מה אתם רוצים מבנק ישראל?

רונן מנחם הוא מנהל יחידת ההשקעות והאסטרטגיה, מזרחי טפחות

שלל טענות נשמעות לאחרונה בעניין התערבותו של בנק ישראל בשוק מטבע החוץ. בין הטענות הן שהוא פועל ללא סיכוי נגד המגמה בשוק המט"ח העולמי ושפעולותיו אינן גלויות דיין.

לביסוס הטענות נעשה שימוש בכך שבנק ישראל רכש, בחודש אוגוסט, 4.3 מיליארד דולר, שהם פי 1.5 בערך מהגידול הממוצע שנרשם ביתרותיו בשלושת החודשים הקודמים. כמו כן הוזכרה רכישת 800-600 מיליון דולר ב-8 בספטמבר, שבנק ישראל לא צירף לה הסבר רשמי.

עושה רושם שרכישות בנק ישראל מאז הכרזתו, התבצעו בהתאם לציפיות נקודתיות, מזדמנות ובסכומים משתנים אך היקפן הפתיע (אני מודה שגם אותי). למרות זאת, אני סבור שבנק ישראל מכלכל בתבונה את צעדיו.

האם הבנק מספיק גלוי

אני סבור שכן. בנק ישראל פעל, ביום ג' שעבר, כשם שהודיע מלכתחילה. הוא הבהיר שיפעל בשוק המט"ח במקרה של תנודות חריגות בשער החליפין, אשר להערכתו אינן תואמות את התנאים הכלכליים הבסיסיים, או כאשר שוק המט"ח אינו מתפקד כיאות.

להערכתי, אם לאחר רכישותיו המוגדלות כל כך ביום זה פוחת השקל כנגד הדולר ב-0.6% בלבד, הרי שההיצע שעמד כנגדן היו בהיקף חריג, העונה על הקריטריונים שבנק ישראל הציב.

יש הטוענים שבנק ישראל התערב שלא לצורך, שכן בתאריך זה רשם האירו עלייה ב-1.5% כנגד הדולר. ראוי לזכור שביום ב' לא התנהל מסחר בשער הדולר בשל יום חג בארה"ב ולכן מדובר בשינוי דו יומי. גם כך, האירו והשקל אינם חייבים לנוע כמקשה אחד כנגד הדולר ושיקולים מקומיים יכולים לגרום לשקל להתנהג עצמאית לעיתים.

פרט לכך, יש לבחון את השאלה האם ביום בו נטען כי התנהלה מערכה לטובת השקל על ידי פעילים זרים בשוק מטבע החוץ, נכון לצפות מבנק ישראל, האמון על התנהלותו התקינה של שוק מטבע החוץ, לתת פומבי למהלכיו.

פועל עם המגמה

גם כאן עושה רושם שהתשובה שלילית. לו היה המצב כך, היינו צריכים לראות ביצועי חסר של המטבע הישראלי כנגד הדולר, בהשוואה לביצועיהם של המטבעות האחרים, לבטח בחודש אוגוסט ובתחילת ספטמבר, כשרכישותיו של בנק ישראל גדלו. והנה, התבוננות בביצועי המטבעות בקנדה, אוסטרליה, ברזיל, צ'ילה, אירו, הודו, יפאן, מכסיקו, פרו, פולין, רוסיה, דרום אפריקה, טורקיה ובריטניה, חלקן מדינות מפותחות ואחרות מתעוררות, מגלה שהעלייה הממוצעת כנגד הדולר עמדה, בחודשים הללו, על 0.6%, לא רחוק מביצועי השקל, שהתחזק ב-0.2%.

בנוסף, הרנד הדרום אפריקאי, מטבע הנושא ריבית גבוהה, והיין היפאני, מטבע שהריבית עליו אפסית, הוליכו את רשימת המדינות שמטבעותיהן התחזקו כנגד הדולר, למרות ההבדל התהומי ביניהם. מדובר לפיכך בשחיקה גורפת בשער הדולר ולא בפעילות פרטנית שביצע בנק ישראל.

בנק ישראל מקפיד לציין שבשל ביצועים טובים בחשבון השוטף במאזן התשלומים ותנועות הון ישירות (השקעות ריאליות) גדולות לתוך המשק הישראלי, המצטיין בביצועים כלכליים טובים יותר מאשר רבים ממתחריו, הכיוון הבסיסי של השקל הוא התחזקות ואין בכוונתו, או ביכולתו, לשנות זאת. התנהגותו של השקל עד כה בהשוואה למטבעות האחרים אינה מראה שהוא פועל אחרת.

