קרב הגרסאות: נתניהו אישר שתצא משלחת לוושינגטון

דובר צה"ל: ""במסגרת האימונים יתורגלו תקיפות מאסיביות וארוכות טווח" • גבר בן 38 נהרג מפגיעת רקטה במפעל בקריית שמונה, כמה נוספים נפצעו קל • נתניהו לסנטור ריק סקוט: "החלטת ארה"ב עודדה את חמאס. שלא יסמכו על הלחץ הזה - זה לא יעבוד"  • עדכונים שוטפים

מבצע לתשלום חלקי על דירה על הנייר / צילום: דרור מרמור

מספר הדירות שנרכשות רק עולה, אז למה נתוני המשכנתאות נמוכים?

נתוני המשכנתאות החדשות שניטלו ממשיכים לדשדש כבר כמה חודשים, למרות העלייה ברכישת דירות ● האם מבצעי הקבלנים המאפשרים לשלם רק 10% בתשלום הראשון ואת היתר במסירה, יתבטאו במשכנתאות בעוד שנתיים־שלוש?

הסכם אינו נדרש כתנאי עבור זוגות במערכות יחסים כאלה ואחרות / צילום: Shutterstock, Viacheslav Lopatin

זוג הקפיא עוברים ואז נפרד. האם האישה תוכל להשתמש בהם?

כשלושה עשורים לאחר פרשת נחמני, בתי המשפט עדיין נאלצים לדון בתביעות בלתי אפשריות לגבי גורלם של עוברים מוקפאים ● מן הראוי היה לחייב כל זוג שפונה לבצע הפריה חוץ-גופית, לחתום על הסכם שמתייחס לאפשרות הריאלית של פרידה במהלך הזמן שחולף בין יצירת העוברים המוקפאים לבין השימוש בהם

מירי רגב, ליכוד / צילום: אלכס קולומויסקי-ידיעות אחרונות

ועדות חקירה ממלכתיות תמיד הטילו אחריות אישית על ראש הממשלה?

עד כמה חריפה הביקורת שנמתחה על נתניהו בדוח מירון בהשוואה היסטורית? בדקנו ● המשרוקית של גלובס

ינקי קוינט, מנכ''ל רמי ומ''מ מנהל רשות החברות / צילום: יוסי זמיר

מתחנות כוח ועד מוסכי רכבת: בענף התשתיות טוענים שרמ"י תוקעת מיזמים

בפנייה דחופה מבקשים במינהל התכנון מרשות מקרקעי ישראל לשחרר היתרים למיזמי תשתית לאומיים ● ברקע זה, גורמים בענף טוענים כי פרויקטים גדולים, בהם תחנות כוח ומוסכים של הרכבת הקלה, תקועים בגלל התנהלות הרשות ● רמ"י: "חלק מהפרויקטים יצאו לדרך"

שופט בית המשפט העליון חאלד כבוב / צילום: שלומי יוסף

נציב התלונות על השופטים מצא תלונה נגד השופט חאלד כבוב כמוצדקת

בשנת 2019 השופט חאלד כבוב נתן שתי החלטות, במסגרת בקשות לצווים במעמד צד אחד, הקשורות לתיק בו ארבעת ילדיו היו מעורבים בעקיפין ● הנציב אורי שהם ציין כי תמוה שכבוב לא ידע על הדבר, שכן שמותיהם הופיעו בחלק מנספחי התיק, אך כבוב טען כי הנתונים נמצאו בשולי הנספחים, שכללו 200 עמודים

שר האנרגיה אלי כהן (משמאל) בפגישה עם שר האנרגיה של קפריסין ג'ורג' פפנסטאסיו / צילום: שלומי אמסלם, לע''מ

מתעלמת מטורקיה: ישראל מקדמת את חיבור רשת החשמל עם קפריסין ויוון

בפגישה עם שר האנרגיה של קפריסין, ג'ורג' פפנסטאסיו, דן שר האנרגיה והתשתיות אלי כהן בנוגע לשיתוף פעולה בתחום האנרגיה ● השניים סיכמו כי פרויקט הכבל החשמלי התת-ימי שיחבר את רשת החשמל של ישראל לקפריסין וממנה ליוון, ואל רשת החשמל האירופית, יקודם בעדיפות גבוהה

בורסת תל אביב / צילום: שלומי יוסף

מגמה ירוקה בתל אביב; נובה מטפסת בכ-3%

מדד ת"א 35 עולה ב-0.6% ות"א 90 עולה ב-0.4% ● הבורסה בת"א מסכמת רבעון ראשון בעליות נאות במדדים המובילים ● לאומי על הדולר המתחזק: "מציע למשקיעים הצעה שאי אפשר לסרב לה" ● באופנהיימר צופים "רוח גבית לשוק המניות האמריקאי לפחות עד שנת 2025" ● טסלה ממשיכה במומנטום השלילי לאחר שבמורגן סטנלי הורידו את תחזית המכירות של החברה

