כך תפזרו את התיק הגלובלי שלכם: אילו מטבעות מומלצים ובאילו בורסות להשקיע לטווח ארוך?

ההיגיון שעומד מאחורי ההנחה הזאת ברור: קורלציה נמוכה ככל האפשר, כזאת ששואפת לאפס, אמורה להבטיח שבמקרה של ירידות שערים חדות באפיק השקעה אחד, יגן עלינו האפיק השני שאינו מושפע מאותם פרמטרים כלכליים.

עם סיומה של השנה הנוכחית, הקשה בשווקים ב-80 השנים האחרונות, שבה, לפחות במבט שטחי, נדמה היה שכל האפיקים וכל המגזרים צנחו בחדות, בדקנו עד כמה באמת סייע פיזור ההשקעות הגלובלי למשקיעים בשנה החולפת, ומה ניתן להסיק מכך לקראת הבאות.

לשם כך, הסתייענו באייל קליין, אסטרטג השווקים הבינ"ל של אי.בי.אי, שבאמצעות שמונה בדיקות שונות ניתח את השנה החולפת, וגיבש מסקנות לגבי השנה הבאה.

CDS: פרמיית הסיכון גדלה בכל העולם

הבדיקה הראשונה אותה ביצע קליין בחנה את פרמיית הסיכון של המדינות השונות, דרך עלויות ה-CDS שלהן לטווח של חמש שנים. CDS, ראשי תיבות של Credit Defualt Swap, הוא חוזה המאפשר לרכוש ביטוח כנגד חדלות פירעון של בעל החוב, בתמורה לתשלום פרמיה. ובמילים אחרות, ככל שעלותו גבוהה יותר, כך ההערכה היא כי המדינה מסוכנת יותר להשקעה. כדי לסבר את האוזן, במהלך השנה החולפת לא הייתה בעולם אפילו מדינה אחת בה פרמיית הסיכון פחתה.

הדוגמא המפורסמת ביותר למדינה שלמעשה קרסה עקב המשבר העולמי היא כמובן איסלנד. קליין מציין כי ההשקעה במדינה הפכה בין-לילה מהשקעה בטוחה לכאורה (פרמיית הסיכון בה עמדה על 64 נקודות בסיס) להשקעה ספקולטיבית במדינה שעומדת על סף פשיטת רגל (פרמיית הסיכון זינקה ל-992 נקודות בסיס). "על מנת לרכוש כיום ביטוח נגד פשיטת רגל של איסלנד, יש לשלם פרמיה של כמיליון דולר על כל 10 מיליון דולר של אג"ח מבוטח", אומר קליין.

לדבריו, "איסלנד היא אולי מקרה קיצוני במיוחד של מדינה שעברה משפע המערב לחדלות פירעון, אך גם בלעדיה, כמות המדינות שאינן מסוגלות לצלוח את המשבר הנוכחי ללא סיוע, הולכת וגדלה".

בין המדינות הנכללות בקטגוריה הזו, מזכיר קליין את הונגריה, פקיסטן, אוקראינה ולטביה, שהגישו בקשה לסיוע חיצוני. מדינות נוספות, בהן בלארוס, טורקיה, בולגריה ורומניה, יגיעו ככל הנראה לידי קטסטרופה פיננסית אם לא יזכו בסופו של דבר לסיוע.

איך זה מתבטא בשוק ה-CDS? "הפעילים בשוק, שרואים את הצעידה ההמונית לבקשת סיוע מקרן המטבע, מבינים את חומרת המצב ולכן דורשים פרמיית סיכון גדולה במיוחד", מסביר קליין. לכן, למשל, עלתה פרמיית הסיכון של אוקראינה ל-3,100 נקודות בסיס, כפי שמשתקף ב-CDS שלה. באותו אופן, ה-CDS של לטביה, רומניה, בולגריה, אסטוניה, ליטא ואף רוסיה, משקפים חשש הולך וגובר מהידרדרות במצבן (ראו גרף).

בישראל, אגב, פרמיית ה-CDS אמנם עלתה בשיעור ניכר (ל-164 נקודות בסיס), אך היא עדיין נמצאת בסביבת המדינות המשתייכות לאיחוד האירופי כמו איטליה, סלובקיה והיא אפילו בטוחה יותר מיוון.

הגירעון בחשבון השוטף: מזרח אירופה בבעיה

הבדיקה שנייה שביצע קליין נוגעת לכלכלה הריאלית. האינדיקטור שנבחר לבדיקה הוא הגירעון השוטף במאזן התשלומים. "גירעונות ענק במאזן מזמינים לחץ אדיר על שוק המטבעות המקומי ופיחות שכזה עלול לגלח את התשואה העודפת שנשיג ממשק כזה או אחר", מציין קליין.

