חדר מסחר בניירות ערך. כששוקי המניות נפלו, המוסדיים היו צריכים גישה מהירה לדולרים / צילום: איל יצהר
"חייהם של תושבי אוטאביה, התלויים על פני התהום, בטוחים יותר מחייהם של תושבי ערים אחרות. הם יודעים שהרשת לא תוכל לשאת יותר ממשקל מסוים". הפסקה מספרו של איטאלו קאלווינו "הערים הסמויות מהעין" מתארת את חייהם של תושבים שעירם בנויה מעל לרשת של קורי עכביש, הנזהרים בכל צעד ושעל, שכן הם יודעים כי הליכה לא זהירה עלולה לעלות להם בחיים.
בטור שכתבתי לגלובס באוגוסט 2017 תחת הכותרת "לא על הדולר לבדו: חו"ל זה לא רק ארה"ב", השתמשתי באותה פסקה. שער הדולר אז היה קרוב יותר ל-3.70 שקלים מאשר ל-2.99 שקלים. את שנת 2020 פתח הדולר בשער של 3.45 שקלים, ונחלש מאז בכ-11% - ולאחר התערבות נקודתית של בנק ישראל התחזק בינתיים ל-3.25 שקלים. אי-אפשר להתעלם מחוזקת השקל, ובאותה מידה גם לא ניתן להתעלם מחולשת הדולר.
מוצרים רבים מאפשרים להגן על שינויי שערי מטבע חוץ, כמו גידורי מטבע וכדומה. הגנות אלה יעילות לטווחי זמן קצרים, שבעיקר דוחים את הקץ, והשימוש בהן נעשה בעיקר על ידי משקיעים מתוחכמים. הגנה על שער חליפין שקולה לביטוח, וכמו כל ביטוח, יש מועד תום תקופת הביטוח.
איך לגוון את סל המטבעות?
אם המגמה היא של התחזקות השקל מול הדולר, הגנה על המטבע רק דוחה את הקץ - משום שאם ב-2015 הגנו על שער השקל מול הדולר לפי שער 4.754 שקלים, אז שנה לאחר מכן, כשפקעה ההגנה על המטבע והיינו צריכים "לחדש את חוזה הביטוח", זה בוצע בשער של 4.40 שקלים. בחלוף הזמן שערי ההגנה היו נמוכים יותר, עד לרמה הנוכחית, שלפיה מי שמעוניין להגן כיום על שער השקל-דולר עושה זאת ברמה של 3.25 או 3.12 שקלים, אם ביצע זאת לפני שבוע. בינתיים השקל מתחזק נקודתית, אבל יהיה זה יומרני לחשוב שבנק ישראל יכול להתמודד עם מהלכים ותנועות הון בינלאומיות.
לאורך זמן ההגנה הטובה ביותר על תיק ההשקעות בחו"ל היא גיוון סל המטבעות. הגרף המוצג בטור זה, מראה איך אפילו הליש"ט עם שלל הבעיות של בריטניה התחזקה מול הדולר ביותר מ-3% במהלך 2020.
גיוון מטבעי מושתת על ניתוח הסיבות להתחזקות המטבע המקומי וחיפוש מדינות עם מאפיינים דומים. אם השקל מתחזק בגלל הגז הטבעי, נשקיע במטבעות כמו הדולר הקנדי והדולר האוסטרלי - מטבעות של מדינות המייצרות ומייצאות גז טבעי וכן מחצבי טבע נוספים. אם הסיבה להתחזקות השקל היא היותה של ישראל "אומת הייטק", אז ראוי לגוון את תיק ההשקעות עם חשיפה לסין, יפן וקוריאה הדרומית, שגם בהן יש צמיחה של מגזר הטכנולוגיה והחלה של יישום טכנולוגיה על מגזרי פעילות מסורתיים, הצפויה להוביל לצמיחה הן של מגזר הטכנולוגיה והן של הענפים המסורתיים.
פרדוקס היצואנים שחוסכים לפנסיה
מבין כלל הגורמים המשפיעים על התחזקות השקל מול הדולר, הסיבה העיקרית להתחזקות המהירה והעקבית היא יציאת כספי משקיעים להשקעות בחו"ל על חשבון השקעות בישראל, כאשר עיקר ההשקעות מתבצעות בדולר אמריקאי. באותו טור שכתבתי באוגוסט 2017, ציינתי שכ-95% מההשקעות בחו"ל של הגופים המוסדיים נקובות בדולר ארה"ב, והמצב מאז לא השתנה.
האבסורד הוא שעובדי אינטל בישראל, למשל, מחויבים על פי חוק לחסוך לפנסיה בגופי החסכון השונים, ואותם גופים משקיעים בחו"ל ומחזקים את הדולר מול השקל. בסופו של התהליך, אם הדולר ייחלש יותר מדי מול השקל, אז לאינטל, למשל, לא בהכרח ישתלם להמשיך ולפעול מישראל (למשל, במצב קיצון של שע"ח 1:1 שקל מול הדולר).
מקרה אבן בוחן לעוצמת ההשפעה של המוסדיים על שער החליפין ניתן למצוא בהיחלשות משער של 3.45 שקלים לשער של 3.82 שקלים בתוך יומיים של מסחר, בגלל הנפילות בשווקים הפיננסיים. הסיבה היא שגופים מוסדיים משקיעים לא מעט בחו"ל באמצעות מוצרי השקעה ממונפים במדדי מניות בחו"ל - למשל, על מדד S&P 500.
ככל השקעה ממונפת, יש צורך בריתוק של הון עצמי כנגד ההשקעה - כך שאם למשל, אני רוצה להשקיע במינוף של 1:4, אז כנגד כל השקעה של 4 מיליארד דולר במדד S&P 500 במינוף, הגוף המוסדי נדרש להחזיק הון של מיליארד דולר כנגד השקעתו.
ברגע שמדדי המניות נופלים בחדות, הגופים שמכרו למשקיעים את המוצרים הממונפים, דורשים הגדלה של הביטחונות כנגד ההשקעה או לחלופין חיסול של הפוזיציה. המהלך של הגדלת הביטחונות הוא במטבע ההשקעה, ולכן בנפילות של שוקי המניות במרץ האחרון, מוסדיים רבים היו צריכים גישה מהירה לדולרים כדי לחזק את הביטחונות - מהלך שיצר התחזקות מהירה של הדולר מול השקל וחייב את התערבות בנק ישראל בהיקף של מיליארדי דולרים כדי לחזק את השקל, רק בשביל שהיום יהיה צורך להשקיע מיליארדים כדי להחליש את השקל.
הפתרון של ויסות שערי מטבע והגנה על יצואנים לא יכול להגיע ממגבלות על השקעות בחו"ל. אנחנו כבר מזמן לא בשנות ה-60 ובתקופת מפא"י, אבל ייתכן בהחלט כי הגיע הזמן להתחיל ולגוון את סל המטבעות של גופי ההשקעה הפנסיוניים, גם לטובת התשואות לחוסכים וניהול סיכונים נכון בהקשר המטבע וגם לטובת שמירה על היצואנים ועל כלכלת ישראל בכללותה.
הכותב הוא מנכ"ל OXTP Investments ומשמש מנהל תחום החוב בחברת Oscar Gruss. הכותב ו/או חברות קשורות עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלה שהוזכרו בטור זה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם