ברוכים הבאים לעולם החדש

יזמים בשנות הגאות נכנסו לפעילות בשוק ההון אנשי עסקים, שרצו לנצל את הכסף הזול והזמין להתרחבות ולרווחים מהירים. הם מכרו חלומות ורעיונות שונים, שבמקרים רבים לא עמדו במבחן התוצאה.

מהנדסים פיננסים התקופה הנוכחית אינה זמן לחלומות אלא לניצול הזדמנויות והנדסה פיננסית. לכל מקום בו יש מצוקה יגיעו אנשים שיבקשו לנצל אותה להתעשרות. דוגמאות ראשונות כבר ניתן לראות בתקופה האחרונה אצל צמד הפיננסיירים איתן גיל ורועי אלדר, שמנצלים את בעיותיו של אלי רייפמן ומתכננים להשתלט על חברת אמבלייז. דוגמה מפתיעה יותר הגיעה לאחרונה מחברת אמריס. בעלי השליטה בחברת מטיס קפיטל, אמנון ברזילי ומוני הראל, החלו להשתלט על החברה הבת המרכזית פטרוגרופ, באמצעות רכישת מניות שלה, ורכישת מחצית מהאג"ח של אמריס, שהביטחונות שלה הם המניות בחברת האנרגיה. נכון להיום תוכניתם מתנהלת כמתוכנן, ואמריס צפויה לעבור פירוק, שיותיר אצל השניים את מרבית האחזקה בפטרוגרופ. מחנק האשראי והמשבר הכלכלי הם הזדמנות טובה לנצל מצוקות של חברות ובעלי השליטה בהן, ולהשתלט עליהן במחירי סוף עונה. הדבר נכון למי שיש מזומנים וחשיבה יצירתית, ולא חושש ללכלך את הידיים.

קשרי משקיעים

רוד-שואו חגיגת הגיוסים וההנפקות גרמה למשקיעים המוסדיים להרגיש מאוד פופולריים. במסגרת רוד-שואו שקיימו חברות שרצו לגייס כספים בשוק ההון, הן עלו אליהם לרגל, הציגו מצגות מושקעות עם שלל מספרים שתמיד נראים מרשימים. גיליון האקסל סופג הכול. החברות פיזרו הצהרות מבטיחות והפגינו אדיבות וסבלנות כלפי המוסדיים, הכול כדי שישתתפו בהנפקה וימשיכו להזרים כספים. למען האמת, החברות לא היו צריכות להתאמץ במיוחד, רובן המוחלט של ההנפקות צלח, וזכה לביקוש יתר.

אסיפות מחזיקי אג"ח שנתיים אחרי גל הגיוסים, והמפגשים בין החברות למחזיקי האג"ח מתקיימים בנסיבות הרבה פחות נעימות. בשלהי השנה כבר החלו טפטופים של הודעות של חברות שאומרות משהו כמו: "אופס, בעצם אין לנו כל-כך איך להחזיר לכם את הכסף". בתגובה מכנסים מחזיקי האג"ח אסיפות ומתעמתים עם ראשי החברות. המצגות והחלומות התחלפו במפגשים מתוחים וטעונים, בהם מגלים המוסדיים כי כלל לא בטוח שיקבלו את כספם בחזרה. מנגד, ראשי החברות עומדים לעיתים חסרי אונים מול המתקפה של המשקיעים, וודאי מקללים בליבם את הרגע בו החליטו לגייס כספים בשוק ההון.

מחקר

מחקר במניות כל בית השקעות שכיבד את עצמו החזיק מחלקת מחקר, שהבסיס שלה היה מחקר במניות לאיתור הזדמנויות השקעה. לחלקם הייתה גם מחלקה למחקר באג"ח, אך על מחלקה לניהול אשראי ופיקוח על החוב שניתן לחברות הם לא שמעו. למה, הם בנק? מה פתאום, הם רק קונים אג"ח וממתי אג"ח הוא אשראי? מטרת מחלקות המחקר היא להסתכל קדימה ולמצוא אילו חברות יהיו יצרניות הערך הגדולות. האג"ח שנקנה בהנפקות לעומת זאת, נשכח בצד בדרך-כלל - "הם כבר יחזירו את הכסף", אמרו לעצמם בבתי ההשקעות.