הבדיקה הזו מצביעה על כך ששורה של מדינות סובלות מגירעונות ענק, שמהווים איום של ממש על היציבות הכלכלית שלהן. כך, למשל, בולגריה, קרואטיה, אסטוניה, ליטא ורומניה - כולן עם גירעונות דו ספרתיים שנוצרו בעיקר כתוצאה מגידול לא מבוקר באשראי לסקטור הפרטי, ומקיומה של רמת חיים גבוהה מיכולתן.

מימון חיצוני: גם טורקיה ורומניה בצרות

הגירעונות בחשבון השוטף הם עול על הכלכלה ואינדיקטור חשוב, אך לדברי קליין, שם לא נגמרת הבעיה. הגירעון בחשבון השוטף מצטרף לחוב החיצוני של המדינות, ולעיתים מביא את צרכי המימון החיצוני לרמות שאותן לא ניתן לממן בתנאי השוק הנוכחיים.

דוגמאות לכך הן מדינות כמו לטביה, בולגריה ואסטוניה, שצריכות להתמודד עם העובדה שצרכי המימון החיצוני שלהן ב-12 החודשים הבאים מתקרבים ל-60 אחוזי תוצר. גם הנתונים בטורקיה וברומניה מדאיגים למדי ומהווים משקולת רצינית על הכלכלות שלהן.

קליין מוסיף, כי בתנאי השוק של השנים 2003-2007 המספרים הללו נראו פחות מרתיעים, והתקבלו לעיתים בהבנה בשוק, אך כיום, כששוק ההון יבש, קרנות גידור נסגרות והמשקיעים הזרים יוצאים מהשווקים המתעוררים, עושה רושם כי המדינות הללו נמצאות בבעיה קשה, ויזדקקו בקרוב לסיוע חיצוני

יתרות המט"ח: דווקא גדלו בחלק מהמדינות

הבדיקה הרביעית בוחנת את יתרות המט"ח שיש בידי המדינות השונות. המשבר הנוכחי המחיש היטב את חשיבותן של היתרות הללו, ככרית ביטחון למקרה של קטסטרופה וכאמצעי לשימור אמון המשקיעים במשק, בזמנים קשים.

"מסתבר", טוען קליין, "שחרף המשבר, מדינות רבות הצליחו להגדיל את היתרות שלהן באופן משמעותי ובכך חיזקו את כרית הביטחון של כלכלתן". כך, למשל, סין הגדילה את יתרות המט"ח שברשותה ב-30%. רוסיה נהנתה במחצית הראשונה של השנה מהעלייה במחיר הנפט שהעשירה את קופתה, אך מאז אוגוסט נאלצה לשרוף חלק משמעותי מיתרות אלה, בניסיון להגן על הרובל.

רוסיה אינה לבד. גם הודו, קוריאה, הונגריה, קרואטיה וארגנטינה שרפו את יתרות המט"ח שלהן בשנה החולפת. מנגד, מדינות כמו פולין, וגם ישראל, הגדילו את היתרות שלהן.

ביצועי מטבע מקומי: מי עלה, מי ירד

בהמשך ישיר ליתרות המט"ח, נבדקה גם התנודתיות במטבעות השונים. בין המטבעות בעלי הביצועים הטובים יותר ב-2008, מזכיר קליין את הין היפני, הכתר הסלובקי, הפרנק השוויצרי, הדולר ההונג-קונגי וגם הדולר האמריקני.

מנגד, הראנד הדרום אפריקני, הוון הקוריאני, הריאל הברזילאי, הליש"ט והלירה הטורקית הציגו ביצועים חלשים במיוחד, ששיקפו בצורה טובה למדי את הדאגה מהמצב הכלכלי במדינות אלה.

קליין צופה שב-2009 נראה את הליש"ט מתאושש מהשפל ואת הוון הדרום קוריאני, הדולר הקנדי, הדולר האוסטרלי והריאל הברזילאי מתחזקים. את התחזקות הין היפני מנגד, הוא מתקשה לראות.

דירוג אשראי: מזרח אירופה בולטת לרעה

דירוג האשראי של מדינות הוא ניסיון של חברות הדירוג לנבא את ההסתברות שכלכלתן תפשוט רגל, ומכך להסיק עד כמה מסוכנת ההשקעה באיגרות החוב שלהן. "בשנה החולפת", מציין קליין, "הפחיתו חברות הדירוג את הדירוגים של מדינות רבות, כשמדינות מזרח אירופה בלטו מעל היתר עם גירעונות ענק בחשבון השוטף".

לכן, לדבריו, לא מפתיע למצוא ברשימת הפחתות הדירוג את בולגריה, הונגריה, לטביה, ליטא, רומניה ואוקראינה. מנגד, ישנן מדינות שדירוג האשראי שלהן השתפר בשנה החולפת ובהן קפריסין, סלובקיה וצ'כיה.

