רוסיה: התלות בשוק האנרגיה צפויה להוריד עוד יותר את פוטנציאל הצמיחה

שנות ה-2000 היו תור הזהב של רוסיה, עם צמיחה ממוצעת של 7% בעיקר הודות לעליית מחירי הנפט • ב-2012 החגיגה נגמרה, ומאז ועד היום הצמיחה נעה בין קצב שלילי לחיובי - כתוצאה ממצב שבו הנפט הוא האב היחיד של ההצלחה במדינה, אבל לכישלונות אחראים גורמים רבים

אלכסנדר נובאק, כנס אופק / צילום: רויטרס
אלכסנדר נובאק, כנס אופק / צילום: רויטרס

כאשר בוחנים את רוסיה בהיבט הכלכלי, מבחינים בהרבה ניגודים. מצד אחד - מעצמה אדירה עד לסוף המאה הקודמת, שחקנית משמעותית בזירה הגיאופוליטית וענקית בקנה מידה עולמי בכל הנוגע למשאבי טבע, אנרגיה ותעשייה. מצד שני, 13% מאוכלוסייתה נמצאים מתחת לקו העוני, בעלת מטבע תנודתי, שערכו מול הדולר צנח בכ-15% מתחילת השנה, והצמיחה בה אנמית ומושפעת יתר על המידה ממחירי הסחורות.

אם נביט בנתיב ההתפתחות הרוסי מאז התפרקות ברית המועצות נראה מסלול עקלקל; אם שנות ה-90 התאפיינו בקשיי מעבר לכלכלת שוק (יחסית) הרי ששנות ה-2000 הציגו תור זהב עם צמיחה ממוצעת של 7%, הודות למספר רפורמות כלכליות תומכות צמיחה, ובעיקר הודות לעליית מחירי הנפט, שניפחו את הכיס הרוסי במהלך העשור הקודם (להוציא את המשבר העולמי ב-2008).

ב-2012 החגיגה נגמרה, והצמיחה החלה לדעוך, כך שמאז ועד היום היא נעה בין קצב שלילי לחיובי, וכפי שכבר אפשר להבין, ברוסיה הדברים עובדים קצת אחרת - להצלחה אב אחד, הלוא הוא הנפט. לעומת זאת, לכישלון אבות רבים: סנקציות כלכליות, ירידת מחירי הנפט וחוסר המסוגלות להשתחרר מהתלות הזו, ההאטה אצל האירופים שזולגת גם לרוסיה, דמוגרפיה בעייתית מאוד וכמובן, מרוסיה באהבה, סקנדלים גיאופוליטיים בשפע.

נשענת בעיקר על הרווחים מאנרגיה

כאמור, רוסיה נשענת בעיקר על רווחיה מאנרגיה כדי להניע את המשק, ובאוקטובר השנה היא הגיעה לשיא ייצור של 11.4 מיליון חביות נפט ליום. התנודתיות החדה במחירי הנפט במהלך החודשים האחרונים, על רקע הסנקציות האמריקאיות על איראן והשיתוק בתפוקה של ונצואלה, הכניסה את העולם לסחרור, והפחד מהתכווצות ההיצע ומעליית מחירים הפך מהר מאוד למצב של עודף היצע וצניחת המחיר, לאחר הפטור שארה"ב נתנה לשמונה מדינות בכל הנוגע ליבוא נפט מאיראן.

בדומה למדינות אופ"ק, הרוסים מאוד לא מרוצים מירידת מחירים, ועל כן הם תמיד חתרו לבסס את מעמדם בין יצרניות הנפט העולמיות כקובעי מחיר שוק, ובשנים האחרונות הם תפסו מקום מרכזי בקרע המתרחב בין המדינות החברות באופ"ק, כך שלמעשה, השיחות הישירות בין הסעודים לרוסים הן אלה שמכתיבות את הקצב ואת התפוקה.

