השווקים סוערים בשבועות האחרונים, ויש להם סיבות טובות. נתוני מאקרו מפתיעים ואירועים ביטחוניים ופוליטיים דרמטיים ברחבי העולם מקפיצים, ובעיקר מפילים את השווקים שוב ושוב. תנודתיות הפכה לשם המשחק, ורק הסיבות מתחלפות.
● בבנק דיסקונט ממליצים במפתיע: זה הזמן להגדיל את החשיפה למניות
● האם אנחנו בתחילתה של מפולת או שמדובר רק בתיקון? בשוק ההון חלוקים
"תסתכלו רק על החודש האחרון ותראו איזה רצף אירועים היה לנו: ניסיון התנקשות בטראמפ, ביידן מפסיק להיות מועמד לכהונה נוספת וקמלה האריס מחליפה אותו. גם בארץ הייתה לנו סדרה של התרחשויות. זה נראה רחוק, אבל הגיע מל"ט מתימן שפגע בת"א, אנחנו תקפנו את תימן, היו חיסולים קרובים וחיסולים רחוקים", אומר עפר קליין, ראש אגף כלכלה ומחקר בהראל ביטוח ופיננסים, בראיון לפודקאסט "כוחות השוק" של גלובס. "בשוק ההון ראינו זעזועים לא קטנים שבאו אחרי חודשים של עליות, גם מיפן וגם מארצות הברית. המערכת זזה", הוא מוסיף. קליין מכהן בתפקיד הנוכחי מעל עשר שנים, יושב בכל ועדות ההשקעה של הקבוצה, ובעבר מילא תפקידים גם בבנק ישראל ובמשרד האוצר.
דיברנו איתו על הטלטלה בשווקים, גורל הריבית בארה"ב ובישראל, האירועים הכלכליים ביפן ששלחו גלי הדף עד לוול סטריט, וגם על התחזית האופטימית שלו לכלכלה הישראלית ולשקל ביום שאחרי המלחמה.
"התחזיות מוגזמות לגמרי, הפד לא שם"
עפר, בוא נתחיל מסקירת השבוע הסוער שהיה בשווקים. מה בעצם קרה?
"כשמסתכלים על המאקרו, רואים כמה מגמות מאוד ברורות: האינפלציה העולמית הולכת ויורדת, אבל בקצב איטי. למה? כי שוק העבודה עדיין חזק. נכון שפורסמו לאחרונה מעט נתונים שהלחיצו את השווקים, אבל כשמסתכלים על שוק העבודה האמריקאי, שיעור האבטלה עדיין נמוך - 4.3% ביולי. מנגד, השכר בארצות הברית עדיין עולה בקצב מהיר יחסית.
"ארצות הברית היא כלכלת שירותים והתשומה המרכזית בשירותים זה עובדים ושכר. כשהשכר עולה בקצב של 3.5%־4%, קשה לראות את האינפלציה יורדת בצורה מהירה כמו שהיינו רוצים לראות".
בסוף השבוע שעבר פורסם דוח התעסוקה לחודש יולי, שהיה חלש מהצפוי והצביע על עלייה מפתיעה באבטלה. התגובה בשוק הייתה ירידה חדה של המדדים המובילים בוול סטריט וטענות על כך שהפדרל ריזרב, הבנק המרכזי של ארה"ב, פספס את המיתון המתקרב, בדיוק כמו שפספס את משבר האינפלציה בתחילתו.
נראה שהשוק מודאג מאוד מהעלייה באבטלה.
"אנחנו לא מדברים פה על 10%, אלא על 4.3% בלבד. נכון שמה שמדאיג זה קצב העלייה, התחלנו את השנה ב־3.7%. אני יותר מודאג כשאני מסתכל לתוך הנתונים. בחודש יולי נוספו למשק האמריקאי 114 אלף עובדים חדשים, אבל 70% מהם בתחומי החינוך והבריאות. מנגד, בסקטורים שהיינו רוצים לראות צומחים, כמו בהייטק, פיטרו עובדים. זה הרבה יותר מדאיג לדעתי".
בשווקים דואגים ומתמחרים כעת הורדת ריבית אגרסיבית במיוחד בספטמבר - מ־5.5% ל־5%.
