צילומים: shutterstock, עיבוד: טלי בוגדנובסקי
הכותבים הם מנכ"ל ומנהלת בחברת הייעוץ הפיננסי Complex
המשבר הפיננסי העולמי ב-2008 פגע אנושות בסקטור הבנקאות בארה"ב; בנקים גדולים ובראשם ליהמן ברדרס קרסו, בעוד שוויים של ענקי בנקאות אחרים ירד בחדות וחלקם נזקקו לחילוץ ממשלתי או ממשקיעים במחירי רצפה.
● המדינה לא תשיב תמלוגי גז. המשקיעים גילו זאת באיחור של שנה
● "תוציאו את הכסף מהעו"ש. זה אפיק ההשקעה המעניין היום"
אך בשנים האחרונות הבנקים האמריקאים הגדולים חזרו לשגשג, הניבו תשואות גבוהות למשקיעיהם, והובילו בגאון את שוק הבנקאות הגלובלית.
לשם המחשה, שווי השוק המצרפי של ארבעת הבנקים האמריקאים הגדולים (ג'יי.פי מורגן, בנק אוף אמריקה, וולס פארגו ומורגן סטנלי) הינו מעל 1 טריליון דולר, יותר מפי 4 מארבעת הבנקים האירופיים הגדולים. בנוסף, מרבית הבנקים האמריקאים הגדולים מניבים תשואות דו-ספרתיות להון, הגבוהות בממוצע ב-4% מתשואות מקביליהם האירופיים מאז 2019.
לא בכדי, הבנקים האמריקאים הגדולים מהווים עוגן כמעט בכל תיק השקעות, ובפרט בתיקי הפנסיה והחסכונות השונים בישראל. אולם, שינויים רגולטורים גלובליים בכללי הלימות ההון, צפויים להקטין דרמטית את התשואות והדיבידנדים שיקבלו המשקיעים בשנים הקרובות, ועשויים להצריך התאמות בתמהיל ההשקעות בבנקים.
מעודף בהון, למחסור
כללי באזל 3 הסופיים בארה"ב, המסדירים את דרישות הלימות ההון מהבנקים, צפויים להתפרסם בקרוב ולהיכנס לתוקף בהדרגה החל מ-2025 עד ליישום מלא ב-2028, שיהיה מחמיר במיוחד בהשוואה גלובלית. הכללים צפויים להגדיל ב-16% את דרישות ההון מהבנקים האמריקאים, הרבה מעבר לגידול הנדרש הצפוי של 10% ו-3% בלבד בבנקים באירופה ובבריטניה, בהתאמה.
האפקט על הון הבנקים הגדולים בארה"ב צפוי להיות עצום. להערכת בלומברג, בעוד שמונת הבנקים האמריקאים הגדולים מחזיקים כיום הון עודף של 144 מיליארד דולר, הרי שתחת הכללים החדשים הם יעברו לחוסר של 44 מיליארד דולר, שיצטרכו לצבור עד 2028.
הדבר מוביל למאבק איתנים בין הבנקים לרגולטורים, שטוענים שיש צורך בחיזוק איתנות הבנקים, שבתורם יוכלו למלא את דרישות ההון בקלות על ידי צבירת הרווחים בהדרגה עד 2028, על חשבון דיבידנדים ורכישות עצמיות של מניות - שהבנקים ביצעו בהיקף עתק של 137 מיליארד דולר בין השנים 2020 עד 2022, לפי בלומברג.
מנגד, הבנקים הגדולים טוענים שאין הצדקה להגדיל את הונם, מאחר שהיקפי ההון שברשותם גבוהים דיים ואין סכנה ליציבותם. לראיה, משבר קריסות הבנקים האזוריים בראשית 2023 לא השפיע עליהם. טענה נוספת היא שתיפגע יכולתם לתת אשראי, בדגש על אשראי עסקי ומשכנתאות, ולספק נזילות בשוקי ההון.
האירופיים נותנים פייט
המשמעות הישירה של דרישות ההון החדשות תהיה ירידה חדה בתשואה להון של הבנקים האמריקאים. לפי הערכת פירמת הייעוץ אוליבר ויימן, זו תיחתך ב-6% בשנים הקרובות, לתשואה חד-ספרתית נמוכה, דבר שצפוי להוביל לפגיעה בביצועי מניותיהם.
מנגד, לנוכח היישום המקל יותר של באזל III על בנקים באיחוד האירופי, הציפייה היא שהיתרון ההוני החדש שייווצר להם יהפוך אותם לתחרותיים יותר בשווקים הגלובליים, מבחינת העמדת אשראי ובמסחר בשוקי ההון, ויגדיל את התשואה על הונם ואת ביצועי מניותיהם.