על אף זאת, המצב כרגע, שבו מחיר הנפט הממוצע לשנת 2018 אמור לעמוד על כ-70 דולר לחבית, ועלות ההפקה של רוסיה היא כ-40 דולר, ממקם את מאזן ההוצאות של הממשלה הרוסית בעודף של כ-2% מהתוצר.

לכאורה זה זמן טוב לפוטין לממש את תוכניותיו להעלות את רמת החיים ולהתניע את הכלכלה בעזרת הרחבה פיסקאלית. אלא שחוק פדרלי, אחראי למדי, מחייב את הממשלה הרוסית לחסוך את רווחי האנרגיה בקרן חיסכון (בקרוב אצלנו), שאמורה בין היתר לספק רזרבות מט"ח כדי לייצב את הרובל בשעת הצורך. עובדה זו תיאלץ את פוטין להעלות מסים ולקחת חוב כדי לממש את אג'נדת הפנים שלו. הבעיה היא שנטילת חוב מוגברת בשלב זה תותיר את רוסיה פגיעה מאוד בשוק האג"ח שלה, זאת בשל חידוש הסנקציות האירופיות בפסגה האירופית שהתקיימה רק בסוף השבוע, והמשך קיומן של הסנקציות האמריקאיות שרק מוסיפות לפרמיית הסיכון הרוסית.

ההידרדרות המשמעותית בתנאים הכלכליים ברוסיה החלה לאחר אירועי סיפוח חצי האי קרים, שהובילו לסנקציות חובקות עולם, אשר הגבילו את הגישה של חברות רוסיות לשווקים הגלובליים, וגרמו לחצי פיחות מטבע משמעותיים. ניתן לומר, בהסתכלות על צירי הזמן הכלכליים והפוליטיים, שאותן סנקציות הן הגורם המעכב הגדול ביותר לצמיחת הכלכלה הרוסית, ובכל זאת הדבר לא מונע את המשך ההתרסה של פוטין מול המערב. לא משנה אם זה יקרה באמצעות התערבות לכאורה בבחירות בארה"ב, מעורבות צבאית בסוריה, הרעלת הסוכן הכפול בבריטניה וגירוש 60 דיפלומטים אמריקאים (רק במאי האחרון) - ברור לכל שהרוסים רוצים לשוב למעמדם כמעצמת-על, והם משקיעים משאבים רבים כדי להגשים זאת.

חשוב אפוא שהרוסים יזכרו שגם מעצמות זקוקות לכלכלה חזקה בבסיסן. רוסיה לא השכילה במהלך העשורים האחרונים לגוון את מנועי הצמיחה שלה, ונותרה תלויה לחלוטין בשוק האנרגיה כמנוע הצמיחה המרכזי שלה. בצל העובדה ששוק האנרגיה הוא תנודתי מטבעו, שביטול הסנקציות הכלכליות לא נראה באופק וששוק העבודה הרוסי צפוי להתכווץ עקב דמוגרפיה בעייתית, אנו צפויים לראות המשך ירידה דרמטי בהיקף ההשקעות במשק הרוסי, מה שיוריד עוד יותר את פוטנציאל הצמיחה ברוסיה גם בשנים הבאות. 

דשנים: ענף גלובלי עם צמיחה יפה - למרות נתוני המאקרו 

מציאת השקעה מעניינת כשנתוני המאקרו לא תומכים היא מלאכה לא פשוטה בכלל. ההיגיון הכלכלי במצבים אלו אומר שיש לדבוק בחברות יצואניות, שלהן תלות יחסית נמוכה בכלכלה המקומית. אך במקרה של רוסיה זו גם מלאכה מאוד לא פשוטה, בפרט שהמטבע מהווה גורם משמעותי בהיבט הרווחיות בחברות יצואניות, והרובל נחלש.

בחרנו בכל זאת לנסות להתמקד בענף גלובלי שצמח יפה בשנתיים האחרונות - ענף הדשנים, שבו לרוסיה תרומה משמעותית. בענף זה פועלות מספר מצומצם של חברות ברחבי הגלובוס, אחת מהן היא חברת הכרייה אורלקאלי Uralkali, יצרנית האשלג השנייה בגדולה בעולם במונחי היקפי ייצור.