"נכון, מה שנקרא ציפיות לחוד ומעשים לחוד. השוק במאניה־דיפרסיה. אם אני אחזיר אתכם כמה חודשים אחורה, השוק ציפה לשש הפחתות ריבית בחצי שנה. אבל אחרי שני נתונים שלימדו על חוזקת הכלכלה האמריקאית הוא עבר לתחזית שלא יהיו הפחתות ריבית בכלל השנה. והנה, עכשיו שוב נתון אחד חלש, ושוב השוק מדבר על שהריבית תרד בחדות עוד השנה, ברמה של 1% בתוך חודשיים. זה מוגזם מדי לצד השני. הפד לא שם. לדעתי הוא יפעל בצורה הרבה יותר מתונה. אני מעריך שנראה הורדה של רבע אחוז בספטמבר ואז בעוד רבע בנובמבר.
"כשמסתכלים על ההיסטוריה רואים שהשוק עובר מחגיגה לאבל בנתון אחד. וזה גם מה שקורה הפעם. אם יתפרסם נתון חזק על הכלכלה האמריקאית לקראת ההחלטה בספטמבר, תראה שהשוק יודע להתהפך מהר מאוד. זה השוק".
הדרמה בטוקיו שטרפה את הקלפים
אבל עם כל הכבוד לוול סטריט, הדרמה האמיתית של השווקים בשבוע החולף הגיעה מטוקיו. "הסיפור של יפן מתחיל קודם כל בדמוגרפיה", מסביר קליין. "נתחיל בבעיה המרכזית - יפן הולכת ומתכווצת. "תחשבו על עיר שיש בה כל שנה פחות ופחות תושבים. מה יקרה לביקושים? הם יירדו, וכך גם המחירים הולכים ויורדים. בהתאם, האינפלציה מאוד נמוכה והריביות שם בעשורים האחרונים הן אפסיות או אפילו שליליות".
איך זה משפיע על המטבע המקומי ועל הסחר העולמי?
"התעשייה ביפן היא בין הגדולות בעולם. כשאתה צריך לשרת תעשייה כל כך גדולה והאוכלוסייה שלך הולכת ומתכווצת, בעצם אתה צריך לכוון לייצוא. וזה בדיוק מה שהיפנים עשו. הם היו צריכים לעודד ייצוא, והדרך הטובה ביותר לכך היא דרך פיחות של המטבע.
"בעוד שבכל העולם התחילו להעלות ריבית אחרי הקורונה, ביפן נותרו עם ריבית שלילית. לא רק זה, הם אפילו קנו אג"ח והזרימו עוד כסף לשוק. כתוצאה מזה, נוצר פער ריביות שהוביל לקארי טרייד (carry trade). אתה יכול לבוא ולקחת הלוואה בין בריבית אפס, להמיר אותה לדולרים, לשים את הכסף בבנק אמריקאי ולקבל עליו 5.5% ריבית. זה רווח נקי, אבל יש כמובן סיכון. הסיכון הוא שהמטבע פתאום יתחזק ומשהו ישתנה.
"הדבר הזה בעצם יצר כל הזמן לחץ לפיחות של הין, ובסופו של דבר לעלייה של האינפלציה. אז, הבנק המרכזי התערב. הוא העלה את הריבית לרמה של 0.25% - הגבוהה ביותר מאז 2008 - והיה צפי שיודיע על העלאה נוספת, תחזית שבינתיים התמתנה. בנוסף, הבנק המרכזי פעל בשוק המט"ח עצמו, מכר הרבה מאוד דולרים, קנה ין וחיזק את המטבע. בעצם הוא יצא נגד כל הסוחרים שעשו את הטרייד הזה".
למה זה כל כך טלטל את וול סטריט?
"במקביל, ראינו ירידת תשואות חדה מסיבות אחרות באג"ח בארה"ב בין היתר בגלל דוחות מאכזבים של ענקיות הטכנולוגיה ודוח התעסוקה החלש שדיברנו עליו. פער התשואות התכווץ בבת אחת, הין התחזק, והרבה אנשים שהיו בפוזיציה וצפו את התחזקות הדולר נכנסו ללחץ ומכרו כל מה שהם יכולים".
