ל"איגוד" עדיף להתמזג

את שלושת הרבעונים הראשונים של 2008 אגוד עוד סיים עם רווח קטן, אבל ברבעון הרביעי, בו באו לידי ביטוי אותות המשבר, כבר ספג הבנק הפסד של 21 מיליון שקל. הרבעון הגרוע הביא את אגוד לסיים את השנה עם תשואה שנתית של 3.4%. כך שלאור המשבר הנוכחי מעבר להפסד בשנת 2009 אינו תרחיש לא סביר. אגב, במשבר הקודם הציג אגוד תשואה אפסית בשנת 2001, ושנתיים רצופות של הפסד ב-2002-2003.

השישי בגודלו

עם הון עצמי בסך 1.57 מיליארד שקל, אגוד הוא הבנק העצמאי השישי בגודלו. אך בניגוד לשני הבנקים העצמאיים הקטנים ממנו שהם בנקי נישה - דקסיה (רשויות מקומיות) וירושלים (משכנתאות) - אגוד הוא בנק אוניברסלי.

אבל אגוד הוא גם בנק קטן ולגודל יש משמעות דרמטית בבנקאות. להיות בנק קטן שאינו חוסה תחת מטריה של בנק גדול, פירושו לסבול מחיסרון מתמשך לקוטן. וזוהי אכן הבעיה המרכזית באגוד - יחסי יעילות נמוכים.

כח אדם, שיווק, מחשוב והוצאות על רגולציה דורשים משאבים רבים. כך, למשל, לאגוד אין מערכת מחשב עצמאית משלו והוא רוכש שירותי מחשב מבנק לאומי. בהסכם החדש שנחתם בסוף 2007 הצליח אגוד להקטין את עלות שירותי המחשב, אך גם כך מדובר ב-40-45 מיליון שקל לשנה. לכן ההוצאות באגוד גבוהות יחסית לסקטור, ומונעות ממנו להגיע לתשואה המקובלת בבנקים.

לשם המחשה, אפשר להשוות את אגוד למרכנתיל דיסקונט. זהו בנק שקטן מאגוד רק במקצת, אך נמצא בבעלות דיסקונט ונהנה מהפלטפורמה התפעולית של קבוצה בנקאית גדולה. בחמש שנות הגאות עמד הרווח השנתי הממוצע (פעולות רגילות) במרכנתיל על 120 מיליון שקל, וברוב השנים הייתה לבנק תשואה דו ספרתית. אגוד, כאמור, לא זכה להציג תשואה דו ספרתית מעולם, והרווח הממוצע שלו בשנים 2004-2008 עמד על 76 מיליון שקל.

קטן מדי

הסיבה לתוצאות אגוד היא כאמור היעילות הנמוכה. יחס הכיסוי של אגוד (הכנסות תפעוליות להוצאות תפעוליות) הוא הנמוך במערכת. ב-2008 עמד יחס הכיסוי על 40% כאשר ממוצע המערכת היה 50%. בשנים קודמות נע יחס הכיסוי של אגוד בין 46% ל-47% כאשר הממוצע במערכת היה 60%. עם זאת, להבדיל מבנקים אחרים עם יעילות נמוכה שסובלים מניהול גרוע ועודף גדול בכוח אדם, אגוד מנוהל היטב על ידי חיים פרייליכמן. אי היעילות נובעת, כאמור, מהבעיה המבנית של הקוטן.

פרייליכמן השכיל לנווט את אגוד היטב בשנים האחרונות. מאז 2006 גדל האשראי לציבור ב-19% כשהפיקדונות מהציבור צומחים ב-26.7%. הוא המשיך את המדיניות הקמעונאית של קודמו, דב קוטלר, פתח סניפים חדשים והשיק בנקאות פרטית.

במקביל צמצם פרייליכמן באופן מושכל את חשיפת הבנק לענף היהלומים, כאשר בסוף 2008 היה חלקו של הענף 8% מאשראי הבנק, בהשוואה לשיעור כפול מספר שנים קודם לכן.

אך החלטה אחת שקיבל הבנק מכה בו כעת. בשנת 2007 החליטו באגוד על "מדיניות לפיה רואה הבנק בהשקעת נוסטרו באג"ח קונצרני, תחליף למתן אשראי". בשלהי 2008 כשהתרסקו תשואות האג"ח הקונצרניות התברר כי אגוד איבד 30% מהתיק. הבנק נאלץ למחוק אג"ח בהיקף של 52 מיליון שקל וכתוצאה מכך עבר להפסד ברבעון הרביעי. יתרת ההפסדים בסך 154 מיליון שקל הוגדרו כ"זמניים" ועברו לקרן הון.