מחוץ לאירופה, ניתן למצוא בין המדינות שספגו הורדת דירוג את קזחסטן, ארגנטינה, אקוודור ואיי סיישל, כששתי האחרונות הן למעשה חדלות פירעון כבר היום.

אג"ח: ההשקעה בגדולות הוכיחה את עצמה

מנקודת מבטו של המשקיע, החוסן של הכלכלה בה הוא משקיע הוא חשוב, אך בסופו של יום הוא מתעניין לא רק בסיכון, אלא גם בתשואה שאותה הוא יכול להשיג.

בחינת שוקי אג"ח נבחרים מגלה כי תשואות האג"ח הממשלתיות ירדו בחדות בלא מעט מקומות בעולם, שבהן היוו האג"חים האלה מפלט מפני סיכוני אשראי. כך ירדה התשואה על אג"ח ממשלת ארה"ב, גרמניה ובריטניה. מנגד, בשווקים בעייתיים כמו יוון, רוסיה והונגריה, התשואה על האג"ח הממשלתית דווקא עלתה.

"שוק האג"ח הממשלתיות התנהג כמצופה בעיתות משבר", אומר קליין. "השקעה במדינות הגדולות והחזקות אכן הוכיחה את עצמה על רקע הריצה של הפעילים אל הנכסים הבטוחים, ואילו האג"ח בשווקים הבעייתיים ספגו הפסדי הון כבדים".

למרות זאת הוא מאמין כי מכיוון שהממשלות מגדילות את היצע האג"ח שלהן באופן חריג, ב-2009 יתרחש מפנה בשווקים הללו, והתשואות על האג"ח הממשלתיות יתחילו לטפס למעלה.

ההמלצה של קליין לשנה הבאה, אם כן, היא לנקוט משנה זהירות בכל הקשור לאג"ח ממשלתיות ארוכות טווח במדינות המפותחות, שנהנו מפופולריות מוגזמת מאז ספטמבר האחרון.

מניות: אי אפשר לברוח

גם בשוקי המניות השונים נצפתה שונות מסוימת בין השווקים הטובים לבעייתיים. "אולם במקרה זה", מציין קליין, "השונות אינה מובהקת". ובמילים אחרות, למשקיעי המניות לא היה לאן לברוח השנה. "ניתן לומר כי המתאם בין השווקים השנה היה גבוה במיוחד, ולפיכך פיזור גיאוגרפי של ההשקעות במניות כמעט שלא הגן על תיק ההשקעות", הוא אומר.

המדדים המובילים במדינות מפותחות כמו ארה"ב, שבדיה, ספרד, גרמניה, צרפת, איטליה, יפן, הונג קונג, אוסטרליה, סינגפור וישראל, נפלו בשנה החולפת בכ-40%-50%. נפילות בשיעורים חדים יותר נרשמו רק בשווקים יציבים פחות כמו רוסיה וסין.

"לא יהיה זה יומרני לקבוע כי גודלו של המשבר ועומקו של המיתון הצפוי, הם שהביאו את השחקנים בשוק להוריד באופן דרסטי את המינופים, להגדיל נזילות, למכור מניות ולצאת גם מהשווקים המפותחים וגם מהשווקים המתעוררים", הוא אומר.

פיזור ההשקעה המנייתית בין שווקים שונים הייתה כמעט חסרת תועלת השנה, כשכאמור, כמעט כל השווקים בעולם נפלו בשיעורים זהים. מכאן מסיק קליין כי השווקים שבהם יש להתמקד כיום לצורך השקעות ארוכות טווח הם דווקא אלה של המדינות המפותחות כמו ארה"ב ומערב אירופה. שוקי מזרח אירופה, מנגד, אינם מומלצים היום ברובם.

קליין מדגיש גם כי בעת הנוכחית חייבים לתת דגש רב יותר לבחירת מניות ספציפיות, ולהימנע מהשקעה בסקטורים כללים, גם אם הם מוגדרים דפנסיביים. *

המלצות השקעה ל-2009

להמשיך ולגוון את תיק האג"ח, כך שיכלול מדינות מפותחות (כמו איטליה, ספרד, יוון), ושווקים מתעוררים (כמו ברזיל, פולין, צ'כיה)

להתרחק מה"קצוות" ולא להחזיק אג"ח של מדינות מפותחות מאוד (ארה"ב וגרמניה), או חלשות מאוד (כמו מקסיקו, ונצואלה, בולגריה)

שוקי המניות שבהם ראוי להתמקד להשקעות ארוכות טווח הם של המדינות המפותחות, כדוגמת ארה"ב, גרמניה, צרפת, שבדיה והולנד

בשוק המטבעות הליש"ט, הוון, הדולר האוסטרלי והריאל הברזילאי צפויים להפגין ביצועים טובים. הין יתקשה להמשיך ולהתחזק .