2009 היתה שנה טובה לשוק ההנפקות - כנראה גם 2010

שנת 2009 בשוק האג"ח תיזכר קרוב לוודאי כשנת הסדרי החוב. לא מעט חברות גדולות וקטנות מסקטורים שונים נקלעו במהלכה לקשיים בהחזר החובות לבעלי האג"ח שלהן, ונאלצו לפנות לפתרון של הסדר, שהגדול והמדובר בהם היה זה של אפריקה ישראל שבשליטת לב לבייב. מה שהוביל לשנה כה קשה בשוק האג"ח היה כמובן המשבר הפיננסי הגדול של שלהי 2008, שייבש את הנזילות בשווקים, הקשה על גלגול החובות, והחמיר את הדרישות של השוק מהחברות על מנת לגייס כספים מחדש.

אבל ככל ש-2009 התקדמה, השמיים הלכו והתבהרו, שוק האג"ח השתחרר וחברות החלו לחזור אליו במטרה לגייס כספים חדשים ולמחזר חובות. ובשורה התחתונה התברר כי ברוב המקרים ההשקעה באג"ח החדשות שהונפקו הניבה הצלחה יפה, למרות הסיכון הכרוך בהשקעה. מאיר מזוז, יו"ר קרנות הנאמנות של אקסלנס, ומורן נחשוני, אנליסט הקרנות של הבית, משוכנעים שגם כעת - למרות החשש שנוצר מהשקעה בהנפקות חדשות - מדובר בהזדמנות טובה להשגת תשואה עודפת.

נקודת המוצא ממנה יוצאים מזוז ונחשוני היא המשבר הפיננסי הגדול והאירוע המהותי ביותר בתוכו - קריסת בנק ההשקעות ליהמן ברדרס ב-15 בספטמבר 2008. "הבנק קרס ויחד עימו נכנסה כל המערכת הפיננסית לשיתוק", מזכירים השניים. "בנקים ברחבי העולם לא אפשרו אפילו לעמיתיהם ללוות מהם כסף, אלא אם מדובר בהלוואה לזמן קצר מאוד ובריבית גבוהה במיוחד. הרגולציה בארה"ב התערבה ובן לילה נבלעו מותגים פיננסים כמו מריל לינץ', וושינגטון מיוצ'אל ו-ואקוביה בתוך מוסדות חזקים מהם, בעוד מוסדות אחרים כמו AIG, פרדי מק ופאני מיי הולאמו".

בישראל, ההשלכות בשווקים היו דומות לאלו שנרשמו ברחבי העולם, כששוק המניות קרס וגם מי ששם את מבטחו באג"ח התבדה, כשמדד התל-בונד 60 איבד כ-9% בתקופה קצרה והתרחק 25% משיאו. "הפאניקה החלה, שוק ההון הפך למוקצה והיו גם מי שחיפשו ביטחון בבלטות", מזכירים מזוז ונחשוני.

עד סוף 2008 אבד לחלוטין אמון המשקיעים בשוק ההון, כשהפדיונות הכבדים מקופות הגמל, קרנות ההשתלמות וקרנות הנאמנות מושכים את השוק לנקודת שפל חדשה, תוך קיבוע הפסדים של עשרות אחוזים. גם שוק ההנפקות התייבש לגמרי, "בזמן שרודפי הסיכון הפכו לשונאיו, קרה מה שקורה בכל משבר", הם מנתחים בדיעבד, "צצו הזדמנויות, ודווקא מתוך הפסימיות הגיעו הרווחים הגדולים. פתיחת השוק להנפקות חדשות ב-2009 הניבה למשקיעים תשואות נאות במיוחד".

ועכשיו, חודש וקצת לתוך 2010, מאמינים מזוז ונחשוני, שכניסה סלקטיבית להנפקות המעניינות, עשויה לאפשר השגת תשואה עודפת גם השנה.

"שנת 2009 הייתה שנה פנומנלית עבור העוסקים בשוק ההון", אומרים מזוז ונחשוני. "לאחר ש-2008 התברגה ברשימה הלא מכובדת של אחת משלוש השנים הגרועות ביותר בהיסטוריה של השוק האמריקני, באה 2009 והפכה את הקערה על פיה, כאשר הייתה לאחת השנים הטובות ביותר בהיסטוריה".

