ילן שוב הפתיעה את שוקי החוב והמטבע

ההפתעה מהעלאת הציפיות לגבי גובה הריבית בסוף 2017 הובילה לזינוק נוסף בתשואות האג"ח ולהתחזקות הדולר מול הין והאירו ■ גנדלאך: "תשואה של 3% באג"ח הממשלתיות ל-10 שנים תפגע בנזילות השוק"

ג'נט ילן וסטנלי פישר / צילום: בלומברג
ג'נט ילן וסטנלי פישר / צילום: בלומברג

הכול כביכול היה צפוי, לכולם לכאורה היה ברור מראש שהריבית הפדרלית לטווח הקצר תועלה באמצע דצמבר ב-0.25% לטווח של 0.5%-0.75%. ובכל זאת, בצדק או שלא בצדק, שוב חוו אמש המשקיעים בעולם הפתעה בעת פרסום המדיניות המוניטרית של הבנק הפדרלי המרכזי (הפד). ההפתעה התבטאה מאז בזינוק שנרשם בתשואת האג"ח השנתית של ממשלת ארה"ב, מ-2.47% ל-2.6%, בהתחזקות של 2.5% בערכו של הדולר מול הין היפני, ובירידה של יותר מ-1% בערכו של האירו מול הדולר.

גם בשוק המניות האמריקאי הגיבו אתמול המדדים המובילים בירידות של 0.5%-0.8% להודעת הפד, אולם בשוקי המניות של יפן ואירופה דווקא נרשמו היום עליות שערים, בשל חולשת הין והאירו מול הדולר, שתומכת בחברות המייצאות ממדינות אלו לארה"ב.

בסך הכול התחזק הדולר ב-5% וב-15% מול האירו והין היפני, בהתאמה, מאז בחירתו של דונלד טראמפ לנשיא הבא של ארה"ב בחודש שעבר, ובמקביל זינקה התשואה על האג"ח של ממשלת ארה"ב לעשר שנים ב-75 נקודות בסיס. הסיבה לכך היא התחזית הרווחת כיום, שלפיה צפוי ממשלו של טראמפ לפעול להפחתת מיסים ולהשקעה מסיבית בתשתיות, דרך הגדלת הגירעון התקציבי, מה שאמור להוביל לעלייה באינפלציה.

המהלך המהיר והמפתיע הזה לא נעלם גם מעיניהם של בכירי הבנק הפדרלי. אתמול הם כצפוי העלו את הריבית ב-0.25% - לראשונה ב-2016, ובהמשך להעלאה בשיעור זהה בדצמבר 2015 - אולם במקביל השתנתה התחזית של לפחות כמה מהם באשר לקצב העלאות הריבית בעתיד. כך קרה, שממוצע התחזיות של בכירי הפד בנוגע לגובה ריבית הבסיס בארה"ב בסוף 2017 עלה החודש ל-1.4%, לעומת 1.1% בספטמבר.

המשמעות שמאחורי מספרים עלו היא, שאם לפני שלושה חודשים צפו בכירי הפד בממוצע שתי העלאות בלבד של הריבית במהלך 2017, הרי שכעת עלתה התחזית לשלוש העלאות. התחזית לגבי 2018 ו-2019 נותרה בדצמבר ללא שינוי, וגם היא עומדת על שלוש העלאות בשנה.

כך שבסך הכול מעריכים בכירי הפד כי בעוד שלוש שנים תעמוד הריבית לטווח הקצר על 2.9% (או טווח של 2.75%-3%).

נוסף על כך, נרשמו שינויים כלפי מעלה בתחזיות הקצה, בנוגע לאינפלציה החזויה בכל אחת משלוש השנים הבאות. כך למשל, העולתה התחזית הנמוכה ביותר לגבי 2017 מ-1.5% ל-1.7%, בשעה שב-2018 וב-2019 הועלתה התחזית הגבוהה ביותר ל-2.2%, לעומת 2% ו-2.1% בהתאמה, כפי שהופיעה בתחזיות הפד בספטמבר.

 

תחזיות הפד והטראמפלציה

אז האם בכירי הפד נתפסו ל"טראמפלציה", המונח החדש שמתאר את הציפייה להתעוררות האינפלציה בשנות כהונתו של טראמפ? "חלק מהמשתתפים אבל לא כל המשתתפים, אכן שילבו חלק מהנחותיהם בנוגע לשינויים במדיניות הפיסקאלית אל תוך התחזיות שלהם. ייתכן שזה היה אחד מתוך כמה גורמים שהובילו לשינויים". כך, מבלי לומר את השם המפורש "דונלד טראמפ", הסבירה אמש יו"ר הפד ג'נט ילן במסיבת העיתונאים הרבעונית שכינסה לאחר פרסום החלטת הריבית, את השינויים בתחזיות בכירי הפד.

