חברי הבורסה נעלמים - ואנחנו עוד נשלם על זה

בית הקברות לחברי בורסה שאינם בנקים מלא עד אפס מקום. זה לצד זה שוכנים שם חברי הבורסה לשעבר של הראל, כלל פיננסים, דש, פריזמה, ישיר וגאון - כולם נעלמו במהלך ארבע השנים האחרונות. על פניו מדובר בעוד תופעת לוואי של הקונסולידציה בענף בתי השקעות, אך בפועל מדובר במלחמת הישרדות מסוג אחר. מה גרם לכך ששורה של בתי השקעות החליטו לוותר על פעילות כה משמעותית, מה הקשר לירידה במחזורי המסחר ואיך קרה שהרגולטור טיפל בעיוות מוצדק אבל יצר עיוות אחר?

בעבר, שורה ארוכה של בתי השקעות שימשו כחברי בורסה, כלומר ניהלו את הפעולה הבסיסית ביותר במסחר: תיווך בין הבורסה לבין מי שמבקש לבצע פעולות בניירות ערך. לאורך השנים, ובייחוד בתקופות גאות בבורסה, פעילות זו הניבה לגופים הללו רווחים יפים.

אלא שבמרוצת השנים משהו השתבש. כמחצית מחברי הבורסה שאינם בנקים - אותם ברוקרים פרטיים שמשמשים גם כחברי מסלקה - נסגרו או התמזגו, כך שכיום, במקום 12, נותרו חמישה בלבד (פסגות, מיטב דש, אקסלנס, מגדל, ואי.בי.אי). יתרה מכך, גופים שהחליטו לאחרונה למכור את חבר הבורסה שלהם, כמו כלל פיננסים והראל, עשו זאת במחיר שמשקף את ההון העצמי בלבד, כלומר ללא פרמיה. רק לבוא ולקחת.

"לפני 3 שנים התרעתי שאם לא יטפלו בנושא, אנחנו פשוט ניעלם", אומרת ענת פרומקיס, יו"ר משותפת באיגוד חברי הבורסה שאינם בנקים, ומנכ"לית חבר הבורסה של מגדל שוקי הון. "לצערי, זה התממש, והיום אפשר לספור אותנו על כף יד אחת. פעילות הברוקראז' חוזרת למערכת הבנקאית וכולנו משלמים את המחיר".

ואכן, אם ב-2009 נתח השוק של חמשת הבנקים הגדולים עמד על פחות מ-50% מהמסחר במניות, הרי שב-2013 הגיע חלקם לקרוב ל-75% מהמסחר. באג"ח ובנגזרים, אגב, הדומיננטיות של הבנקים משמעותית עוד יותר.

ניגוד עניינים במסווה של תחרות

על פניו, אין סיבה להתלונן או להרים גבה לנוכח הגידול בנתח השוק של הבנקים, שנהנים מיתרון מבני. בעוד שהברוקרים מתמודדים עם מגבלת העדר הסינוף (לקוח צריך להתייצב פיזית אצל חבר הבורסה לשם זיהויו לצרכי מניעת הלבנת הון), החמרה בדרישות ההון העצמי, ושחיקה במקור הכנסתם היחיד, הבנקים נהנים ממסד לקוחות גדול, פריסה רחבה של סניפים וכיסים עמוקים.

הבעיה היא שמאחר שהברוקראז' הוא רק אחד ממקורות ההכנסה של הבנקים, הם יכולים להרשות לעצמם "לשבור את השוק", להוריד עמלות, ולהציע גם מחירי הפסד. ואם תשאלו מה רע בכך, חברי הבורסה שאינם בנקים (חש"בים) ימהרו להשיב לכם כי אופי התחרות הזאת, שלאט לאט דוחק אותם החוצה, יפגע בסופו של דבר בלקוחות ובציבור. כי הרי שהבנקים יישארו לבד בזירה, לא תהיה להם כל מניעה להעלות שוב את המחירים ולפגוע בטיב השירות.

וייתכן שזו לא הבעיה החמורה ביותר. הבנקים הם הרי אלה שמפיצים עבור בתי ההשקעות את קרנות נאמנות וקופות גמל שלהם, ולטענת החש"בים הבנקים מנצלים זאת לכאורה לטובתם. "בבתי ההשקעות פשוט מפחדים מהבנקים, בגלל שהם אלה שמפיצים להם את המוצרים. לכן, החשש הוא שהבנקים יגבילו את כמות ההפצה של המוצרים האלה", אומר מנכ"ל חבר בורסה בבית השקעות.

וגורם אחר מוסיף: "מאחר שבבנקים מפעילים במרומז את הכוח שלהם כמפיצים של המוצרים האלה, נוצר מצב שנתח שוק משמעותי עבר מהברוקרים הפרטיים לבנקים, לרבות פעילות ברוקראז' של מוצרים של בתי ההשקעות".