עסקה שהתאימה לשני הצדדים

ההתאוששות של השוק הגלובלי והמקומי כאחד, לצד הורדת הריביות לרמות אפסיות, סימנו את הדרך עבור חברות רבות שנזקקו לגיוסי הון חדשים. בתחילת הדרך היו אלו החברות האיכותיות יותר במשק, שנזקקו לדירוגים גבוהים ותזרימי מזומנים נאים על מנת לכסות את עלות החוב, אך בהמשך הגיעו לשוק גם הנפקות של אג"ח ללא דירוג בכלל.

בסיכומה של 2009, הונפקו בישראל אג"ח קונצרניות בהיקף של כ-35 מיליארד שקל, כמעט פי שניים מב-2008. מזוז ונחשוני מציינים כי אחת התופעות החדשות שהביא עימו המשבר, הן הנפקות נושאות ביטחונות. מתוך סך הסכום שגויס, כ-4 מיליארד שקל לוו בביטחונות בדמות מניות, כלי רכב או נכסים מניבים.

"אך ללא ספק, החידוש הגדול היה בדמות הנפקת אג"ח שקליות בריבית משתנה", הם אומרים. "הנפקת אג"ח כזאת הייתה עסקה ששני הצדדים יצאו מרוצים ממנה". מצד אחד, החברות הצליחו לגייס חוב בעיצומו של משבר אשראי ו"זה הישג יפה כשלעצמו". בנוסף, גם עלות החוב הייתה יחסית נמוכה, שכן לרוב איגרות החוב הללו הונפקו בריבית שתלויה במרווח מסוים מעל תשואת המק"מ. "עקב הריבית הנמוכה בשוק ותשואות המק"מ הנמוכות, התאפשר לחברות לגייס חוב שלפי שעה נושא ריבית נמוכה באופן אבסולוטי", מסבירים השניים.

מהצד השני, המשקיעים שחששו מעליית ריבית עתידית הזרימו ביקושים גבוהים לאג"ח הללו, שהניבו למשקיעים רווחים נאים למרות התשואה הנמוכה.

המפתח: סלקטיביות

מזוז ונחשוני ביקשו לבחון מי היו המרוויחים הגדולים בהנפקות האג"ח ב-2009 ולכן בחנו 79 הנפקות שבוצעו לאורך 2009 עד דצמבר. מבדיקתם עולה כי הזמנה של אג"ח בהנפקה הייתה מהלך רווחי במיוחד. מתוך 79 ההנפקות שנבחנו, 66 הניבו תשואה חיובית לאחר 30 ימי המסחר הראשונים שלהן. ההנפקות החדשות הניבו למשקיעים תשואה חודשית משוקללת של 3.3%, בעוד מדד התל-בונד 60 הניב תשואה חודשית של 1.9% בממוצע.

למשקיעים המוסדיים, מציינים מזוז ונחשוני, קיים פוטנציאל רווח נוסף בדמות עמלות התחייבות מוקדמת שמובטחת למזמינים בהנפקה בתמורה לסיכון אותו הם לוקחים. כך שהרווח עבורם היה אף גבוה יותר, מה שפעל לטובת העמיתים בקופות הגמל ולמשקיעים בקרנות הנאמנות.

כל זאת כמובן היה נכון לאשתקד, ומה צפוי ב-2010? "אם נשקלל מספר נתונים כמו התאוששות הכלכלה, זרימת הכסף לשווקים הפיננסים ומעבר לפסי צמיחה, סביר להניח שאנחנו כבר בעיצומו של מחזור כלכלי חדש, שעתיד להביא את הבורסה לשיאים חדשים", מעריכים השניים. "בעוד ששוק ההנפקות נפתח כבר כלפי האג"ח הקונצרניות, נדיר עדיין לראות הנפקות של מניות".

לפיכך, הם צופים כי ב-2010 נראה גידול משמעותי בתחום ההנפקות, הן של אג"ח קונצרניות והן של מניות, כשכבר כעת נזרקים לאוויר שמות של חברות כמו קנית שבשליטת עזריאלי, תנובה של קרן אייפקס ואלעד שבשליטת תשובה.

"על ידי בחירה נכונה של ההנפקות בהן כדאי להשתתף והימנעות מאלו שפחות אטרקטיביות, אנחנו מאמינים כי ניתן יהיה להניב תשואה עודפת משמעותית עבור המשקיע", מסכמים השניים. "אנחנו דבקים בכך ש-2010 תהיה טובה עבור המשקיעים, אך מדגישים כי הדרך למעלה לא תהיה קו רציף וישיר. מילות המפתח הן סלקטיביות, אנליזה מעמיקה וניהול אחראי של החשיפה לשווקים".