"תקנות האוצר יחזירו את שוק ההון כמה שנים אחורה"

בשבוע שעבר נפל דבר בענף תעודות הסל. ועדת הכספים בכנסת אישרה תקנה, שלפיה החל מחודש יולי הקרוב מנהלי קופות גמל וקרנות פנסיה לא יוכלו עוד לגלגל את דמי הניהול בתעודות סל על העמיתים. כתוצאה מתקנה זו צפויים רוב הגופים לוותר על החשיפה לתעודות הסל, כדי לא לשאת בעלויות. צעד זה עלול להביא לפדיונות עתק בהיקף של מיליארדי שקלים.

מנהלי תכלית תעודות סל, השחקן השני בגודלו בענף, לא מוטרדים רק מהפגיעה בהם, אלא מההשלכות על שוק ההון. "מעבר לפגיעה בכיס הפרטי שלנו, שהיא בסך-הכול 5%-7% מההכנסות, החשש העיקרי הוא ירידה במחזורים. תקנות האוצר יחזירו את שוק הון כמה שנים אחורה", אומר בראיון ל"גלובס" איל סגל, מנכ"ל משותף בחברה.

מדוע אתה חושב שההשלכות הן כה קשות?

"ירידה במחזורים גוררת אחריה עוד בעיות, כמו למשל קושי בגיוס חוב באג"ח קונצרניות, כי עומק השוק הולך להיפגע. באשר להשפעה על מנהלי תעודות הסל, התקנה דוחפת להמשך הקונסולידציה, כי אצל החברות קטנות הפגיעה תהיה משמעותית".

דוד אללוף, מנכ"ל משותף, מוסיף: "אנשים מתבלבלים וחושבים שהחשש הוא מירידת שערים. המחירים יכולים לרדת ולעלות גם ללא התקנה הזו, אבל אם עומק השוק נפגע, כלומר מחזורי המסחר ילכו ויקטנו, זו כבר בעיה קשה יותר".

את הסיכונים האלה לא ראו בוועדת הכספים?

סגל: "לצערנו, ועדת הכספים לא השכילה לראות את התמונה המלאה, וקיבלה החלטה שגויה המנוגדת לאינטרס הציבורי".

משרד האוצר טען, כי אם תעודות סל הן מוצר איכותי, מנהלי הגופים המוסדיים ישלמו את המחיר וישקיעו בהן. מה דעתכם על כך?

סגל: "כל השוק נמצא תחת רגולציה וקיצוצים. זה יהיה לא ריאלי לצפות שהגופים המוסדיים יגדילו הוצאות, וישקיעו מכספם בעלויות תעודות הסל".

מהו הלך הרוח בקרב המוסדיים. אנחנו לקראת גל פדיונות?

סגל: "אי-הוודאות והבלבול גדולים. גופים עדיין מנסים לעכל את התקנה".

על כ-20% מהנכסים בענף (בעיקר תעודות ת"א 25 ו-100) לא נגבים דמי ניהול. מלחמת המחירים הזו תישאר בענף לאורך זמן?

סגל: "אנחנו חיים עם זה כבר כמה שנים בשלום. השוק עדיין יכול להכיל את זה, ואני לא רואה את זה משתנה בתקופה הקרובה".

אללוף: "אני מניח שזה ישתנה מתישהו. בעבר אף החזרנו 0.25% למשקיע בתעודות האלה. זה קרה בגלל עיוותים שהיו בין נכס הבסיס לנגזר עליו, וזה הופסק כשנסגר מקור הרווח שנבע מהעיוות הזה".

תכלית תעודות סל היא כאמור השחקן השני בגודלו בענף כיום, ומנהלת נכסים בהיקף של 17.5 מיליארד שקל. לפני כשנה רכש בית ההשקעות דש איפקס, שבשליטת אלי ברקת, את השליטה בתכלית מידי מייקל דיוויס ובנק דיסקונט. מהשחקן החמישי בגודלו בענף (דש איפקס החזיק אז מחצית מאינדקס שניהלה 5.8 מיליארד שקל) זינק דש איפקס למקום הראשון, עם 20 מיליארד שקל.

לא מוטרדים מצניחת נכסי אינדקס

בינתיים ירד דש איפקס למקום השני, לאחר גיוסים אגרסיביים של קסם. בדש איפקס לא הסתפקו בתכלית. הם רכשו גם את חלקו של אייל בקשי באינדקס (45%) לפי שווי של 80 מיליון שקל, והפכו לבעלים היחיד בחברה.

בעת הרכישה ניהלה אינדקס קרוב ל-6 מיליארד שקל, אולם בתוך פחות משנה היא איבדה שליש מנכסיה. האם אתם עדיין חושבים שהעסקה בוצעה במחיר ראוי?