ליאור פאוסט, מנהל דסק מט"ח בלאומי שוקי הון, הדגיש הבוקר כי בניגוד לעבר, הרי שהפעם התייחסה ילן בנאומה לתרחישים המתבטאים בטבלת התחזיות של בכירי הפד, ואף פרסה את חסותה ואימצה את אותה תמונה שמבטא עקום הריבית המשתקף מממוצע התחזיות לגבי גובה הריבית העתידית.

רוני יונסיאן, מנהל דסק מחקר ני"ע זרים בלאומי שוקי הון, בחר להדגיש את הסבריה של ילן, שלפיהם קצב העלאות הריבית יהיה תלוי בין היתר ביישום המדיניות של טראמפ, הכוללת שתי רגליים עיקריות: הקלות במיסוי והגדלת ההוצאה התקציבית. "ככל שטראמפ יצליח להביא ליישום מלא יותר את תוכניותיו כך הריבית תעלה. השקעה נרחבת בתשתיות והפחתות מיסים עשויות להוביל לגיוס עובדים, ולכן לייצר לחצים לעליית השכר הריאלי, זה כמובן יתמוך בעליית האינפלציה. קשירת פעילות הפד למדיניות טראמפ היא גורם מאזן וחיובי", כתב יונסיאן.

בשעה ששוק האג"ח הסב בחודש האחרון הפסדים כבדים למשקיעים בו, הרי שבשוק המניות נרשמת חגיגה מאז ניצחונו של טראמפ בבחירות לנשיאות. למרות הירידות שנרשמו אמש, "טראמפ ראלי" כבר הוביל לעלייה של 5% במדד החברות הגדולות S&P 500 ולזינוק של 13% במדד החברות הקטנות ראסל 2000.

השפעה לרעה על נזילות שוק האג"ח

עם זאת, המשך העלייה המהירה בתשואות לפדיון של שוק החוב האמריקאי עלול לדעת המשקיע ג'פרי גנדלאך לשנות את המשוואה גם לגבי האפיק המנייתי. גנדלאך, מנהל קרן הגידור דאבל-ליין קפיטל, אמר השבוע כי עלייה של התשואה על האג"ח הממשלתיות ל-10 שנים לעבר רמה של 3% יותר תפגע גם בשוקי המניות.

"אנחנו מתקרבים לנקודה שבה לעלייה נוספת בתשואת האג"ח הממשלתיות, ולבטח מעל 3%, תתחיל להיות השפעה אמיתית על הנזילות בשוק האג"ח הקונצרניות ובשוק האג"ח זבל", אמר גנדלאך בשיחה עם משקיעים, כפי שצוטטה בבלומברג. נוסף על כך, תשואה של יותר מ-3% באג"ח הממשלתיות ל-10 שנים, מתחילה לדעתי להעלות שאלות בנוגע לחלק מהאספקטים של שוק המניות ושוק הדיור במיוחד".

גנדלאך, כזכור, היה בין המשקיעים בארה"ב שהעריכו כבר בחודשי הקיץ שדונלד טראמפ יהיה הנשיא הבא של ארה"ב. הוא אף הדגיש אז בראיונות בתקשורת הכלכלית כי ניצחון של טראמפ יהיה חיובי לשוקי המניות ושלילי לשוקי האג"ח, מה שהתברר כתחזית מדויקת להפליא. כעת הוא מעריך שמדיניותו של טראמפ תהיה "לא ידידותית" לשוקי האג"ח, וכי התשואה על האג"ח של ממשלת ארה"ב ל-10 שנים עשויה לטפס בתוך 4-5 שנים ל-6%, לעומת 2.6% כיום.

יונסיאן מלאומי מעריך דווקא כי שנת 2017 הולכת להסתמן כשנה שבה האפיק הסולידי יעשה את הצעד הראשון בדרך לעלייה באטרקטיביות שלו ביחס לשוק המניות. "מכפיל הרווח של מדד S&P 500 נמצא סביב שיא של 12 שנים, ואת החלק העיקרי בראלי המניות של השנים האחרונות ניתן לזקוף לריביות הנמוכות. לכן, שינוי בתוואי הריבית צפוי להוביל לירידה מסוימת בתיאבון לסיכון. על שוק המניות יפעלו בשנה הקרובה שני גורמים מנוגדים: מצד אחד, צעדים תומכי צמיחה, בראש ובראשונה הקלות במיסוי ומנגד עלייה באטרקטיביות של החלופה למניות - איגרות חוב. אנו מעריכים שביצועי מדד S&P 500 ב-2017 יהיו פושרים, כי המשקל של הריביות העולות הוא כבד יותר", כתב יונסיאן.

צרו איתנו קשר *5988