המקרה של וריפון בוול סטריט

פספוסים הם לא עניין של מה בכך בוול-סטריט, בגינם מענישים שם בחומרה, וכך היה גם במקרה של וריפון (PAY). האנליסטים העריכו שהיא תרוויח 35 סנט, אבל הרווח בפועל היה 32 סנט למניה - החטאה של 3 סנטים שהם 9%.

התוצאות החלשות, לכאורה, הורידו את המניה ביום הפרסום מ-19.7 דולר ל-17.1 דולר, אך בעקבות שיחת הוועידה, שהייתה יותר מכל שיחת הבהרה לגבי דרך הדיווח של החברה ונגעה גם בעניינים חשבונאיים, תיקנה המניה ל-19 דולר. מאז, במקביל לירידות בשווקים, ירדה המניה (שנסחרת גם בבורסה בת"א) ל-16.5 דולר.

מה היה שם בדו"חות הכספיים שגרם למשקיעים למכור את המניה בעוצמה שכזו, ומה קרה בשיחת הוועידה שתיקן את המצב?

נתחיל בדו"חות עצמם, וליתר דיוק ההודעה לעיתונות על הדו"חות הכספיים, ולמרות שזה נשמע עניין סמנטי בלבד, יש לו משמעות עקרונית ששווה להתעכב עליה - חברות שנסחרות בוול-סטריט הן לרוב (לא תמיד כמובן) ידידותיות יותר למשקיעים מאשר חברות שנסחרות בארץ, לפחות מבחינת מועדי הדיווח.

בארץ מקובל לחכות עד חודשיים אחרי סיום הרבעון לדו"חות הרבעוניים, ושלושה חודשים אחרי סיום השנה לדו"חות השנתיים. שם זה מתפרסם לרוב בין שבועיים לחודש, אולי מעט יותר, אחרי סיום התקופה. לכאורה, נהדר. מה יותר חשוב ממספרים שמגיעים יחסית בצמוד לתקופה. כך הם הרי הרבה יותר רלבנטיים ובעלי ערך משמעותי יותר למשקיעים. אבל המשקיעים מקבלים רק חלק מהמידע. הדיווח לתקשורת הוא דיווח חלקי ובמקרים רבים גם מעוות. החברות מבליטות מה שבא להן, וממעיטות בדברים שלא בא להן לדבר עליהם.

תנו לחתול לשמור על השמנת

המתכונת היא הודעה יחסית קצרה לעיתונות עם ציטוטים של מנהלי החברה, שבדרך כלל מתארים את חצי הכוס המלאה, ואז מגיעים לדו"חות. אילו דו"חות? כאן יש סלט גדול. במסגרת הדיווח הזה יש בדרך כלל שני סטים של מספרים, כאשר בדו"חות המורכבים יותר זה יכול להגיע גם לארבעה סטים של מספרים. בלגן אמיתי, אבל אל תדאגו, בשביל זה ישנה הנהלת החברה שנותנת לכם את המספרים החשובים באמת.

למה לכם לטרוח ולקרוא במשך שעות את הסטים הנרחבים האלו? לכו ישר למספרים שהחברה מסבירה שלדעתה הם חשובים יותר להבנת העסק, והם אלו הרלבנטיים להתנהגות מחיר המניה. כן, זה כמו לתת לחתול לשמור על השמנת, אם כי ברבעונים האחרונים, כתוצאה מדרישות רשות ניירות ערך האמריקנית (ה-SEC), החברות נאלצות לדווח בהרחבה ובהבלטה על התוצאות לפי כללי החשבונאות.

יתר גמישות, חוסר עקביות

ועכשיו, קצת סדר בבלגן. בגדול, יש שני דיווחים מספריים - דיווח על המספרים שערוכים לפי כללי החשבונאות (GAAP), ודיווח שלא על פי כללי החשבונאות (Non-GAAP). למה לדווח שלא על פי כללי החשבונאות? כי החברות מעריכות שהחשבונאות הטרחנית הזאת לפעמים מתעקשת לשים הוצאות שלא ממש עוזרות להבין את התוצאות. יש בזה משהו, אבל עם ההשלמה הזאת, אנחנו מקבלים גמישות יוצאת דופן מצד החברות, להוריד כמעט כל מה שלא נראה להן.

