הסיבה שמודי'ס לא עדכנה את דירוג ישראל, ולמה ירדו התקוות שפיץ' יעלו את התחזית?

סוכנות דירוג האשראי הבינלאומית מודי'ס בחרה להימנע מפרסום הודעת דירוג חצי-שנתית מלאה לישראל, והסתפקה בסקירה תקופתית למשקיעים על התפתחויות בארץ. חברת הדירוג הביקורתית ביותר כלפי ישראל, שבתקופת המלחמה כבר הורידה את הציון שלה בשלוש דרגות לשפל של Baa1, המשיכה בטון המוכר והזהירה: "פרופיל האשראי של ישראל משקף סיכונים פוליטיים גבוהים מאוד אשר החלישו את החוסן הכלכלי והפיסקלי".

● מנכ"ל קבוצת דלק: "אישור רכישת ישראכרט בשלב מתקדם מאוד"
● שיא בהכנסות ועלייה ברווח שהציגה ישראייר, לא מנעו את נחיתת המניה

ההבדל המעשי בין הודעת דירוג לסקירה, הוא שלצורך סקירה לא מכונסת ועדת הדירוג של בכירי מודי'ס לדון בישראל, אין צורך בקיום שימוע לנציגים הישראלים, והדירוג מוקפא אוטומטית עד להודעה חדשה.

על הסקירה חתום אותו צוות אנליסטים שטיפל בתיק הדירוג הישראלי בשנים האחרונות, ממשרדי החברה בלונדון. זוהי כנראה הסקירה האחרונה שיוצאת מידי אותו צוות על ישראל. כפי שפורסם בגלובס, במודי'ס החליטו להעביר את העיסוק בתיק הנפיץ אל מטה החברה בארה"ב, במסגרת סבב חילופי אנליסטים של מדינות שונות.

יחסי העבודה בין הצוות היוצא לבין הגורמים הממשלתיים בישראל שנמצאים עמם בקשר הידרדרו מאז פרוץ המלחמה. שר האוצר בצלאל סמוטריץ' האשים את מודי'ס בכתיבת "מניפסט פוליטי", בראיון שהעניק לגלובס החודש, וגם גורמי המקצוע הלינו על פער לא מוסבר בין צעדי החברה למדדים הכלכליים של המדינה. רענון השורות במודי'ס עשוי להיות הזדמנות לבנייה מחודשת של האמון.

לא ברור האם ההחלטה שלא להנפיק כרגע הודעת דירוג קשורה להעברת המקל בין האנליסטים בחברה. ההערכות בארץ הן בעיקר שמודי'ס מעדיפה להמתין בשלב זה ולעקוב אחר ההתפתחויות בישראל, הן בזירה הביטחונית והן בזירה הפנימית, לפני קבלת החלטות נוספות בנוגע לדירוג. חוסר הוודאות בנוגע להמשך הלחימה בעזה, מתיחויות עם לבנון, וכן המאבקים הפנימיים סביב מינוי שופטים לבית המשפט העליון, הדחת היוע"משית ופיטורי ראש השב"כ, וכן חוק הגיוס - כל אלה מהווים גורמים משמעותיים המשפיעים על הערכת הסיכונים של הסוכנות. לפחות סיכון אחד לחוסר וודאות כבר הוסר שעות אחדות לפני פרסום הדוח של מודי'ס, עם אישורו הסופי של תקציב המדינה ל־2025 בכנסת.

מודי'ס הורידה את הדירוג של ישראל בצורה חדה יותר מסוכנויות דירוג אחרות, וכיום קיים פער חריג של שתי דרגות בין הדירוג שלנו בסולם מודי'ס (Baa1) לבין הדירוג המקביל של ישראל בסוכנויות המתחרות S&P ופיץ' (A). במידה מסוימת, הפער יוצא הדופן שנוצר, הגן במידה מסוימת על ישראל מפני פגיעה נוספת אצל מודי'ס, שכן לרוב מנסות הסוכנויות להתכנס לנקודת קונצנזוס בשווקים. במצב הדירוג הנוכחי, צעד שלילי נוסף מצד מודי'ס יביא כבר לפער קיצוני של שלוש רמות דירוג, שעשוי לגרור הרמת גבה מצד המשקיעים. צעד דירוג כזה היה מביא את הדירוג לרמה נמוכה מאוד של Baa2, שספק אם הייתה יכולה החברה להצדיק בנתונים הכלכליים.

פערי קיצון

פיץ' צפויה לפרסם הודעת דירוג חדשה לישראל בימים הקרובים, לאחר שמשלחת מטעמה ביקרה בישראל בשבוע שעבר וקיימה סדרת פגישות עם בכירים בממשלה ובמשק. למעשה היא חברת הדירוג הראשונה שהגיעה פיזית לישראל מאז תחילת המלחמה, בעוד ששאר השיחות התנהלו בצורה מקוונת או בפגישות בחו"ל.

