כלכלת ארה"ב בכיוון הנכון

5 שנים למשבר הסאב-פריים: ארה"ב נראית מוחלשת, אך המצב טוב

לפני 5 שנים, בקיץ 2007, פרץ משבר הסאב-פריים בארה"ב, שבעקבותיו כתבתי מאמר שסיכם ביקור שלי בוול סטריט באותה תקופה, ואשר הביא אותי למסקנה כי המשבר שפרץ הוא משבר כלכלי חמור רחב-היקף, ואינו "תיקון טכני" גרידא. לאחר מכן המשכתי וכתבתי, שהמשבר בארה"ב יהיה ממושך והיציאה ממנו תהיה איטית ומייגעת.

כעת, בביקור חוזר בוול סטריט, ניתן לסכם את 5 השנים מפרוץ המשבר. לאחר 16 שנות צמיחה רצופות, המשבר היה תוצאה של מיתון כלכלי חריף, שהתעצם בעקבות הפיכתו למשבר פיננסי חמור. המשבר הפיננסי הגיע בעוצמה רבה מאחר שמוצרים פיננסיים רבים היו מבוססים על שוק הנדל"ן ועל מחירי הבתים בארה"ב. המיתון הכלכלי הביא לצניחה חדה במחירי הנדל"ן שהביאה לתנודתיות עצומה בשוק המוצרים הפיננסיים מבוססי הנדל"ן, ולפשיטות-רגל בשוקי ההון ובשוק הריאלי. המשבר הלך והתעצם ופעל כצונאמי בגלל רמות המינוף העצומות בשוק הדיור ובמוצרים פיננסיים עתירי מינוף.

5 שנים מאוחר יותר ועדיין שיעור המובטלים הרשמי גבוה יותר מ-8%, והמשק האמריקני מגיב בקושי לתמריצים כלכליים הכוללים ריבית נמוכה, לאשראים מוזלים ולתוכניות מיוחדות להגברת ההשקעות במשק. הייצור התעשייתי גדל אך קצב הגידול מאוד איטי, ולא אופייני לתקופות קודמות של יציאה ממיתון.

גם שוק הדיור נמצא עדיין בשפל, והבנקים מוכרים בתים רבים בשל פשיטות-רגל. התחלות הבנייה שרשמו שיא של 2.2 מיליון התחלות בנייה (בקצב שנתי) בתחילת 2006, נמצאות כיום ברמה של כ-600-700 אלף התחלות בנייה. נוסף לאלה, הגירעון בתקציב הממשלה הפדרלית הולך וגדל. מדינות ועיריות רבות קורסות תחת נטל החובות והקיטון בהכנסות ממיסים ומאגרות.

סימנים חיוביים בשוק המניות

אבל למרות כל החדשות הרעות, שוק המניות מראה סימנים חיוביים של עליות במדדים העיקריים, ובה בעת ירידה משמעותית במדדי התנודתיות ("מדדי הפחד") של השוק. לראשונה זה 5 שנים נושבת רוח חיובית יותר בוול סטריט. האווירה היא, שעיקר המשבר בארה"ב כבר מאחורינו. אין אשליות שהצמיחה מכאן ואילך תהיה מהירה וחלקה ושהכלכלה משגשגת, אך יש תקוות שהצמיחה תימשך בהתמדה, גם אם בקצב איטי. הדעה הרווחת בבתי השקעות היא ששיעורי הצמיחה יהיו השנה וב-2013, 1.5-2% לשנה. חברת S&P פרסמה דוח באוגוסט, שבו היא צופה צמיחה ריאלית של 2% בכל אחת משתי השנים, וכן גם המשך עלייה במדדי המניות תוך תנודתיות נמוכה. בכלכלה האמריקנית יש מספר אינדיקטורים חיוביים.

ראשית, מחירי הנדל"ן החלו להתייצב לאחר שנים מספר שבהן המחירים ירדו; ויש גם שיפור-מה בהתחלות הבנייה, אף שהקצב עדיין רחוק מהרמה של שיווי-משקל לטווח ארוך. מצב שוק הנדל"ן שונה באזורים שונים בארה"ב. כך למשל בניו-יורק המשבר היה בעוצמה נמוכה יותר מאשר במיאמי ובלאס-וגאס. המחירים בניו-יורק עדיין גבוהים ושכר הדירה נמצא במגמת עלייה.

שוק הנדל"ן זוכה לתמיכה מסיבית של הבנק הפדרלי המרכזי, הפד, אשר שומר על ריבית אפסית בטווח הקצר כדי לאפשר נטילת הלוואות ומשכנתאות בריבית נמוכה. השיפור ניכר בעיקר בערים הגדולות בארה"ב, שם עלו מחירי נכסים מניבים ב-37% מהשפל של 2009, לעומת עלייה של 18% באזורים אחרים. אך עדיין מחירי הנכסים המניבים נמוכים בכ-20% מרמתם לפני פרוץ המשבר.

שנית, המגמה בארה"ב בתחומים השונים היא להוריד את רמת המינוף הפיננסי. הדבר בולט בשוק המשכנתאות והמוצרים המגובים. אם משכנתא רגילה הייתה בעבר במינוף של 90%, המגמה כיום היא לדרוש לפחות 20% בהון עצמי. המינוף יורד גם ברמת המדינות בתוך ארה"ב ושל העיריות הגדולות אשר מקטינות את רמת החוב ע"י הגדלת המיסוי המקומי והקטנת ההוצאות לשירותים לציבור. מנגד עומד הממשל הפדרלי אשר מגדיל את הגירעון במידה מעוררת דאגה.