הדו"חות הערוכים על פי כללי החשבונאות אולי באמת לא מציירים את כל התמונה על מצב החברה, אבל הם לפחות עקביים, משום שהכלל החשבונאי שהיה תקף בדו"חות לפני שנה ושנתיים תקף היום, ומאפשר להשוות את המספרים היום למספרים אז. מעבר לכך, אפשר להשוות בין חברות שונות - החשבונאות היא שפה (כמעט) אחידה.

דיווחים חלקיים, לא עקביים וחוקיים

בדיווח לפי Non-GAAP - שנקרא גם דיווח פרופורמה - החברות גמישות בשיטת ההצגה, באימוץ הכללים, או יותר נכון באי-אימוץ הכללים החשבונאיים. לא מדובר בדיווח חשבונאי מחייב שנסקר, נבדק ובוקר על ידי רואי החשבון, ואין כפיפות לכללים קשיחים. זה פשוט דיווח שההנהלה חושבת שהוא רלבנטי למשקיעים. ומכאן, אין בדו"חות אלו עקביות, ואין בהכרח יכולת להשוות את התוצאות לחברות אחרות.

חברה מסוימת יכולה לבחור שלא להפחית את ההוצאות בגין האופציות לעובדים, וחברה אחרת יכולה כן להפחית את האופציות לעובדים. חברה אחת יכולה לא להכיר בהוצאות בגין הפחתת נכסים לא מוחשיים, וחברה שנייה יכולה דווקא להכיר בהן במסגרת הדיווח הזה. פשוט מערב פרוע, בלי כללים אחידים.

וזה עדיין לא הכול. גם הנתונים החשבונאיים שמתקבלים הם חלקיים. הדו"חות המלאים מתפרסמים רק כמה שבועות לאחר הדיווח לתקשורת, ואז, אגב, לא רבים מסתכלים על המספרים. למה זה כך? כי בארה"ב מעדיפים רלבנטיות על מהימנות. הם מעדיפים את הדיווח של הנתונים העיקריים כמה שיותר מהר כדי לקבל החלטות השקעה, ומוכנים להתפשר על איכות הדיווח והמחסור בנתונים מלאים (לרבות הביאורים לדו"חות הכספיים). זה לא תמיד מוצדק, במיוחד במקומות בהם מתגלים בדו"חות המלאים פעלולים חשבונאיים, שמהדיווח הראשוני לבדו לא ניתן לעלות עליהם, אבל אלו הם כללי המשחק.

וריפון כמשל

בווריפון, ואנחנו מתייחסים לדיווח הראשוני, המספרים ניתנו במסגרת שני הסטים המדוברים - דיווח חשבונאי לצד דיווח לא חשבונאי. הדיווח החשבונאי, למרות חשיבותו אך בגלל כלליו הנוקשים, שבמקרים רבים הופכים אותו לפחות רלבנטי למשקיעים, נזרק בעצם הצידה. האנליסטים והמשקיעים ממהרים לדיווח הפרופורמה - ה-Non-GAAP - אך מעצם ההגדרה מדובר בדיווח בעייתי, והמקרה של וריפון ממחיש זאת.

ברבעון הפיסקאלי השלישי (שמסתיים ביולי) דיווחה החברה על רווח Non-GAAP של 27 מיליון דולר, שהם 32 סנט למניה. הרווח הזה הוא בנטרול הוצאות חד-פעמיות, והוצאות שאינן רלבנטיות לפעילות השוטפת של החברה. אבל, ברבעון הזה, וריפון שינתה את ההגדרה - היא החליטה שלא לנטרל חלק מההוצאות שאותן היא נטרלה בעבר. בין ההוצאות האלו - פחת על רכוש קבוע, הפחתה על נכסים לא מוחשיים, והפחתה בגין היוון עלויות תוכנה. מדובר על סעיפים שמבחינה חשבונאית הם הוצאות לכל דבר ועניין - הם מופיעים בדו"ח החשבונאי המפורט, אבל יש חברות שנוטות לנטרל אותם, בעיקר את ההוצאות על הפחתת נכסים לא מוחשיים (לרבות תוכנה).

