לידיעת החוכמולוגים בשוק המט"ח

אם יש דבר מדאיג בפרשת התערבות בנק ישראל בשוק מטבע זה לא המדיניות של סטנלי פישר, אלא הבורות, הציניות והשטחיות שבה אנשים רבים מטפלים בפרשה זו. עובדות מתערבבות בדמיון, דעות מתערבבות בפוזיציות, והסברים שאין ביניהם לבין המציאות ולא כלום מוצגים כאילו דברי אמת הם.

לא קשור לדולר

מה בעצם קורה בשוק המט"ח? מעבר לתנודות בין מטבעות שונים, בהן הדולר נחלש לאחרונה, היצע המט"ח בישראל עולה על הביקוש, ועל כן בנק ישראל מתערב כדי לרכוש מט"ח בשער חליפין גבוה ממה שהיה נקבע על פי הזרמים האלה.

יובהר כבר עתה: בנק ישראל אינו פועל כדי "לחזק את הדולר", כפי שכמה פרשנים מטעם עצמם מיהרו להכריז בימים האחרונים. בנק ישראל לא יתערב כדי לתקן שינוי במחירים היחסיים בין שני מטבעות, הוא פועל כדי להחליש את השקל מול כל יתר המטבעות, כששערו יורד מתחת לגבול שהוא קבע לעצמו לפי חישוביו. אם השקל מתחזק מול הדולר בגלל היחלשות המטבע האמריקאי מול מטבעות אחרים, בעיקר האירו, לא תהיה התערבות.

זה מצב העניינים, אך, משום מה, אנשים רבים מתקשים להבין אותו. מה לא נאמר עליו? שהשוק "ישבור את הנגיד סטנלי פישר", שספקולנטים בדרך כלל מנצחים, "כפי שעשה ג'ורג' סורוס ב-1992, כאשר ניצח את ממשלת בריטניה ואת הבנק המרכזי שלה". הטענה האחרונה הזו, עם כל הדרמה המזויפת שבה, מדגימה את השפל אליו נקלע הדיון הציבורי.

כמו סורוס? אולי, רק הפוך

בעצם, באנלוגיה הזו, מי שמשחק את תפקיד סורוס הוא בנק ישראל. קרנות הגידור, אלה שרוצות להביא לתיסוף של השקל, הן אלה שנמצאות בעמדה של ממשלת בריטניה ב-1992. פישר רוצה בהחלשת השקל, לא בחיזוקו, והוא זה שפועל בכיוון זה. קרנות הגידור מהמרות על כך שיוכלו לדחוף את לחיזוק השקל.

בנוסף להיפוך בתפקידים, שונה תרחיש "בריטניה 1992" בהיבט חשוב: קיים עודף היצע דולרים, המבטא זרם נטו של מט"ח אל המשק הישראלי. מזווית ראיה זו, בנק ישראל אכן פועל "נגד כוחות השוק". אך האם הדבר יכול להביא לשבירתו של הבנק?

ברמה הפשוטה ביותר התשובה לכך היא שלילית. בנק ישראל יכול להמשיך לרכוש דולרים כלל שיעלה על דעתו, ובזמן שיעלה על דעתו. כל מה שקורה הוא שאת השקלים שהוא מזרים לבנקים, כדי לרכוש מט"ח, הוא סופג חזרה בפיקדונות של בנקים בבנק המרכזי עצמו.

אין מגבלה על כמות השקלים שעומדת לרשות הנגיד, הוא יכול להמשיך ככל שיחפוץ. אלא שבדרך זו נוצר מעין רווח עודף שמופנה לבנקים, וככל שהריבית תהיה גבוהה יותר, כך יגדל הקופון של הבנקים עצמם.

זו אכן בעיה נורמטיבית וגם הוצאה פיסקאלית, אך זו לא בעיה המשפיעה על שוק המט"ח ובוודאי שאין פה שום שיעבוד של המדיניות המוניטארית. אם מישהו מסתכן כאן, הן קרנות הגידור שלא יכולות לדעת כיצד יגיב הנגיד ומתי למתקפה ספקולטיבית. בעניין זה אפשר לשאול את הסוחרים וקרנות אשר הימרו על שער שמתחת ל-3.7 שקלים לדולר לפני שבועיים, ושילמו על כך.