גל בר-דעה, מנכ''ל וואן זירו / צילום: איל יצהר

הבנק הדיגיטלי כבר שרף כ-800 מיליון שקל; המנכ"ל: "המשקיעים ימשיכו לתמוך"

לוואן זירו כבר יש כ-100 אלף לקוחות והמנכ"ל גל בר דעה מעריך כי "נהפוך לרווחיים כשנגיע ל-200 אלף לקוחות" ● את 2023 סיים הבנק של אמנון שעשוע עם הפסד של 357 מיליון שקל, אך בר דעה אופטימי:  "ההכנסה מלקוח יותר גבוהה ממה שחשבנו. אם נמשיך כך ונגביר פעילות אנחנו על דרך המלך"

עינת גנון / צילום: בר שניר

פרויקט הענק מתעכב: עוד פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו

עינת גנון, סמנכ"לית הרשות להתחדשות עירונית, הודיעה על פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו, לאחר שלאחרונה גם צחי דוד, סגן הממונה על התקציבים באוצר לשעבר, הסיר את מועמדותו לתפקיד ● כעת נותר מועמד אחד לבחירה, והמכרז עומד בפני ביטול

ארגון הטרור שהצטרף לחזית נגד ישראל, והדרישה של גרמניה מאזרחים חדשים

גלובס מגיש מדי יום סקירה קצרה של ידיעות מעניינות מהתקשורת העולמית על ישראל במלחמה • והפעם: ארגון הטרור הסוני "הקבוצה האסלאמית" מצטרף לחיזבאללה בשל המלחמה בעזה, הקואליציה נגד החות'ים לא עומדת במשימה ובגרמניה דורשים מאזרחים חדשים לענות על שאלות על ישראל ● כותרות העיתונים בעולם 

הראלי בוול סטריט יימשך? זה מה שמלמדת ההיסטוריה

מדד המניות המוביל S&P 500 עשוי לסיים את הרבעון הראשון עם עלייה של 10% ● האם ניתן להסיק מכך שהמשך השנה יתאפיין בראלי? לפי מחקרים של כמה גופי השקעות, החדשות הרעות נוטות להגיע במחצית השנה השנייה

משה ארבל, שר הפנים / צילום: מארק ישראל סלם - הג'רוזלם פוסט

בעקבות חשיפת גלובס: השר ארבל קורא לנתניהו לאפשר כניסת פועלי בניין פלסטינים לישראל

שר הפנים מציין במכתבו: "גוברות ההערכות כי אלפי פועלים פלסטיניים מיהודה ושומרון מועסקים שלא כדין בענף" ● הוא קורא לראש הממשלה לבחון הסדרה של הכנסת הפועלים לישראל, בין היתר על ידי בחינה פרטנית של כל פועל והגבלת גיל

יזמיות המגורים מדווחות על עלייה בקצב מכירת הדירות בחודשים האחרונים / צילום: שלומי יוסף

דוחות חברות הנדל"ן מגלים: "המשבר ההיסטורי" נמשך בקושי חודשיים

למרות נבואות הזעם והמחסור המתמשך בעובדי בניין בצל המלחמה, יזמיות המגורים מדווחות על התאוששות ● מחודש דצמבר נרשמת עלייה בקצב מכירת הדירות, לא נרשמים עיכובים במסירות, לפי בכירים בענף רוב אתרי הבנייה חזרו לעבוד, ואפילו מדד המניות הענפי רושם תשואת שיא

קרן כהן חזון, מנכ''לית ובעלת השליטה בתורפז / צילום: ששון משה

תורפז רוכשת יצרני חומרי טעם בלגית-גרמנית תמורת 48 מיליון דולר

תורפז צפויה לרכוש את קבוצת קלאריס & ווילך באמצעות חברת הבת שלה - פיט ● החברה מייצרת חומרי הגלם היחודיים לתחום הבשר והאפייה ומחזור המכירות שלה הסתכם ב-35.1 מיליון דולר ב-2023

פרופ' דניאל כהנמן / צילום: יח''צ מטר

פרופ' דניאל כהנמן, זוכה פרס נובל לכלכלה, הלך לעולמו

כהנמן, בן 90 במותו, זכה בפרס נובל בכלכלה בשנת 2002 על מחקר בתחום של קבלת החלטות בתנאי אי-ודאות