מה הנתון הבא שלהערכתך יכול להזיז את השווקים?
"מדד המחירים לצרכן בארה"ב, שיפורסם ביום רביעי הקרוב. מוקדם להספיד את האינפלציה. כל עוד השכר עולה בקצב של כמעט ארבעה אחוזים בשנה, קשה לראות את האינפלציה צוללת. הנתון הזה יכול שוב להפוך את כל השווקים, אבל בעניין הזה חשוב להזכיר שאני ממליץ לא לנסות לתזמן את השוק, אלא להסתכל על הטווח הארוך".
יו''ר הפד ג'רום פאוול / צילום: Associated Press, Patrick Semansky
"המלחמה תעבור, ואחריה יהיה שיקום"
עפר קליין מכיר היטב את המוסדות הפיננסים של ישראל מכל הכיוונים, הן מהשוק הפרטי והן מהצד של האוצר ושל בנק ישראל. בשלב זה הוא לא מודאג באופן חריג מנתוני המאקרו של המדינה, אבל מסמן יעדים שלדבריו חייבים לקרות ביום שאחרי המלחמה. "הגענו מנקודה מאוד טובה ערב המלחמה, יחס החוב־תוצר עמד על 60%. את 2023 סיימנו עם 62% ואת השנה הנוכחית נסיים לפי ההערכות על 67%. ביחס לעולם, מצבנו לא רע עדיין, גם אם שיעור היחס חוב־תוצר ימשיך ויעלה. הממוצע ב־OECD נע סביב 75%. כל עוד אנחנו נדע לעצור ולהתחיל להוריד את יחס החוב־תוצר, זה יהיה בסדר. אבל שוב, צריך לזכור שהתחלנו מנקודה מאוד טובה. גם מבחינת האבטלה והאינפלציה".
מי ישלם את החוב הזה?
"ברור שלמלחמה תהיה השפעה. מלחמות עולות כסף ואת המלחמה צריך לממן. וכשאתה שואל מי יממן, כמו בכל מדינה, רוב הנטל נופל על מעמד הביניים, דבר שיכול לפגוע בצריכה העתידית".
העלייה בגירעון צריכה להדאיג? היעד השנתי הוא 6.6% ובסבירות גבוהה נחרוג ממנו. הגירעון לחודש יולי כבר הגיע לקצב שנתי של 8.1%.
"זה לא משנה אם הממשלה תעלה מסים כרגע, ואז בעצם תפגע בצריכה, או שהיא תגדיל גירעון שזה אומר שהיא תעלה מסים בעתיד. כך או כך נצטרך לשלם. גם בקורונה הגירעון עלה ל־12%, לא ל־7% כמו היום. הקורונה עברה. מלחמה היא לא דבר פרמננטי. זה ייקח זמן, זה כואב ואנחנו נראה עלייה בגירעון. אבל המלחמה תעבור ואחרי מלחמות יש שיקום".
"בפועל, השוק כבר הוריד את דירוג האשראי שלנו"
בחברות הדירוג מאותתים על אפשרות של פגיעה נוספת בדירוג של ישראל.
"חד משמעית. העניין הוא שהשוק כבר מתמחר את זה. כשאתה מסתכל על אג"ח של ממשלת ישראל בדולרים מול אג"ח של ממשלת ארצות הברית, אתה יכול לגזור את פרמיית הסיכון שלנו. פרמיית הסיכון שלנו היא סביב 200 נקודות בסיס. כשמסתכלים מי נמצא ברמות האלה בעולם אנחנו מדברים על מצב גרוע יותר מאיטליה, שמדורגת טריפל B מינוס, וסביב הרמות של רומניה, גם היא בדירוג טריפל B מינוס. לכן הפחתת דירוג פחות מאיימת כי השוק כבר הוריד אותנו בפועל. האם תהיה לכך השפעה רבה על השוק? אני לא חושב, פרמיית הסיכון כבר מגולמת. האם יהיה יותר רע מזה? הכול יכול להיות".
איפה פרמיית הסיכון הזו פוגשת אותנו כצרכנים?