סגל: "הזמן יגיד, אבל במבט קדימה בהחלט כן. אינדקס הובילה את תחום התעודות המורכבות שסבל מאוד מפדיונות. כתוצאה מהרכישה גם תכלית ספגה פדיונות מצד דש איפקס, כי אסור לקופות הגמל להשקיע בנכסים של הבית. מצד שני תכלית קיבלה שני תחומים חדשים, התעודות המורכבות והמנוטרלות מטבע. במובן הזה אינדקס תרמה, גם אם הסינרגיה לא התרחשה מיד".

אללוף: "חשוב לזכור שגם ההוצאות של אינדקס ירדו מאוד בעקבות המיזוג".

מי שהוביל את המהלך של דש איפקס בתעודות סל, הוא המנכ"ל, עידו נויברגר, שצפוי לעזוב בקרוב. אין לכם חשש שהיעדרו יפגע בגישה של דש כלפיכם, ובמשאבים שיוקצו לפעילות תעודות הסל?

אללוף: "העסקה לא הייתה פשוטה, ולקח כמעט שנה לסגור אותה. עברנו דרך ארוכה עם המנהלים בדש איפקס, לא רק עם נויברגר. נכון שהוא ניהל את התהליך, ואולי בלעדיו העסקה לא הייתה מתרחשת, אבל רבים היו מעורבים".

מייקל דיוויס, מייסד תכלית ב-2004, ומשחקני המעו"ף הוותיקים בשוק, התפטר באחרונה מתפקיד היו"ר ודירקטור בתכלית. במקומו מונה סמנכ"ל הכספים של דש איפקס. מדוע בוצע החילוף הזה?

סגל: "בחברה-האם של תכלית, סינרגטיקה, דיוויס היה ונשאר דירקטור. בחברות עצמן דש איפקס בחרו כי היו"ר יהיה מטעמם. בכל מקרה אין שינוי אמיתי או השפעה על הפעילות השוטפת. זה כבר תקופה שהוא היה פחות מעורב בפעילות השוטפת, ומתעסק בעיקר באסטרטגיה".

אתם מנהלים את תכלית תעודות סל מאז הקמתה. קולגות שלכם, כמו למשל רוי רגב מקסם, מכר מחצית מחלקו בקסם תמורת 15 מיליון שקל, ולפי הערכות גם נהנה מדיבידנדים בהיקף של מיליוני שקלים. מתי אתם תעשו אקזיט מתעודות סל?

סגל: "אין לנו תשובה טובה. זה תחום טוב ומעניין, ואנחנו נשארים בו".

איפה תהיו בעוד שלוש שנים?

סגל: "אם השוק יישאר מעניין, יש בהחלט מצב שנהיה כאן".

אללוף: "ואם איל נשאר, אז גם אני נשאר".

"לקסם יש בעיה בהתנהלות העסקית"

זה כבר תקופה ארוכה שאחת מתעודות הסל בענף רחוקה מלהניב את תשואת המדד אחריו היא עוקבת. הכוונה היא לקסם לונג מעו"ף פי 3 יומי, שמניבה תשואה השונה מזו של המדד. הפער בין מחיר התעודה לשווי ההוגן שלה הגיע בשיאו ל-30%. קסם אמנם פרסמו מודעה בעיתון המתריעה מפני פער זה, אך התעודה עדיין נסחרת - אולי בגלל הרווחים הגבוהים שהיא מניבה, המוערכים ב-13% מהנכסים.

"קסם תעודות סל בוחרים להסתכל על הרווחיות שלהם, ולא לפעול לטובת הלקוח, כי אם הוא היה כל-כך חשוב להם, הם היו צריכים לפקוע את התעודות הממונפות שלהם. יש להם בעיה בהתנהלות העסקית", אומר איל סגל.

אם זה מוצר רע כל-כך, איך אתם מסבירים את העובדה שעדיין יש בו גיוסים?

סגל: "אין אינטראקציה ישירה עם הלקוח, והוא לא מבין מה הוא קונה. אם לנו הייתה תעודה כזו, שהיתה מתנתקת מהשווי ההוגן שלה, מזמן היינו מביאים לפקיעתה".

הבורסה ורשות ני"ע טוענות, כי הן עדיין מחפשות פתרון למצב זה. למה לדעתך הוא לא נמצא עדיין?

סגל: "יש כאן כשל מערכתי שצריך היה להיפתר מזמן".

מקסם נמסר היום בתגובה: "כל הפוסל במומו פוסל".

תכלית

תחום עיסוק: ניהול תעודות סל

שנת הקמה: 2004

בעלים: דש איפקס (50.1%); מייקל דיוויס (49.9%)

היקף נכסים: 18 מיליארד שקל

שווי חברה: 180 מ' ש' (לפי עסקת רכישת תכלית אשתקד)

 התפלגות ענף תעודות הסל