"בניגוד לבנקים, ליבת העסקים שלנו היא פעילות הברוקראז'. אין לנו דריסת רגל בפעילויות אחרות, כמו פיקדונות, מט"ח וכדומה, שהן גם הרבה פחות שקופות", מזכירה פרומקיס. לדבריה, בעקבות הגבלת פעילות הברוקרים הפרטיים מול צדדים קשורים (כלומר קרנות נאמנות וקופות גמל) ל-20% מהמסחר, רוב פעילות הברוקראז' חזרה לחדרי העסקאות של הבנקים, כמו לפני ימי ועדת בכר.

"הבנקים זיהו את הפוטנציאל, ובצדק. הם החליטו להיכנס לתחום בצורה אגרסיבית והורידו את המחירים בצורה חדה, תוך ידיעה שלנו אין מקורות הכנסה האחרים שיאפשרו לנו לשרוד", היא אומרת. "אותנו הרגולטור הגביל בביצוע פעילות מסחר עבור גופים קשורים בטענה שמדובר בניגוד עניינים, אבל מה עם העובדה שהבנקים הם גם מפיצים ומתפעלים ובמקביל מבצעים פעילות ברוקראז' עבור אותם גופים? בזה אין ניגוד עניינים?".

קרב אבוד מראש

לצד הבעייתיות שבפוטנציאל לניגוד עניינים, קשה להתעלם מהעובדה שרוב ההכנסות מהתחום מתנקזות בסופו של דבר אל הבנקים. ענף הברוקראז' מבוסס על שני מגזרי פעילות: מוסדי וקמעונאי. התחרות של חברי הבורסה מול הבנקים מתחוללת בעיקר במגרש המוסדי (חברות ביטוח, קרנות פנסיה וכדומה), לאור העובדה שבסקטור הקמעונאי - כלומר בקרב משקי הבית - הבנקים כבר ניצחו מזמן.

"רוב הרווחיות של הבנקים מגיעה מהתחום הקמעונאי. הם יודעים שבתחום הזה הם אלה שקובעים את הטון, וזאת הסיבה שהעמלות שהם מציעים ללקוחות פרטיים גבוהות פי 2, אם לא יותר, מבתי ההשקעות", מציין ברוקר שמבקש להישאר בעילום שם. "בשוק הקמעונאי אין תחרות, הבנקים פשוט שולטים בו כי הלקוחות הפרטיים שבויים", הוא אומר. "לקוח פרטי אצלי משלם חצי מהעמלה שגובים בבנק על אותה פעולה - והוא עדיין בוחר להיות שם". ואכן, בעוד שלקוח פרטי בבית השקעות משלם עמלת קנייה/מכירה של כ-0.1%, בבנקים העמלה נעה בין 0.25% ועד 0.7%.

לבתי ההשקעות, כאמור, אין פיזור של סניפים, מה שמקנה לבנקים עדיפות מובהקת על פניהם בקרב הלקוחות הפרטיים. מי שאמורה לפתור את הבעיה הספציפית הזו ולפתוח את התחום הקמעונאי לתחרות היא המערכת הסגורה (ראו מסגרת), שהייתה אמורה לעלות לאוויר בסוף 2013, אך כרגע מתעכבת.

"אין מה לעשות, ככה זה כשיש תחרות. המטרה היא להביא להוזלת עמלות ולהיטיב עם הלקוח, ובפועל זה מה שקורה", אומר גורם במערכת הבנקאית. "ברור שהלקוח יעדיפו אותנו", הוא מוסיף, "אנחנו מספקים לו את כל הפעילויות הפיננסיות שלו". לטענות לפיהן עם יציאת החש"בים תביא לעליית מחירים ללקוחות מתייחסים בבנקים בביטול. "העמלות לא יעלו, התחרות בין הבנקים לא תאפשר את זה. ברגע שבנק אחד יעלה את המחיר, הלקוח פשוט יעבור לבנק זול יותר", טוען הבנקאי הבכיר.

פרומקיס מצידה מדגישה כי "הדרך היחידה לשמור על עמלות אטרקטיביות היא לדאוג שיהיו גופים שמתחרים בבנקים", ומזכירה כי פתיחת שוק הברוקראז' לתחרות בבנקים, בעקבות מסקנות ועדת בכר, היא שהובילה לירידה של עד 50% בעמלות הקנייה והמכירה שמשלמים הגופים המוסדיים. "מיעוט במספר השחקנים מתבטא בעמלות גבוהות ובשירות ירוד. זאת מתמטיקה פשוטה - ככל שיהיו יותר מתחרים הפעילות תגדל, המחירים יוזלו ומחזורי המסחר יעלו".

להפריד בין הפצה ותפעול לברוקראז'

ספק רב אם ועדת בכר, שביקשה לפתור את בעיית הריכוזיות וניגוד העניינים בפעילות הבנקים, התכוונה להקנות להם יתרון תחרותי בתחום הברוקראז' מול החש"בים. נראה כי כדי לאפשר תחרות אמיתית בין חברי הבורסה, יש לנטרל את ניגוד העניינים שבין הפצה ותפעול של המוצרים השונים לבין שירותי הברוקראז'. במילים אחרות, על הרגולטורים לדרוש מהבנקים לבחור: האם הם ברוקרים או מפיצים/מתפעלים.