בנק ישראל לומד מהניסיון

טוענים נגד פישר שבעבר כשלו בנקים מרכזיים שניסו לשנות את כיוון התנהלות מטבעותיהם, בשאיפה לחזק אותם, כנגד כוחות השוק שהחלישו אותם.

טענה זו יש להדוף משני כיוונים: ראשית, היו מקרים רבים שבהם בנקים מרכזיים הצליחו במהלכים דומים ושנית, באפיזודה הנוכחית, בנק ישראל מבקש לדחוף לפיחות השקל ולא לחיזוקו. לצורך כך הוא רוכש מט"ח ומגדיל את יתרותיו, ולא מוכר מט"ח ומדלדל את היתרות. לכן, אין לו מגבלה והוא יכול להגדיל את יתרותיו ללא כניעה לכוחות השוק.

אמנם, בנק ישראל הצדיק את רכישות המט"ח בדרכים שונות מאז החלו, וחרג מיעדים קודמים שהציב, אך בתנאים הנוכחיים אינני סבור שהדבר נורא כל כך.

לדעתי, המשבר הגלובאלי האחרון הוכיח כי רמת יתרות מטבע החוץ הנחוצה למדינה כמו ישראל שהיא עתירת סחר חוץ ותנועות הון, גבוהה מכפי שהייתה קודם לכן. מדינות מתעוררות, כגון רוסיה ואחרות, שהשקעותיהן התפתחו במהירות הודות ללקיחת אשראי במטבע זר, ספגו ירידות חדות יותר מאחרות, כשבעקבות המשבר הידלדלו ההשקעות הזרות בהן והיה חשש כי תיקלענה למחסור בהון זר.

סכנה ליתרות המטבע

טענה נוספת היא שבנק ישראל רוכש דולרים בהיקפים גדולים דווקא כשבעולם קוראים תיגר על המטבע האמריקאי ומוסדות כגון האומות המאוחדות מבקשים לבחון השקת מטבע על מדינתי, שייטיב להתמודד עם משברים כלכליים. אם כך הדבר, בנק ישראל יבסס יתרותיו על מטבע חלש, שיסב לו הפסדים גדולים. לכך יש לי 3 השגות:

1. ראשית, בנק ישראל אינו מוסד עם מטרת רווח ועליו להבטיח את התנהלותו הסדירה של שוק מטבע החוץ.
   
2. שנית, בנק ישראל רוכש בדולרים שרכש מטבעות אחרים, שמתחזקים כנגד הדולר וכך, עד כה, מן הסתם לא היו כרוכות רכישותיו בשוק מטבע החוץ בהפסדים.
   
3. שלישית, אני סבור כשתתבססנה ציפיות לעליית ריבית בארה"ב, כנראה ב-2010, נשוב ונצפה בהתחזקות בדולר בעולם. אני סברתי שהדבר יקרה מוקדם יותר, ואני רואה בירידה האחרונה בדולר דחייה, לא ביטול, של תרחיש זה.

ציפיות שמגשימות את עצמן

פעילים רבים, לרבות חברות העוסקות בייצוא, החוששים שהדולר ייחלש כנגד השקל, ממהרים להמיר לשקלים את הכנסותיהן הדולריות העתידיות ובכך תורמות להתחזקות המטבע הישראלי.

תופעה זו, שנעשית משיקולים עניינים ופרטניים ואינה מתכוונת להשפיע במישרין על שער השקל, מכונה ציפיות שמגשימות את עצמן ומקובלת גם בתחומים אחרים, כגון הגדלת צריכה פרטית בתקופה בה צופים שהאינפלציה תתגבר. בנק ישראל נאלץ להתמודד גם איתה.

לבסוף, הטענות הנשמעות כעת, כשבשוק המט"ח נקבע שער חליפין בגובה 3.8 שקלים לדולר, כשרבים מעוניינים שיימצא באזור 4.2-4.3, אך נגדם עומדים גופים כגון מריל לינץ', שסבור שעל השער להימצא באזור 3.4. לא מן הנמנע שלולא מעשי בנק ישראל בשנה החולפת, היה שער החליפין הנוכחי נמוך יותר (שקל חזק יותר). ראוי לקחת גם עובדה זו בחשבון.