האם וריפון רוצה להיות צדיקה או סתם מחפשת דרך להציג צמיחה

גם וריפון נהגה כך עד עכשיו, כשההגדרה מחדש של הסעיפים שנעשתה, מוסברת על ידי הרצון שלה להיות דומה בדיווח לחברות האחרות בענף שלה, וזאת כדי ליצור בסיס השוואה זהה. נשמע הסבר מניח את הדעת, אבל ככה סתם להחזיר הוצאות לדו"חות נשמע לא כל כך מציאותי. אולי אנחנו סתם חושדים בכשרים, אולי וריפון אחרי הצרות, ואחרי התרמיות החשבונאיות שנעשו בה בשנה שעברה (ניפוח מלאים, ובהתאמה ניפוח הרווחים על פני מספר רבעונים), רוצה להיות באמת מעין צדיקה, אולי זו פשוט דרך ליצור רף ציפיות נמוך יותר, ואולי זה כדי לשדר צמיחה.

החברה באה ומסבירה שהיא מצפה לרווח Non GAAP נמוך יותר בגלל שהיא לא מנטרלת הוצאות מסוימות, אבל ההוצאות האלו שנמצאות עכשיו בדיווח הזה, הן בעלות משך חיים מוגבל, ואז כשפתאום יפסיקו להפחיתן, החברה תוכל להראות גידול משמעותי ברווחים.

אם למשל החברה, וזה בשביל הדוגמה בלבד, כבר בשנה הבאה מפחיתה את כל הנכסים הלא מוחשיים, ונניח שהרווח שלה צפוי לעמוד על 40 סנט (ללא הפחתה שכבר לא נדרשת), אזי בהנחה שברבעון הזה היא הייתה מדווחת בשיטה הקודמת - הגידול ברווח היה מ-35 סנט ל-40 סנט, ואילו עכשיו הגידול ברווח הוא מ-32 סנט ל-40 סנט - מרשים הרבה יותר.

מהיתרה המאזנית של הנכסים הלא מוחשיים בסוף יולי השנה, שעמדה על 126 מיליון דולר, לעומת 170 מיליון דולר בסוף השנה הפיסקאלית 2007 (סוף אוקטובר 2007), אפשר להבין שהנכסים האלו יופחתו על פני מספר שנים. את זה גם מבינים מדו"ח רווח והפסד - הפחתת הנכסים הלא מוחשיים מסתכמת בלמעלה מ-14 מיליון דולר ברבעון (דרך עלות המכר ועלויות תפעוליות). סעיף הנכסים הלא מוחשיים אינו הומוגני - יש נכסים לא מוחשים שחיים לאורך זמן ממושך יותר, ויש כאלו שכנראה כבר בקרוב יופחתו. מכאן, שאת הצמיחה, לכאורה, שמגיעה דרך סילוק ההוצאות מדו"ח הפרופורמה יראו על פני מספר שנים, אבל מאוד ייתכן שמדובר בתוצר לוואי של הכוונה האמיתית של החברה - להתיישר לדיווח של החברות המתחרות. *

ביאור כספי: דיווח Non-GAAP

חברות שנסחרות בוול-סטריט נוהגות לדווח על שני סטים של מספרים - דיווח חשבונאי שכפוף לכללי החשבונאות (GAAP), ודיווח שלא על פי הכללים החשבונאיים (Non-GAAP), שמנטרל הוצאות מסוימות שלדעת הנהלת החברה לא רלבנטיות למשקיעים כדי להבין את מצב העסק, וכדי לתמחר את מחיר המניה.

בין יתר ההוצאות שמנוטרלות בדיווח Non-GAAP (שנקרא גם דיווח פרופורמה), אפשר למצוא את ההוצאות בגין אופציות לעובדים והפחתות על נכסים לא מוחשיים. הדיווח הזה, להבדיל מהדיווח החשבונאי, לא כפוף לכללים נוקשים, ולמעשה, כל הנהלה מציגה את המספרים בדרך ובשטיה שנוחה לה. אין עקביות בדיווח, ומכאן שאין בהכרח יכולת השוואה בין החברה לחברות אחרות מאותו הענף.