אין זה אומר שהמצב שנוצר אינו בעייתי. לבנק ישראל תהיה בעיה כל עוד בשוק ימשיך להיות עודף היצע של דולרים. מציאות כזו תחייב אותו להגדיל את היקף התערבות במסחר, ולכן גם את התשלום לבנקים המסחריים על הפיקדונות שהם מחזיקים אצלו. מצב זה אינו תקין מבחינת בנק ישראל.

כסף ישראלי משלם למיזמים בחו"ל

אם רוצים לתת מענה אמיתי להתחזקות השקל, צריך להפסיק לדבר על קרב בין קרנות הגידור לבנק ישראל, ולהתבונן במקום זאת על מגמות ארוכות טווח.

על פי נתוני הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה שפורסמו השבוע, במחצית הראשונה של השנה נרשם עודף בחשבון השוטף של מאזן התשלומים בסך 4.4 מיליארד דולר.

לכך יש להוסיף תוספת נטו של דולרים מהשקעות זרות, שעלו על ההשקעות של ישראלים בחו"ל. זהו המקור של עודף היצע המט"ח. בנק ישראל נאלץ למנוע את חיזוק השקל, ועל כן הגדיל את הרזרבות המט"ח ב- 7.5 מיליארד דולר, במחצית הראשונה של 2009.

עודף בחשבון השוטף במאזן התשלומים נוצר כי יש יותר חסכון מקומי מאשר השקעות מקומיות. זו זהות חשבונאית פשוטה הנלמדת בכל קורס על מקרו כלכלה. במילים אחרות, החיסכון בישראל גדול מההשקעה בישראל בכמה מיליארדי דולרים.

במצב זה החיסכון הישראלי מממן, במישרין או בעקיפין, השקעות בחו"ל. אם רוצים להקטין את הלחץ על השקל, הפתרון ההגיוני, והנכון, הוא להגדיל את ההשקעה במשק הישראלי. יש מספיק מיזמים נכונים וכדאיים שניתן לעשות זאת בהם בשנים הקרובות, מהתאמת הציוד בתעשייה לעידן של פליטת גזים נמוכה ועד לבניית מבנים מתאימים של בתי ספר בכל מקום. הגדלת ההשקעה יכולה להגדיל תעסוקה ולסייע בפתרון בבעיות התמידיות בשוק המט"ח.

אם בכל זאת מתעקשים לממן השקעה בחו"ל, על ידי חסכון מקומי, הרי שמי שאמור לעשות זאת הם המשקיעים המוסדיים המקומיים. אלא שאותם גופים מחזיקים רק כ-8% מנכסיהם בהשקעות בחו"ל.

פתרון לטווח הקצר

הסיבה לכך היא גישה לא נכונה לפיזור סיכונים וגם לא מעט חשש מפני פגיעה בתשואה לטווח קצר. איש ההשקעות של גוף מוסדי שואל את עצמו מה יקרה אם יהיה תיסוף של השקל. הדבר יקטין את התשואה השקלית מנכסים בחו"ל. התוצאה היא חשיפת יתר של עמיתי קופות הגמל וקרנות הפנסיה לסיכונים מקומיים, לחץ כלפי מטה על שער החליפין וקניית דולרים על ידי בנק ישראל.

מה שיכול לשנות את התמונה הוא שכנוע הגופים המוסדיים שבנק ישראל לא יאפשר תיסוף של השקל כלפי כל המטבעות.

המשקל של סיכון שער חליפין יהיה קטן יותר במגוון השיקולים של הגופים המוסדיים, והם יגבירו בעצמם את רכישת המט"ח. לכך חותר בנק ישראל, זו מטרתו ולא שום דבר אחר. אם זה יצליח, לא יהיה כמעט צורך בהתערבות נוספת.

ניתן רק לקוות שעד אז כמה אנשים במשק הישראלי יבינו, סוף סוף, איך באמת פועל שוק מטבע חוץ.