סלבין ניצח את זבידה: מדוע כשלה הצעת הרכש העוינת של מבנה לסלע קפיטל?

מאבק יצרי ורווי האשמות בין מנהליהן של שתי חברות נדל"ן מניב מקומיות הגיע השבוע כנראה לסיומו - שבעה שבועות לאחר שהתחיל. חברת סלע קפיטל נדל"ן הצליחה לשמור על עצמאותה אל מול הצעת הרכש עוינת שקיבלה מחברת מבנה נדל"ן, בעוד המציעה נותרה עם תאוות ההתרחבות המואצת ועם תווית של שחקן בעל שאיפות בשוק המקומי.

המאבק הזה, שנפתח באמצע נובמבר האחרון, נהפך במהרה למאבק אישי בין מנכ"ל מבנה, דודו זבידה, שהוביל את התהליך עבור החברה המתנהלת ללא גרעין שליטה, לבין יו"ר סלע קפיטל, שמואל סלבין. אלא שמעבר לכך, היה זה מאבק בין חברה המוגדרת כקרן ריט ומבקשת לשמור על מעמדה הייחודי, אל מול חברה גדולה וחזקה יותר, המבקשת להשתלט על הקרן תוך שינוי מעמד זה וסילוק חברת הניהול של הקרן.

סלע היא קרן להשקעות במקרקעין (ריט), שמנוהלת בידי חברת ניהול בראשות סלבין, אשר גובה בתמורה לשירותיה דמי ניהול של יותר מ-20 מיליון שקל בשנה. בהיותה קרן ריט, אין לסלע בעל שליטה ומניותיה פזורות על פני משקיעים רבים - מחציתם משקי בית ומחציתם גופים מוסדיים. משקיעי הקרן זוכים לחשיפה לנכסיה המניבים ונהנים מדיבידנדים שוטפים בגין רווחיה ומהקלות במיסוי שמעניק החוק לקרן מתוקף מעמדה. מנגד, שיעור ההחזקה הנמוך של כל אחד מהמשקיעים בקרן פוגע ביכולת המשקיעים להשפיע על קבלת ההחלטות הניהוליות בקרן ועל דמי הניהול שהיא משלמת.

מעמדה המיוחד של קרן הריט הופך את בעלי חברת הניהול שלה לאלה השולטים בה בפועל. לפיכך, כדי להשתלט עליה, נדרשה מבנה לשנות את מעמדה המיוחד של סלע כקרן ריט, ולאחר מכן להצליח לרכוש את מרבית מניותיה.

אישור ההחלטה דרש רוב מיוחד של 75%

במבנה ניסו להוכיח כי החיסכון שייווצר מסיום הסכם הניהול של סלע, יחד עם הסינרגיה לפעילותה הקיימת של מבנה, יהיו עדיפים לבעלי מניות סלע על הטבות המס והדיבידנדים שלהם הם זוכים במצב הנוכחי. לחלק מבעלי המניות של סלע נימוקים אלה הספיקו, אבל בסיומה של אסיפה כללית שנערכה השבוע, התברר כי תמיכה זו אינה מספקת לצורך אישור ההחלטות הדרושות לשינוי מעמדה של סלע.

מבין המשתפים באסיפה, תמכו 58% בהצעת ההחלטה שהגישה מבנה לשינויים בתקנון סלע - שיאפשרו לה להחזיק ביותר מ-51% ממניות החברה, ובכך להפוך לבעלת השליטה בה. עם זאת, אישור ההחלטה דרש רוב מיוחד של 75% מקרב המצביעים, ומשום כך ההצעה זלא אושרה.

במקביל, הצביעו בעלי המניות על הצעת החלטה נוספת, שקבעה כי סלע תחדל מלהיות קרן להשקעות במקרקעין. הצעה זו זכתה לרוב של 58% מקרב כלל המצביעים, אבל בנטרול מצביעים שהוגדרו כבעלי עניין אישי בהחלטה, עמד שיעור התמיכה על 28% בלבד, כאשר שיעור המתנגדים זינק ל-72%. לפיכך, גם הצעת החלטה זו לא אושרה בידי האסיפה הכללית של סלע.

השופט קבע: סיווג על פי בחינה כלכלית

ההגדרה מיהו בעל עניין אישי בהחלטה הייתה אחד מסלעי המחלוקת בין מבנה לסלע, ואף נגררה לאולמו של שופט בית המשפט המחוזי בתל אביב, מגן אלטוביה. בסיומו של הליך ייצרי זה, קבע השופט כי הסיווג יעשה על פי הבחינה הכלכלית.

על פי הגדרה זו, נקבע כי לבעל עניין אישי בהצבעה ייחשב כל בעל מניות של סלע שמחזיק גם במניות מבנה, וששווי השקעתו במניות מבנה גבוה במונחים כספיים מסך השקעתו במניות סלע. מצב זה הביא לפסילה של כ-42% מהמצביעים בפועל.