מחקר אשראי לאחר שהמשקיעים המוסדיים תפסו את הראש, והבינו כי צפויה תקופה קשה בתחום האג"ח הקונצרניות, הם החלו להתכונן. רבים מהם הפנו משאבים לתחום החוב והחלו לחקור את כל אותן חברות בעייתיות. מה הוא תזרים המזומנים הצפוי אצלן, האם יוכלו לשרת את החוב שנטלו על עצמן, וגם איפה גלומות ההזדמנויות באג"ח, בתוך כל ההיסטריה שהביאה לנפילות כמעט בכל האג"ח, טובות כגרועות. והחיפוש אחר הזדמנויות בשוק המניות? הוא כבר נחשב למותרות בימים אלה.

יחסי ציבור

תחזיות מידי סוף שנה זה היה ריטואל. בתי ההשקעות השונים היו מקיימים סדרה של מסיבות עיתונאים וכנסים ושוטחים את תחזיותיהם לשנה הבאה, וכמעט תמיד הם גילו אופטימיות מפליגה. גם הפסימיים ביניהם לא שחררו הצהרות מלחיצות מידי, אלא הסתפקו באמירות כמו "צפויה שנה מאתגרת", "חשוב להיות סלקטיביים" וכדומה.

הצהרות לוחמניות לאחר שנכשלו בשנה שעברה ואף אחד לא חזה את המשבר האחרון ועוצמתו, העדיפו השנה רוב בתי ההשקעות לשנות את הטון. האופנה כעת היא אקטיביזם מוסדי. אחרי שפיזרו בחוסר אחריות את כספי הציבור לכל חברה שרק רצתה לגייס, מתכוונים המוסדיים להילחם על החזרת הכספים הביתה ולהתנגד לעסקאות שיעשקו את הכספים שעוד נותרו. את נס המלחמה הרימו מנכ"ל פסגות, רועי ורמוס, ומנכ"לית קרנות הפנסיה הוותיקות, יעל אנדורן, שהבטיחו כי ילחמו עד השקל האחרון. חלק מהמוסדיים אף החלו לנקוט בפעילות, כמו טרפוד העסקה למכירת מניות באלבר שמובילים מחזיקי האג"ח של החברה. אם קשה היום להילחם על תשואות טובות, המוסדיים ינסו להתחרות מי מצליח להגן טוב יותר על כספי הלקוחות שלו.

דו"חות כספיים

רווחים חשבונאיים מידי רבעון המתינו המשקיעים והתקשורת בציפייה לפרסום התוצאות הכספיות, כשאת כולם עניינה השורה התחתונה - בכמה צמח הפעם הרווח הנקי. פעמים רבות, ובמיוחד בחברות הנדל"ן, הגידול ברווח הנקי הופיע לא משום שעסקי החברה צמחו, אלא כתוצאה מרווחים חשבונאיים, ובעיקר שערוכים של נכסי נדל"ן שניפחו את שורת הרווח. זה, אגב, לא הפריע לתגובות החיוביות בשוק ההון.

תזרים מזומנים הרווח הנקי הפך למשני בחשיבותו בתקופה זו. מוקד העניין עבר לתכלס, לתזרים המזומנים של החברה. האם היא נזילה, ובעיקר האם יש בקופתה מספיק מזומנים כדי לעמוד בתשלומי החוב הצפויים בשנים הקרובות. כאן מתגלה תמונה פחות נעימה. רווחי העבר לא שווים יותר מידי כאשר התזרים מוסיף להיות שלילי או אפסי. מה עוד שבתקופה כזו קשה לממש במחירים סבירים ולהגדיל כראוי את קופת המזומנים.