האנליסטים של פיץ' הגיעו לארץ בעיתוי סוער במיוחד, כך שקרוב לוודאי שמארחיהם ממשרד האוצר ובנק ישראל התקשו למכור ודאות. חלק מההערכות בשווקים הן שפיץ' היו אף משדרגים את תחזית הדירוג של ישראל מ"שלילית" בחזרה ל"יציבה", אילולא האירועים האחרונים שהפרו את השקט.

כך, מרבית הערכות בשווקים צופות שפיץ' תותיר את הדירוג הנוכחי ואת התחזית השלילית ללא שינוי. בסבב הדירוג הקודם, באוגוסט 2024, פיץ' הורידה את הדירוג של המדינה בדרגה אחת, לרמה של A, תוך קביעת תחזית שלילית.

החשב הכללי, יהלי רוטנברג, התייחס השבוע לביקור נציגי פיץ' ואמר בכנס ההשקעות של גלובס: "הדבר העיקרי שמכתיב את התפיסה של כל סוכנויות הדירוג הוא הסיכון הגיאופוליטי. יש ירידה בסביבת הסיכון, בגלל השינויים בלבנון, בסוריה ובאיראן, תוך שארה"ב מטפלת בחות'ים". עם זאת, על רקע חידוש הלחימה, ותוך כדי שהוא מרמז גם על המתיחות החוקתית במדינה שהעסיקה את סוכנויות הדירוג עוד לפני המלחמה, אומר החשב הכללי: "לא הייתי עוצר נשימה על העלאת הדירוג, משום שהשוק יגיב עוד לפני סוכנויות הדירוג".

נתונים טובים יותר

לחברות הדירוג השונות ישנן גישות שונות לשקלול הדירוג. פיץ' מתמקדת יותר בנתונים הכלכליים, בעוד שמודי'ס מעניקה משקל כבד יותר לאירועים הפנימיים. בהיבט הכלכלי, המצב כיום אינו גרוע יותר מכפי שהיה באוגוסט האחרון, כאשר פיץ' פרסמה את הדירוג הקודם. למעשה, נתוני הצמיחה רשמו מאז התאוששות מסוימת והתחזיות ל־2025 השתפרו. אפילו מודי'ס הניצית העלתה כעת את תחזית הצמיחה שלה ל־3.8% לעומת 1.5% בתחזית הקודמת. כך שיהיה קשה לפיץ' להצדיק הורדת דירוג נוספת על סמך המדדים המרכזיים.

בהודעת הדירוג האחרונה פיץ' הביעה דאגה מהמצב הפיסקלי וכן צפתה שיחס החוב־תוצר יגיע ל־70% ואף יעלה ל־72% ב־2025. רוטנברג התייחס לסוגיה זו השבוע ואמר: "אני רואה ב־2025 כשנה מייצבת חוב־תוצר. אנחנו עומדים על קצת פחות מ־70%, ומקווה שלא נגיע ל־70%".

הבאה בתור אחרי פיץ' בסבב דירוג האשראי היא S&P. הסוכנות הורידה את הדירוג של ישראל פעמיים במלחמה, כולל בהודעת הדירוג האחרונה לפני חצי שנה. לפני המלחמה דירגה S&P את ישראל ברמה הגבוהה מכל שלוש הסוכנויות - AA מינוס. בזכות נקודת הפתיחה, הנפילה הגיעה לרמה A, שנחשבת עדיין למכובדת יחסית.

למרות החששות המשותפים לכל חברות הדירוג, מודי'ס ציינה בסקירתה גם את הנקודות החיוביות בכלכלה הישראלית. "לאחר שלושה צמצומים רבעוניים רצופים בשנת 2024, הכלכלה הישראלית ראתה התאוששות חזקה ברבעון הרביעי של השנה", ציינה הסוכנות. ההתאוששות הובילה ל"התרחבות צנועה של התמ"ג הריאלי ב־1% בשנת 2024 ביחס לשנה הקודמת".

הדרך להעלאת דירוג האשראי של ישראל, לפי מודי'ס, אינה קצרה: "בהינתן התחזית השלילית, שידרוג הדירוג אינו סביר". אולם הסוכנות מציינת, כי "אנו עשויים לייצב את התחזית אם יהיו סיכויים ברורים להתקררות יציבה של הסכסוכים הצבאיים".

מנגד, הסוכנות מזהירה כי "הדירוגים עלולים להיפגע עוד יותר, אולי במספר דרגות, אם יפרוץ סכסוך בקנה מידה מלא עם סיכון מהותי יותר".