"ריבית גבוהה יותר לטווח ארוך פוגשת אותך כשאתה בא לקחת הלוואות. בסופו של דבר, כשאתה לוקח משכנתה, אז הריבית גבוהה יותר. היא גם פוגעת ביכולת של כל אחד להתמנף ולקנות. בנוסף, הריבית פוגעת גם בחברות, כי חברות מתמנפות. אף אחד לא עובד רק עם כסף מזומן שיש לו בקופה. בפועל חברות נפגעות פעמיים - העלויות שלהן עולות והצרכנים שלהן מתקשים לקחת הלוואות, אז הם יקנו גם פחות".
מה הנתון שהכי כדאי לשים אליו לב בארץ לדעתך?
"הברומטר הכי מהיר זה שוק המט"ח. הוא מספק תמונה מיידית. אם שער החליפין קופץ, אני יודע שקרה משהו. זה הפרמטר באמת הכי קרוב לשווקים".
אם נסתכל על שוק המט"ח, השקל היום נמצא ברמות גבוהות יחסית מול הדולר. האם הפיחות יימשך?
"אני שומע הרבה אנשים שאומרים 'השקל יעלה' או 'השקל ירד בחודש הקרוב'. באמת אין שום דרך לקבוע. זריקת מטבע תעשה את העבודה הכי טובה, באמת. בטווח הארוך, אחרי המלחמה, אני מעריך שהוא יתחזק בגלל הגורמים המבניים של ישראל. יש לנו עודף בחשבון השוטף של מאזן התשלומים. כלומר, בסופו של דבר נכנסים לפה יותר דולרים מאשר יוצאים דולרים. תוסיפו לזה גם את הסיוע האמריקאי שמגיע בכל שנה. בנוסף, יתרות המט"ח של בנק ישראל עומדות על יותר מ־200 מיליארד דולר והן השלישיות בגובהן בעו לם כאחוז מהתוצר. זו כרית ביטחון מאוד גדולה".
"למרות המלחמה, גם הריבית אצלנו תרד"
בעולם כבר מורידים ריביות בקצב מהיר, אצלנו זה לא ממש על הפרק בינתיים.
"הכלכלה הישראלית לא יכולה לחרוג מהריבית העולמית לאורך זמן. חריגה כזאת תביא להתחזקות מאוד משמעותית של השקל, שבנק ישראל לא רוצה, או להיחלשות מאוד גדולה של השקל, שגם את זה בנק ישראל לא רוצה. ניתן לסטות מהמגמה העולמית לזמן מוגבל. למשל, כשיש לך מלחמה ופרמיית הסיכון קופצת, אפשר להחזיק ריבית קצת יותר גבוהה משיווי משקל העולמי. כשאני מסתכל קדימה ורואה את הריביות יורדות בארצות הברית, בקנדה, בריטניה, באירופה, בשוויץ, בברזיל ובאיזו מדינה שתרצו חוץ מיפן, אז בסופו של דבר, גם הריבית אצלנו תרד, למרות המלחמה".
לסיום, קליין מעריך כי ביום שאחרי המלחמה נראה ריבאונד בכלכלה הישראלית. "חלק גדול מהתוצר מורכב מצריכה פרטית, אבל יש גם את ההשקעות והצריכה הממשלתית. באופן כללי, כשיש לך פגיעה בתשתיות - רעידת אדמה, מלחמה וכדומה - ברגע שנגמר האירוע מגיע שלב השיקום, ושם רואים פעילות כלכלית יותר גדולה. התוצר בעצם מודד את הפעילות הכלכלית. אני מעריך שנראה סדרי גודל של 4%־5% צמיחה שנתית. כך גם קרה בכל האירועים בעבר".
"מלחמה היא לא דבר פרמננטי. זה ייקח זמן, זה כואב ואנחנו נראה עלייה בגירעון. אבל המלחמה תעבור ואחרי מלחמות יש שיקום. השוק עובר מחגיגה לאבל בנתון אחד, וזה גם מה שקורה הפעם. אם יתפרסם נתון חזק על הכלכלה האמריקאית לקראת החלטת הריבית השוק יתהפך מהר מאוד".
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
