ביצי הזהב יאבדו מזוהרן

הריכוזיות החריגה של תעודות הסל מאפשרת שולי רווח תפעולי חריגים. בקרוב לא עוד ■ מדריך תעודות סל

דולר / צילום: thinkstock
דולר / צילום: thinkstock

תחום ניהול תעודות הסל הוא שמורת טבע של רווחיות תפעולית חלומית בשוק ההון המקומי, וכיום מטיל התחום הזה ביצי זהב עבור החברות המנהלות את תעודות הסל. אולם בראייה ארוכת טווח ביצי הזהב הללו עומדות להפוך לביצים רגילות, ממש כמו כל מוצר פיננסי אחר בשוק ההון המקומי.

בסוף שנת 2015 הסתכם היקף הנכסים בתעשיית תעודות הסל בישראל ב-103.5 מיליארד שקל. מדובר במגזר פיננסי ריכוזי במיוחד, הנשלט על ידי ארבעה מנהלים בלבד: תכלית המשתייכת ל-מיטב דש  (מחזיקה בנתח שוק של 29.7%); קסם של אקסלנס, מקבוצת הפניקס  (נתח שוק של 28.4%); פסגות סל של פסגות (28.3%) והראל סל השייכת ל-הראל השקעות  (13.7%).

עיון בביצועים הכספיים של מגזר תעודות הסל במסגרת ניתוח מגזרי הפעילות של בתי ההשקעות הציבוריים מלמד כי המגזר מציג רווחיות תפעולית מדהימה של כ-50%. אין בשוק ההון הישראלי עוד שמורת טבע כזו שבה הרווחיות התפעולית גבוהה כל-כך בכל קנה מידה.

תעשיית תעודות הסל הישראלית עושה עבודה נאה בכל האמור במגוון המוצרים שהיא מציעה, אולם ראוי לזכור כי לא מדובר בתעשייה המפתחת תרופות מקור או טכנולוגיה פורצת דרך. בסופו של דבר זו תעשייה שמציעה לציבור החוסכים מוצרים "טיפשים" העוקבים אחר מדדים גלובליים, כך שהרווחיות התפעולית שמתלווה לפעילות הזו היא מדהימה. הריכוזיות החריגה של ענף תעודות הסל - מגזר קרנות הנאמנות הישראלי, למשל, מפוזר בין 19 מנהלי קרנות שונים - מסייעת לתחום פעילות זה לשמר את שולי הרווח התפעולי החריגים.

התחרות העיקרית לתעשיית תעודות הסל אינה מגיעה מעולם קרנות הנאמנות וניהול תיקי ההשקעות האקטיביים, אלא דווקא מכיוונן של קרנות נאמנות עוקבות מדדים, שמתחרות עם תעשיית תעודות הסל בדיוק על אותה המשבצת. מדובר בפלח שוק צומח במיוחד בתעשיית הקרנות המקומית, שצבר תוך שנתיים כ-30 מיליארד שקל יש מאין.

קרנות הנאמנות עוקבות המדדים מצויות בשלב עסקי של מאמצי חדירה ומאבק על נתח שוק, כך שכיום הן גובות דמי ניהול זעומים והפעילות בתחום היא בגדר פעילות מפסידה אצל כלל הגופים הפועלים בתחום.

איחוד בין עולם הקרנות לתעודות

הרפורמה בתחום תעודות הסל, הקורמת עור וגידים בימים אלה כהצעת חוק, עתידה להפוך את המבנה המשפטי של תעודות הסל מאיגרות חוב לקרן נאמנות, תוך ביטול ההתחייבות של תעודת סל להשיג את תשואת הנכסים אחריהם היא עוקבת. הרפורמה הזאת צפויה להגביר דרמטית את התחרות בתחום ולאחד בין עולם תעודות הסל המקומי לעולם קרנות הסל לכדי מוצר השקעות פאסיבי הומוגני.

יתרה על כך, תיקון 23 בחוק השקעות משותפות בקרנות נאמנות, שחוקק בחודש פברואר האחרון, אמור להנגיש לציבור הישראלי מסחר בקרנות זרות עוקבות מדדי חו"ל, וגם הוא צפוי לאיים על רווחיות תחום תעודות הסל, ולנגוס בנתח השוק של התעשייה הזאת,שכ-40% מנכסיה עוקבים אחר מדדי מניות זרות.

העובדה שחלק מרכזי מן הפעילים בתחום קרנות הנאמנות עוקבות המדדים הם אותם השחקנים האוחזים בתעשיית תעודת הסל, עשויה אמנם לעכב את פעולת חוק הכלים השלובים בין הרווחיות של תחום תעודות הסל לבין חוסר הרווחיות של תחום קרנות הנאמנות עוקבות המדדים. ועדיין, בסופו של דבר, הגדלת מספר השחקנים בשוק עוקבי המדדים, המספק מוצר שהוא קומודיטי, תביא להערכתנו לשחיקה דרמטית ברווחיות התפעולית של תחום תעודת הסל.

החברות המנהלות יידרשו לפצות על כך בגידול נחשוני בהיקף הנכסים המנוהלים ו/או בהעלאת דמי ניהול מדודה בקרנות הסל, המוצעות לציבור כיום במחירי הפסד. אחרת בתי ההשקעות לא יוכולו להימנע משחיקה דרמטית ברווחיות.

הכותב הוא האסטרטג הראשי של קבוצת איילון

צרו איתנו קשר *5988