את עיקר הפסילה ספגו הגופים המוסדיים, שהחזקתם במבנה גדולה יותר מהחזקתם בסלע, וזאת מהטעם הפשוט ששווי השוק של מבנה גבוה פי חמישה כמעט משווי השוק של סלע (6.56 מיליארד שקל לעומת 1.36 מיליארד שקל). גופים מוסדיים אלה תמכו ברובם במהלך ההשתלטות של מבנה על סלע, וראו בו פוטנציאל להשאת ערך למשקיעים שלה.

"הישג להנהלת סלע, תבוסה למבנה"

עם זאת, היו גם גופי חיסכון ארוך טווח שהתנגדו למהלך ותרמו רבות להכשלתו. מדובר בעיקר בקופות מפעליות, ובראשן קרן ההשתלמות של המורים והגננות, קרן ההשתלמות של המורים העל-תיכוניים, קרן ההשתלמות של ההנדסאים והטכנאים, קופת הגמל של עובדי האוניברסיטה העברית וקופות הגמל של האחים והאחיות.

נוסף על כך, התנגדו להצעות ההחלטה גם משקיעים פרטיים, וכמובן חברת הניהול של סלע בראשות היו"ר סלבין והמנכ"ל גדי אליקם. לאחר פרסום התוצאות, מיהרה סלע להודיע כי "תוצאות ההצבעה, שלפיהן מעל 72% מהמשקיעים הצביעו בעד המשך פעילותה של סלע כקרן ריט, הן הישג גדול להנהלת סלע ותבוסה קשה לחברת מבנה".

בסלע הוסיפו כי "העובדה שרוב מוחץ בקרב משקי הבית הצביעו נגד שינוי התקנון, ובכך בחרו לדחות את הצעת הרכש של מבנה ולהמשיך את קיומה של סלע נדל"ן כקרן ריט, מעידה על שביעות רצונם הגבוהה מניהול החברה ומתשלום הדיבידנדים הקבועים שסלע, בהיותה קרן ריט, מחויבת להם. גם התוצאות בקרב המשקיעים המוסדיים הן הבעת אמון אדירה בחברה.

"העובדה שהמוסדיים דחו את שינוי התקנון, מעידה כי הדרך והתוצאות של הנהלת סלע - מימון נמוך, תפוסה גבוהה וחלוקת דיבידנד - הוכיחו את עצמן לאורך השנים. הן המשקיעים הפרטיים והן המוסדיים הביאו לידי ביטוי בהצבעתם את העובדה כי קרנות הריט הן מכשיר אמין, ראוי וחשוב בשוק הנדל"ן בישראל, וכי ישנה חשיבות גדולה בשמירה עליו. אנחנו מודים למשקיעים על הצבעתם, וממשיכים הלאה במרץ ובכוחות מחודשים".

מה תעשה מבנה עם מניות סלע שרכשה?

הנהלת מבנה מסרה בתגובה: "אנו מצטערים על התוצאה, אך מכבדים את החלטת האסיפה. אנו סבורים כי העסקה טובה ונכונה לכלל בעלי המניות. אנו נמשיך במהלכינו להגברת הייזום, השבחת הנכסים והרחבת הפעילות כפי שעשינו בהצלחה עד כה, לטובת כלל בעלי העניין במבנה". 

בעקבות הכישלון באסיפת בעלי המניות, בוטלה הצעת הרכש המלאה שהגישה מבנה למניות סלע בתמורה למניות של עצמה. יחס ההחלפה שיקף לסלע שווי של 1.62 מיליארד שקל, בהשוואה לשווי שוק נוכחי של 1.36 מיליארד שקל. 

כעת תידרש מבנה להכריע מה בכוונתה לעשות עם 6.1% ממניות סלע שרכשה מחברת הפניקס לפני כחודשיים בתמורה לסכום של 83 מיליון שקל. המניות האלה נרכשו כדי לכפות על סלע את כינוס אסיפת בעלי מניותיה, אבל כעת הן נותרו בגדר השקעה פיננסית פסיבית בלבד.

סלע קפיטל נדל"ן היא קרן השקעות במקרקעין (REIT) מוטת משרדים. לסלע 36 נכסים מניבים, המשמשים בנייני משרדים, מסחר, תעשייה ולוגיסטיקה, בשווי של כ-3.38 מיליארד שקל, כאשר ההון העצמי של החברה עמד בסוף ספטמבר על 1.55 מיליארד שקל.

מבנה נדל"ן היא חברה ללא גרעין שליטה, שמחזיקה ב-544 נכסים מניבים בתחומי התעשייה, הלוגיסטיקה, המשרדים והמסחר, בשווי כולל של 8.73 מיליארד שקל. בעלת המניות הגדולה במבנה היא משפחתו של דוד פורר, שמחזיקה ב-19% מהחברה ושנציגה בדירקטוריון, טל פורר, גם מכהן בתפקיד יו"ר החברה.

רכישת סלע הייתה אמורה לחזק את חשיפתה של מבנה לתחום המשרדים ולמצב את מעמדה כאחת מחברות הנדל"ן המניב הגדולות והחזקות בישראל. 

גילוי מלא. למשפחת בר און, מבעלות השליטה בגלובס, מניות מיעוט בחברה הציבורית מבנה