האם מתפתחת בועה בשווקים המתעוררים?

כוויות הסאב-פריים עדיין מורגשות על גופם של המשקיעים, ולכן ברגע שנרגעה מעט ההתלהבות מהראלי האחרון ומהתשואות המרהיבות שהניבו השווקים המתעוררים, החלה לצוף החרדה. אולי ברגעים אלו ממש צוברת שם תאוצה הבועה הבאה? כלכלני סיטי ניסו להשיב על כך בסקירה אסטרטגית מיוחדת שהוציאו בשבוע שעבר.

"הרעב לסיכון של המשקיעים חוזר", מסכימים בסיטי. בארבעת החודשים האחרונים נרשמו ברחבי העולם פדיונות כבדים ממקלטי ההשקעות המסורתיים, כמו הקרנות הכספיות, ומרבית הכסף הופנה לקרנות שמתמחות בנכסים מסוכנים יותר, בין השאר, בשווקים המתעוררים.

האם מתנפחת לה בועה? בסיטי סבורים שלא, למרות שנראה שכל ארבעת המצרכים כבר כאן:

1. יוצאים מהמקלטים

מחירי הנכסים המסוכנים יחסית עברו ראלי משמעותי מאז מארס, מניבים תשואת יתר מהותית על נכסים בטוחים יותר. השווקים המתעוררים זינקו בכ-40% בממוצע. מניות בשווקים המפותחים, אג"ח High Yield וסחורות לא פיגרו, עם 30% בממוצע.

כן פיגרו המזומנים (0.3%) והאג"ח הממשלתיות (-1%), מה שהוביל את כלכלני סיטי להכריז כי "מזומן הוא כבר לא המלך".

בארה"ב לבדה למעלה מ-200 מיליארד דולר נמשכו מהקרנות הכספיות מפברואר ועד אמצע יוני, כ-6% מנכסי הקרנות. חלק מהכסף זרם לקרנות אג"ח High Yield, שהגדילו את נכסיהן במשך חמישה חודשים רצופים לאחר חצי שנה של פדיונות כבדים.

2. חוזרים למניות

המרוויחים הגדולים מהבריחה מהמקלטים הבטוחים הם שוקי המניות, למרות שההפקדות לקרנות המנייתיות היו בסך הכול 1% מנכסיהן באפריל ובמאי. כאמור, עיקר הכסף זרם לשווקים המתעוררים (28 מיליארד דולר - 7% מנכסיהן). השווקים המפותחים נהנו מיצירות רק חודש אחד בשנה החולפת.

מבחינה גיאוגרפית, מרבית הכסף זרם לאמריקה הלטינית והמדינות האסייתיות המתפתחות. השווקים שפיגרו הם ה-CEEMEA (מזרח ומרכז אירופה, המזרח התיכון ואפריקה).

זה לא רק עניין של היקפים. בסיטי אומרים שזרימת הכסף לקרנות השווקים המתעוררים הייתה מהירה באופן דרמטי בהשוואה לאירועי התאוששות קודמים.

3. השווקים המתעוררים צומחים

תחזית הצמיחה בשווקים המתעוררים אטרקטיבית, במיוחד בהשוואה לעולם המפותח. לפי סיטי, צמיחת התמ"ג הנומינלית תעמוד ב-2009 על 5.8% בשווקים המתעוררים, לעומת 4.7%- בעולם המפותח. גם צמיחת רווחי החברות במדינות אלה צפויה להיות חזקה בהשוואה לעולם המפותח.

התנאים המאקרו-כלכליים של השווקים המתעוררים שונים מאלו של סוף שנות ה-90, אז הם היו חלשים ותנודתיים: היזכרו בקריסות הכלכליות (מקסיקו 1994, אסיה 1997 ורוסיה 1998), רמות החוב הממשלתי והקונצרני הגבוהות והאינפלציה.

היום המצב שונה בתכלית. מבחינות רבות, השווקים המתעוררים נראים כאופציה הבטוחה יותר. קרן המטבע, למשל, חוזה ששיעור החוב הפיסקלי לתמ"ג בשווקים המתעוררים יעמוד בשנה הבאה על פחות מ-3%, לעומת 8% בשווקים המפותחים.

4. ביצועים, שווי והנפקות

ביצועים: האם הביצועים מרמזים על בועה בשוקי המניות המתעוררים? השווקים עלו ב-50% מרמות השפל, אך זו עלייה חלקית בהשוואה לרווחים שנרשמו בבועות קודמות. ב-2003-2007 המניות הסיניות זינקו פי 7 וההודיות פי 9.

הערכות שווי: לפי כלכלני סיטי, השווקים המתעוררים נסחרים כיום לפי מכפיל שווי בספרים של 1.8, בדומה לממוצע ארוך הטווח שלהם. בבועות קודמות, כמו ביפן, סין והודו, המכפילים זינקו לרמות של 5.2, 5.3 ו-6.4, בהתאמה. כלומר המכפילים יצטרכו לשלש את עצמם על מנת להתקרב לרמות האלו.

הנפקות: לפני הבועה בניקיי היפאני, ב-1989, ההנפקות הראשוניות והשניוניות היו יותר מ-5% מהשוק. כמה הנפקות נצפו בשווקים המתעוררים לאחרונה? אפילו לא אחת, ולהיפך: חברות רבות נמחקות מהמסחר.

מה לעשות עם הכסף?

המסקנה של כלכלני סיטי היא שרק אחד מארבעת הרכיבים של בועה מתקיים - הזרימה החזקה של כסף לקרנות השווקים המתעוררים. שאר האינדיקטורים שמלווים בועות אינם מתקיימים כלל.

לכן, בסיטי ממליצים על משקל יתר לשווקים המתעוררים, ומעריכים שלמרות שהם לא זולים כמו בשיא המשבר - הם עדיין לא יקרים. בסיטי נותנים עדיפות גבוהה לשוקי ה-CEEMEA ולשווקים המתעוררים באסיה. שוקי אמריקה הלטינית נמצאים בעדיפות נמוכה יותר כי הם יקרים יחסית. *

roee-b@globes.co.il