מתחזקת מהכאוס בגוש האירופי

רמת המינוף הקטנה והולכת בולטת בשוק המוצרים המובנים מבוססי משכנתאות. מהיקף איגוח של קרוב ל-200 מיליארד דולר לשנה בשנים שקדמו למשבר, השוק הגיע לאפס הנפקות ב-2009, ורק השנה מתחיל להראות סימני חיות וגיוסים בהיקפים של עשרות מיליארדי דולרים. הדאגה היא מהצורך להחזיר הלוואות בהיקף של 40 מיליארד דולר בשנים 2015-2017, והשאלה היא אם המוסדות הפיננסיים שהנפיקו את המוצרים המובנים יעמדו בהתחייבויותיהם.

שלישית, מרבית החברות הבורסאיות הגדולות צלחו את המשבר של 2007-2009 והן מראות גידול, או ציפיות לגידול, ברווחיות. לפי S&P הרווח של 500 החברות הגדולות, היה ב-2011 יותר מ-10% על ההון המושקע. החברות הגדולות, הרב-לאומיות, מנצלות את הצמיחה היפה באמריקה הלטינית ובדרום-מזרח אסיה. החזקים שרדו את המשבר וגם המשיכו לצבור מזומנים ולנצל את המשבר להגדלת אחיזתן בשוק ע"י רכישות ומיזוגים.

רביעית, ארה"ב מגיעה לעצמאות אנרגטית לאחר שנים רבות שבהן ייבאה דלקים מהעולם. עובדה שהיו לה משמעויות כלכליות (גירעון במאזן המסחרי) ופוליטיות בדמות הצורך לשמור על ייצור נפט סדיר ועל דרכי הובלתו.

שדות הפצלים והגז שנתגלו בארה"ב ואשר מנוצלים בטכנולוגיות חדשות, נותנים משאבים ואנרגיה ל-300 שנה. כתוצאה מכך ישנה ציפייה להורדת עלויות הייצור בארה"ב, להקטנת הגירעון המסחרי, להגדלת דרגות החופש במדיניות החוץ האמריקנית, ולהקטנת הצורך לסייע כלכלית ליצרניות הנפט.

חמישית, ארה"ב מתגלה כבעלת עוצמה רבה יחסית לאירופה שמפגינה חולשה. המבנה הפדרלי בארה"ב עם מדיניות מוניטרית ופיסקלית מרכזית, מאפשרים ניהול מדיניות עקבית להשגת המטרות של צמיחה כלכלית, תוך שמירה מהתפרצות אינפלציונית. הכאוס באיחוד האירופי, שבו יש מטבע אחד אך מדיניות פיסיקלית שונה בין המדינות, מחליש את הגוש האירופי, ומחזק את ארה"ב.

מושכת צעירים מוכשרים

שישית, ארה"ב נחשבת עדיין למנהיגה טכנולוגית בעולם ורוב החדשנות במוצרים באה ממנה. ארצות דרום-מזרח אסיה מצטיינות בייצור, אך לא בחדשנות טכנולוגית. רוב הפיתוחים בתחום הפרמצבטיקה, ביטחון, טלקומוניקציה ועוד, באים מארה"ב. רוב הון הסיכון מגויס ומושקע בארה"ב. ואף שרמת החינוך בארה"ב נמצאת בירידה, היא עדיין מושכת אליה צעירים מוכשרים מכל העולם הבאים ללמוד מקצועות טכנולוגיים, ומוצאים בארה"ב קרקע נוחה ליזמות טכנולוגית.

לסיכום. 5 שנים מאוחר יותר, ארה"ב נראית אמנם מוחלשת יחסית לתפיסת העוצמה שלה מלפני המשבר, אך ישנה גם תחושה של אופטימיות זהירה של יציאה מהמשבר. אין פרץ אופטימיות, אך חוזר הביטחון שהכלכלה נמצאת בכיוון הנכון. ארה"ב מוכנה לירידה ברמת החיים הממוצעת, וזה מה שקרה בפועל מ-2008. הירידה ברמת החיים מתבטאת בירידת השכר הממוצע, בגידול במספר המובטלים, בעלייה במסים מקומיים ובקבלת סל מוצרים ציבורי מצומצם יותר.

רמת החיים שעלתה לפני המשבר נתמכה על-ידי מינוף גדול. תהליך הורדת המינוף חייב להיתמך בהורדת רמת החיים. תהליכים אלה קורים בארה"ב במינימום מחאה חברתית. בניגוד למשברים כלכליים קודמים שנלוו אליהם משברים חברתיים קשים, אין היום תופעה כזו בארה"ב. החשש הגדול בארה"ב הוא, שאירופה הנמצאת בחלקה במצב כלכלי קשה, אינה מוכנה להקרבת רמת החיים, ולכן היא לא מצליחה לפתור את הבעיות הכלכליות, מה שייצור אי-שקט חברתי שיחבל באמצעים הכלכליים-פוליטיים בעולם.

* הכותב הוא יו"ר סיגמא בית השקעות.

צרו איתנו קשר *5988