הנה, כבר ב-2023 הניב מדד הבנקים בארה"ב כ-12% בלבד, ביחס לזינוקים במדדי S&P 500 והנאסד"ק שהניבו כ-23.5% ו-40%, בהתאמה, ומדד הבנקים האירופיים שטיפס כ-25%.
יוסבר כי ככל שהתשואה להון נמוכה יותר ביחס לתשואה הראויה לבנק בהתאם לסיכון בפעילותו, השוק "מתקן" את מחיר המניה מטה כדי להגיע לתשואה הנדרשת. לדוגמה, אם בנק מצופה להניב תשואה להון של 12%, אך מניב 6% בלבד, השוק יוריד את מחיר מנייתו עד שיגיע למכפיל הון של 0.5 והתשואה האפקטיבית תהיה 12%.
לכן, במשך שנים ארוכות בנקים אירופיים מובילים שהציגו תשואות חד-ספרתיות נמוכות להון, נסחרו במכפילי הון נמוכים משמעותית מ-1 ואף מ-0.5. זהו החשש הגדול ביותר של הבנקים האמריקאים כיום מדרישות ההון.
מנגד, אותם בנקים אירופיים סובלים מאתגרים משמעותיים במודל העסקי וברווחיות, כגון בעיות נגררות של תיקי אשראי בעייתיים, סוגיות רגולטוריות שהובילו לקנסות עתק, וכן מתחרות מוגברת בסקטור הבנקאי בחלק ממדינות אירופה שכולל אלפי בנקים בגדלים שונים. סיכונים אלה אינם מתקיימים באותה מידה בארה"ב ולכן להערכתנו החששות מוגזמים ונועדו להשגת הקלות רגולטוריות.
התרחישים והמשמעויות
אנו מעריכים כי התוצאה הסבירה ביותר בארה"ב תהיה פשרה רגולטורית, שתגדיל את הון הבנקים בהיקף משמעותי אך נמוך יותר מזה שבהצעה הנוכחית, ובהתאם תקטין את התשואות להון ואת חלוקות הדיבידנדים ורכישות חוזרות בשנים הקרובות. זה יתורגם להערכתנו לביצועי חסר מתונים במניות הבנקים האמריקאים, ויקנה לראשונה זה שנים רבות יתרון תחרותי לבנקים אירופיים.
פשרה בדרישות ההון, שתאפשר את המשך שגשוג הסקטור הבנקאי, הינה גם אינטרס רגולטורי בהיבט היציבות: דרישות הון גבוהות מדי אולי יחזקו את הבנקים בטווח הקצר, אך עלולות לסכנם בטווח הארוך, שכן בנק שלא יכול לייצר באופן עקבי תשואה מספקת על ההון הוא בנק נכה, שיתקשה לגייס מימון בעת צרה.
שנית, להערכתנו, יישום דרישות ההון החדשות לא יביא לקיטון בהעמדת האשראי בכלכלת ארה"ב ולא לפגיעה בביצועי שוק המניות בכללותו. זאת, מכיוון שהשלמת ההון בבנקים תגיע מצמצום דיבידנדים ורכישות עצמיות של מניות כאמור, ולאור קיומו של שוק איגוח מפותח, שמזרים היקפי עתק של אשראי למשכנתאות, צרכנים ועסקים. באירופה שוק האיגוח מפותח הרבה פחות והתלות בבנקים לקבלת אשראי היא גדולה, כך שהגדלת הונם הרגולטורי מתורגמת מיידית לפגיעה כלכלית ומגבילה את חופש הפעולה הרגולטורי. האמור ממחיש את חשיבות שוק האיגוח, לתשומת לב המחוקקים והרגולטורים המקומיים, לקראת חוק האיגוח הסופי הצפוי בקרוב.
ואם הזכרנו את ישראל, בנק ישראל טרם קבע כללים לאימוץ כללי באזל III הסופיים, אולם לנוכח המשטר הנוהג שבו ממילא מחזיקים הבנקים הישראליים היקפי הון גבוהים, לא צפויה להיות לכללים השפעה מהותית בעתיד. מנגד, הפחתת דירוג לישראל, אם תתרחש, עלולה להוריד את הלימות ההון בבנקים, להערכתנו בשיעור של כ-0.3%.
הגורמים בטור זה עשויים להשקיע בני"ע או מכשירים, לרבות אלה המוזכרים בו. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם
תקינה רגולטורית שנועדה להסדיר את דרישות הלימות ההון מהבנקים כנגד הסיכונים שבפעילותם. באירופה היישום יהיה מקל יותר, בשל החלטת הרגולטורים להפחית את דרישות ההון ביחס לסטנדרטים הגלובליים, בעיקר בגין העמדת אשראי מסוגים שונים. בישראל טרם נקבעו כללים לאימוץ סופי של התקינה.