האבסורד של שוק האג"ח הממשלתיות: הגלילים הקצרים נסחרים בתשואה שלילית לפדיון

תופעה מעניינת ניכרת בימים האחרונים במסחר באג"ח ממשלתיות. האג"ח הצמודות למדד המחירים לצרכן נסחרות בשערים המגלמים להן תשואה שלילית לפידיון. בחלק מהמקרים, מדובר בתשואות שליליות מאוד גבוהות, ביחס לעובדה שמדובר באפיק סולידי, ככלות הכל. לשם הדוגמא, גליל 5426 , סדרה שתיפדה באוקטובר 2010, נסחרת בתשואה לפדיון של 3.3%- במונחי נטו, בעוד ששיעור הריבית שהיא נושאת עומד על 4%.

בשוק מניחים כי מדובר בחשש מפני אינפלציה, שבחלקו נובע מהעובדה שמדד המחירים לצרכן לחודש מאי, שפורסם בשבוע שעבר, עלה ב-0.4%, וב-12 החודשים האחרונים השלים עלייה של 2.8%, קרוב לגבול העליון של יעד יציבות המחירים של בנק ישראל (1%-3%). החשש מפני אינפלציה עשוי להביא את המשקיעים לאפיק שיגדר את הסיכון, כמו אג"ח אלו, ולפיכך לעליות שערים בשל הביקושים - ובהתאמה, לירידת התשואה לפדיון.

מגמה זו בולטת בחלק הקצר של העקום, ובולטת בכל סדרות האג"ח שאמורות להגיע לפדיון עד 2014, כולל (למעט סדרה 0614 ). אם ניקח את הציפיות לאינפלציה העולות מההפרש בין האג"ח השקלית הצמודה לזו שלא (למשל, גליל 5472 ושחר 2683 , בהתאמה למח"מ זהה), נראה כי הציפיות עולות על יעד האינפלציה השנתי - ומסתכמות בכ-3.1% בקירוב.

"אני חושב שהמחירים של הגלילים מנופחים מידי בחלק הקצר של העקום", אמר ל"גלובס" פעיל בשוק האג"ח. "יש שם איזה אלמנט של בועה. מאוד נוח לברוח לאיפנלציה, השאלה היא באיזה מחיר. אחרי הכל, אם הציפיות לאינפלציה יתקרבו ליעד, בנק ישראל יעלה את הריבית ואז למי שקונה עכשיו יהיו הפסדי הון".

כלכלן המאקרו יונתן כץ, למשל, צופה כי מדד יוני יעלה ב-0.3%, והאינפלציה ב-12 החודשים הקרובים תסתכם ב-1.7%. "עדיין צפויה סביבת אינפלציה ממותנת בתקופה הקרובה", הוא כותב בסקירתו, בשל העובדה שהמשק נמצא במיתון וכוח הקנייה הנשחק של הציבור. לדבריו, קצב האינפלציה ייקבע על-ידי קצב ההתאוששות של המשק. כץ מעריך כי האג"ח הצמודה לשנתיים תיסחר בעוד שנה בתשואה לפידיון של 1.2%, והסדרה הארוכה (גליל 5904 ) ב-3.5%. "במילים אחרות, צפויה השטחה של העקום", הוא כותב.

גם בסקירה השבועית של מיטב מתייחסים לסוגיה, ומפנים את תשומת הלב לתשואה המשתקפת מהאפיק הצמוד. "גם השבוע רשמו האיגרות הצמודות למדד ביצועים עודפים על פני אלו הלא צמודות, בעיקר על רקע חששות מעלייה ברמת האינפלציה", מציין אבירם נאה. דווקא בארה"ב, מציין מנהל ההשקעות כי בשוק האג"ח "קיים מנגנון איזון פנימי שדואג כי כל עוד אין ביטחון בהתאוששות הכלכלית, וכל עוד החששות מדפלציה שווים לחששות מאינפלציה - התשואות על האג"ח הממשלתיות יישארו בהתאם".

[לאתר האג"ח]