מקורות רווח

מימושים ושערוכים מלבד הפעילות השוטפת חברת רבות הציגו רווחים מרשימים בזכות מימושים. העלייה החדה במחירי הנכסים בשנים האחרונות, הביאה לכך שכמעט כל אקזיט נעשה בתשואה נאה וברווחים. מקור חשוב נוסף לרווחים, גם אם חשבונאיים בלבד, היה שערוך נכסי נדל"ן. נכס ששווה 100 מיליון דולר היום, יהיה שווה בעוד שבוע כבר 150 מיליון דולר בזכות שמאות גמישה ומעריכי שווי, שנטו להתאים עצמם לבקשת ורצונות החברה.

רכישות עצמיות על רקע הצניחה החדה ברמות המחירים והקיפאון במגזר העסקי, היקף המימושים הוא כמעט אפסי, ועיקר המימושים נעשים מתוך חובה למי שזקוק למזומנים, ומוכן לממש גם בהפסד. יחד עם זאת, החברות גילו מקור נחמד לרווחי הון מהירים ופשוטים יחסית, רכישות עצמיות. המפולת בשוק האג"ח הקונצרניות ריסקה את מחירי רוב האג"ח, ויצרה הזדמנות עבור חברות רבות. רכישה עצמית של האג"ח במחירי השוק הנוכחיים מקטינה את מצבת החוב, ובמקביל מאפשרת רישום רווחי הון. עבור חלק מהחברות, ובמיוחד חברות הנדל"ן, רווח זה עשוי להיות מקור הרווח המרכזי בדו"חות הרבעוניים הקרובים.

קרנות נאמנות

קרנות 80/20 תעשיית קרנות הנאמנות מונעת מטרנדים. אם בתחילת העשור היו אלה קרנות ההיי-טק שגייסו כספים רבים, הרי שבשנה שעברה היו אלה הקרנות המעורבות, או בשמן המוכר יותר קרנות 80/20, שהכילו אג"ח ומניות. קרנות אלה שווקו כמוצר מנצח: קרנות אג"ח הנתפסות כסולידיות המניבות תשואות גבוהות, הצליחו לגייס מיליארדי שקלים. אלא שהנפילות בשווקים הרסו את החגיגה, והתברר כי הקרנות "הסולידיות" יודעות לרדת בצורה חדה, מה שהביא לגל פדיונות מהקרנות.

קרנות כספיות אחרי המכה הקשה שחטפו המשקיעים מילת המפתח היום היא ביטחון ולא תשואה. למזלם של מנהלי הקרנות, בתחילת השנה הושקו הקרנות הכספיות, אשר הוגדרו כקרנות מאוד סולידיות המשקיעות במק"מ בלבד. המוצר מאוד מתאים לתקופה הנוכחית, וקרנות אלה גייסו 30 מיליארד שקל בתוך פחות משנה, מה שמשקף עד כמה משוועים היום המשקיעים לשקט ולתשואות משעממות של 3%-4% בשנה.

תנאי העסקה

ג'יפים ההתפתחות המהירה של שוק ההון בעקבות ועדת בכר והגאות בשווקים הגדילו את הביקוש לכוח אדם בשוק ההון. בתי ההשקעות גייסו מאות עובדים חדשים בתנאים מפנקים. כמו-כן, התפתח קרב על ה"טאלנטים", אותם כישרונות צעירים שהביאו תוצאות פנטסטיות בתחום השיווק וההשקעות (לא ברור עד כמה התוצאות נבעו מהכישרון או מהגאות). הקרב שהתחולל בין בתי ההשקעות השונים הביא אותם לנסות לפתות את הכישרונות הצעירים בג'יפים מנקרי עיניים, משכורות מנופחות וחשבון הוצאות בלתי מוגבל.

פיטורים הקיטון החד ברווחי בתי ההשקעות בעקבות המשבר אילץ את בתי ההשקעות להתחיל לקצץ. מקור ההוצאות המרכזי הוא כוח האדם, ובחודשים האחרונים פוטרו קרוב ל-200 עובדים, שיתקשו למצוא עבודה בענף בתקופה הקרובה. התנאים המפנקים קוצצו גם הם, ונראה שהיום הדרישה היחידה של העובדים, היא לדבק שיצמיד אותם לכיסא, ויימנע מהם להיות הבאים בתור ללכת הביתה.