הניסיון ממשברי העבר מראה כי למחיקות זמניות יש נטייה להפוך לקבועות. קרן ההון השלילית מהווה 10% מהון הבנק ואם יאלץ אגוד בעתיד להכיר בירידת הערך כקבועה, הוא ירשום הפסד של כ-90 מיליון שקל. יותר מהרווח השנתי הממוצע בשנים האחרונות. במקרה זה תיפגע הלימות ההון בשיעור של 0.7%.

"הבנק דוגל בפיזור סיכונים ובמסגרת זו בוצע פיזור סיכון בתיק הנוסטרו על ידי רכישת אג"ח", אומר פרייליכמן בתגובה. "המדיניות מוכיחה את עצמה על פני שנים, אך כיום יש כשל שוק בשוק שלא משקף ערך אמיתי של איגרות חוב. אני לא מוטרד, אלו חברות טובות והיה שיפור בקרן ההון לאחר תאריך המאזן".

חלון ההזדמנויות נסגר

גרעין השליטה שרכש את בנק אגוד ב-1993 כלל את שלמה אליהו (כיום מחזיק ב-27.12%), משפחות לנדאו (21.53%) ויורשי לובינסקי (19.63%) שמיוצגים על ידי יצחק מנור. במהרה התגלעו סכסוכים בין אליהו לשותפיו עד שבשלב מסוים הוא פרש מהדירקטוריון, ובשנים האחרונות הוא אינו מעורב בהחלטות קרדינליות בבנק. הסכסוך גלש גם לערכאות כשאליהו תבע את שותפיו על שמינו את פרייליכמן כמנכ"ל מאחורי גבו.

הסכסוך בין הבעלים גובה מחיר מהבנק. הון מהווה חסם התרחבות עיקרי, וכדי להגדיל את הרווחיות ואת יחסי היעילות של אגוד נדרש עוד הון ראשוני. מאחר שהישענות רק על הרווח הנקי להגדלת ההון לא תספיק, מתבקש גיוס הון.

באוקטובר 2007 הוחלט על הגדלת ההון הרשום כדי לאפשר גיוס הון ראשוני מורכב, אך אליהו טרפד את המהלך. אליהו טען, בצדק רב, כי אם הבנק אכן נזקק להון, לא ברור מדוע הוא חילק דיבידנד בסך 100 מיליון שקל בפברואר 2007. אך מאחורי התנגדותו עמד גם הרצון לגרום לשותפיו אי נוחות, כדי שיכנסו איתו למשא ומתן.

אליהו רוצה למכור את מניותיו באגוד מזה זמן, בין היתר לאור רצונו להשתלב בגרעין השליטה בבנק לאומי ללא מגבלת אחזקות צולבות. לשותפיו בגרעין השליטה יש זכות סירוב ראשונה ובשלהי 2007 הוא החל במו"מ איתם.

הבעיה היא המחיר: אליהו דרש בזמנו 130% על ההון, כלומר יותר משני מיליארד שקל. אז נסחר אגוד במכפיל 0.8 ופרמיה של 60% נראתה מופרזת. כיום, כשאגוד נסחר במכפיל הון של 0.26, ולפי שווי של 400 מיליון שקל, מדובר במחיר לא ריאלי. אבל לאליהו יש סבלנות, לא בוער לו למכור, והמו"מ תקוע.

בתנאי השוק הנוכחיים חלון ההזדמנויות שהיה לבנק נסגר וגיוס הון להתרחבות אינו ריאלי. כעת מנסה הבנק להעביר החלטה על הנפקת זכויות, אך ההון שיגויס, אם בכלל, ישמש לחיזוק ההון עקב המשבר. אבל השאלה אינה האם אגוד יחזק את ההון, האם ההפסדים בקרן ההון ימומשו או אם הבנק ירוויח או יפסיד בשנת 2009. השאלה האמיתית לגבי אגוד היא האם לבנק שמציג באופן פרמננטי תשואה חד ספרתית נמוכה, יש בכלל זכות קיום, והאם לא מוטב להתמזג בהקדם לתוך בנק גדול? *