החברה מייצרת כ-13 מיליון טונות אשלג בשנה, ואחראית על יותר מ-20% מאספקת האשלג העולמי (ענקית האשלג הקנדית נוטריא אחראית על כמות מעט יותר גדולה של ייצור אשלג). לקוחות החברה פזורים על פני כל הגלובוס, והיא משווקת אשלג לחקלאים ב-60 מדינות שונות, בהן הודו, ברזיל, ארה"ב, אירופה, רוסיה וסין.

לחברה חמישה מכרות שונים ושבעה מפעלים, מתוכם שישה מיועדים להפקת אשלג, והיא מעסיקה כ-11 אלף עובדים. מעבר למכרות הקיימים החברה גם מחזיקה ברשיונות לפיתוח מכרות נוספים, שלהם עתודות של מינרלים נוספים.

החברה החלה את פעילותה לפני שנים רבות. בשנת 1926 אושרה בברית המועצות לשעבר ההחלטה על פיתוח תעשיית האשלג הסובייטית, ובשנת 1934 הושק המכרה הראשון להפקת אשלג. בשנת 1964 שונה שם החברה שפיתחה את המכרות לשמה הנוכחי Uralkali. בשנת 1992 הונפקה החברה בבורסה במוסקבה ובשנת 2010 היא רכשה את יצרנית האשלג סילבניט, שהובילה אותה להיות החברה הגדולה ביותר בעולם בהפקת אשלג.

הריכוזיות הגדולה של שוק האשלג

שוק האשלג ריכוזי מאוד. בין השנים 2005 ועד 2013 השוק אף היה ריכוזי עוד יותר, נוכח קיומם של שני תאגידי אשלג בינלאומיים, שריכזו את מרבית היצרניות בענף - תאגיד האשלג הקנדי ותאגיד האשלג הרוסי, שכלל גם את חברת בלארוסקלי. החלטה של החברה לפרק את התאגיד הובילה להפרת האיזון בשוק האשלג העולמי, ולמעבר של הכוח מהיצרניות (שהיו עד לאותה תקופה שחקניות מחיר, וגרמו העלאה של המחירים בשוק באמצעות שליטה על הכמויות המיוצרות) לקנייניות (ובראשן סין, שעד היום מנסה לשלוט בכמויות ובמחירים מכיוון שהיא גם היבואנית הגדולה ביותר של אשלג בעולם, ומהווה כ-17% מצריכת האשלג העולמי).

שוק האשלג ידע עליות ומורדות בעשור האחרון, והשיא נרשם בשנת 2007, על רקע צפי לצמיחה חדה בביקושים העולמיים, נוכח הצפי להמשך הגידול באוכלוסייה העולמית, ובעיקר נוכח הצפי להמשך הגידול בביקושים מצד סין, שנהנתה מהצמיחה הגבוהה בעולם, עם פוטנציאל ליצירת שכבת ביניים, ועם צפי לצמיחה חדה בביקושים לתבואות חקלאיות, ובעיקר לתירס, לחיטה, לסויה ולאורז.

פירוק הקרטל בין החברות וירידה בצמיחה של המעצמה הכלכלית החדשה הובילו לשנים קשות בתעשייה. שינוי מגמה החל בשנים 2017 ו-2018, בעיקר על רקע הגידול המחודש בביקוש. גם אורלקאלי החלה להראות סימני התאוששות, לאחר התכווצות המחזורים והרווחיות שאפיינו אותה מאז פירוק התאגיד עם בלארוס. למרות ההתאוששות במכירות וברווחיות, המניה עדיין סובלת מלחץ שלילי, שנובע בין היתר מהגידול החד שנרשם בחוב החברה, שמגדיל את הסיכון הפיננסי, התנודתיות החדה של הרובל וחוסר השקיפות שמאפיין את רוסיה. 

הכותבים הם כלכלן ומנהלת מחלקת מחקר ברוקראז' בפסגות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע

צרו איתנו קשר *5988