"עצם העובדה שהבנקים מספקים שירותי ברוקראז' לקופות גמל וקרנות נאמנות הופכת אותם ל'צד קשור', ולכן יש מקום להגביל את פעילותם במסחר - בדיוק כפי שהגבילו את החשב"ים", אומרת פרומקיס.

בכיר בשוק מתאר את המצב בצורה קצת יותר נחרצת: "אני לא מבין מה פשר אוזלת ידם של הרגולטורים בנושא, הם הרי מכירים בבעיה. ברור שמאחר שעיקר הברוקראז' נעשה אצל המתפעל - יש כאן ניגוד עניינים". אלא שלמרות שחברי הבורסה שאינם בנקים מתריעים שוב ושוב מפני הסכנות במצב הנוכחי, נראה כי בהנהלת הבורסה וברשות ני"ע לא מוטרדים במיוחד מהנושא ומסתפקים, לפחות לעת עתה, בפתרון של המערכת הסגורה.

"רשות ניירות ערך צריכה לאפשר תחרות אמיתית", אומרת פרומקיס, שמזכירה כי גם הוועדה לשכלול המסחר ועידוד הנזילות בבורסה, שהוקמה ע"י יו"ר רשות ני"ע, פרופ' שמואל האוזר, בניסיון להתמודד עם מחזורי המסחר המדשדשים באחד העם, המליצה לעודד את התחרות בתחום הברוקראז'.

למעשה, פרומקיס טוענת כי קיים קשר בין הגידול המתמשך בנתח השוק של הבנקים לבין הצניחה החדה במחזורי המסחר בבורסה (צניחה של 40% מאז 2010), וכי התחרות בין חברי הבורסה פוגעת לא רק בחש"בים, אלא גם במסחר. "הבעיה היא שלמרות שלחש"בים יש חשיבות עצומה לפעילות הבורסה, אנחנו לא יודעים מהו סדר העדיפויות לטיפול בנושא בקרב הרגולטורים השונים. הובלנו לחדשנות, פיתחנו מוצרים חדשים, הבאנו להוזלת מחירים בהשוואה לתקופה שהתפעול והמסחר היה בבעלות הבנקים והיום הלקוחות מקבלים שירות טוב יותר", היא מסכמת, "אבל במצב הנוכחי אני חוששת שלא נוכל להתחרות ולהציע את השירותים שלנו. רשות ני"ע חייבת להכיר בחשיבות של החש"בים ובתרומה שלהם לשוק ההון".

מרשות ניירות ערך נמסר בתגובה: "המהלך שנקטה הרשות הוכיח את עצמו במבחן הזמן והביא להוזלת עלויות למשקיע שהיה לקוח שבוי של חברי הבורסה הקשורים שגבו ממנו תעריפים גבוהים ביותר. אין כל אינדיקציה לכך שבפועל מתקיים ניגוד עניינים בבנקים".

למה "המערכת הסגורה" עדיין לא נפתחה?

אחת הדרכים שבאמצעותן יכולים הרגולטורים להגביר את התחרות בענף הברוקראז' היא המערכת הסגורה, שתאפשר ללקוחות לסחור בני"ע דרך בתי ההשקעות באמצעות חשבון הבנק שלהם. מדובר ביוזמה של רשות ני"ע ובנק ישראל שתאפשר לברוקרים לגייס לקוחות פרטיים מבלי הצורך בזיהוי פרונטלי, כך שהאחרונים יוכלו לפתוח חשבון ייעודי באמצעות האינטרנט על סמך הזיהוי במערכת הבנקאית.

אלא שלמרות שהרשות להלבנת הון כבר הסכימה למהלך, ועדת החוקה של הכנסת אישרה אותו ורשות ני"ע פרסמה תיקון לצו הלבנת הון, המערכת הסגורה, שהייתה אמורה לעלות לאוויר עד סוף 2013, עדיין לא פועלת. הסיבה: בירוקרטיה. במקביל, החש"בים, שמברכים על היוזמה, מזכירים כי לא די בה כדי לחולל שינוי. לדבריהם, אם יוחלט להטיל חסמי מעבר, כלומר עמלה גבוהה להעברת ני"ע מהבנק לבית ההשקעות, המהלך לא יהיה משתלם ללקוח. אך גם לאחר הפעלת המערכת, יש לזכור כי אין כלל ערובה לכך שרוב הלקוחות, שרגילים לכך שהבנק מנהל את הכסף שלהם, ימהרו לחפש אלטרנטיבות ולנטוש את המסגרת הבנקאית המוכרת.

בכל מקרה, המערכת הסגורה היא מהלך שנותן מענה חלקי בלבד לבעיות, מכיוון שהיא לא תפתור את יתר הבעיות שעל הפרק (כמו פוטנציאל ניגוד העניינים בבנקים). אין ספק כי המערכת תסייע לחש"בים להתחרות על לקוחות פרטיים, אך נראה כי בינתיים היא גם מאפשרת ליו"ר הרשות, האוזר, להתחמק מטיפול בשורשי הבעיה.

 גורו

 בנקים