הנוף הנשקף מנהר ההדסון

3.08.09 היה יום היסטורי בבורסות האמריקאיות, היום שבו חצה מדד S&P את מחסום 1000 הנקודות ומדד הנאסד"ק את מחסום 2000 הנקודות. מאז הנפילות הגדולות שהחלו באמצע 2007 והתעצמו ב-2008, לא היו בבורסות עליות שערים בעוצמה שבה נרשמו בשלושת החודשים שחלפו. ובסיור מקצועי שאני עורך כרגע במוסדות פיננסיים בארה"ב, אני מתרשם מגל אופטימיות המציף את וול סטריט, הזורם ומציף את שוקי העולם כולו.

עלייה ברווחיים תוך כיווץ בגודל ובביקושים

עליות השערים לוו בירידות חדות ב"מדד הפחד", VIX, הנמצא כיום ברמה של 25-26%, רחוק משיאו השלילי של למעלה מ 80% בספטמבר - אוקטובר 2008 אך רחוק מהממוצע הרב שנתי של הנמצא ברמה של 15-18%.

העליות בבורסות התרחשו במגזרים מגוונים של הבורסה, וענף הבנקאות והכספים שסבל מהפסדים עצומים בתוך המשבר מוביל אותן, ועדיין מרבית הבנקים וחברות הביטוח נסחרים בשווי הנמוך בהרבה מהשיא אליו הגיעו בשנת 2007.

כשני שלישים מהחברות דיווחו על רווחים שעלו על הציפיות בעונת הדיווחים הנוכחית המתייחסת לרבעון השני, ורק פחות מ-20% מהחברות הפתיעו לרעה. עם זאת חברות רבות שדיווחו על עלייה ברווחים, דיווחו גם על ירידה במכירות, וצמיחת הרווח נבעה ברובה מהורדת עלויות מסיבית. במילים אחרות, קיימת עליה בפריון וביעילות של החברות, אך תוך כיווץ בגודלן ובביקושים למוצרים ולשירותים.

עשר שנים עד לספיגת עודפי הדיור

פרשנים רבים בארה"ב מציינים שנקודת השפל במשבר החריף בשוק המניות כבר בהחלט מאחורינו. אולם, הקונצנזוס הוא שהכלכלה הריאלית נמצאת במיתון שאת קרקעיתו במונחי יצור תעשייתי ואבטלה, עדיין לא עברנו. התחלות הבניה מראות סימני שיפור אך הרמה האבסולוטית היא עדיין נמוכה מאד ומצביעה על השבתת גורמי ייצור רבים בענף. הערכות מומחים מציגות שבאזורים רבים בארה"ב ובמיוחד בקליפורניה, פלורידה אריזונה ומישיגן המצב חמור מאד ועלולות לעבור כעשר שנים עד לספיגת עודפי הדיור ושטחי המשרדים הקיימים.

היקף אי העמידה בפירעונות של משכנתאות עדיין בעליה, ותוכניות ממשלה ייעודיות לסייע לבעלי החוב הציגו השפעה מועטה עד כה.

קיימת הסכמה רחבה שהתמיכה הממשלתית המאסיבית משפיעה על הכלכלה הריאלית, אך יחד עם זאת קצב הגידול בתפוקה יהיה נמוך בעשור הקרוב וצפוי לעמוד על פחות מ 3% לשנה. גורמים נוספים שתורמים למגמות אלה הן הקצב הנמוך של גידול האוכלוסייה והזדקנותה המתמשכת.

אוכלוסיה מזדקנת עם עתיד פיננסי שחור

הבעיות החמורות ביותר הניצבות לפתחה של ארה"ב הן בתחומי הבריאות והביטוח הלאומי, התעסוקה והדיור. לבעיות אלה אין פתרונות בזק ולא פתרונות קסם. בנוסף לכל זאת, רובצת על ארה"ב כאיום מיידי עננת האשראי שהאמריקאי הממוצע נטל למימון צריכתו שוטפת, במיוחד באמצעות כרטיסי אשראי בתקופת הריבית הנמוכה, וכעת הוא מתקשה לעמוד בתשלומים.

יש לזכור שגם אם הריבית הבין בנקאית בארה"ב קרובה מאוד לאפס, ועל פיקדונות לשנה התשואה היא מאד נמוכה, הרי שהריבית על כרטיסי אשראי היא בסביבות 20% לשנה! ושוב, יהיה זה משלם המיסים שיצטרך לכסות חלק הארי מההפסדים שיגרמו כתוצאה מאי העמידה בתשלומים בגין ההלוואות בכרטיסי האשראי.

מפנה את מקומה לסין

מיתוס נוסף הנבחן כיום בארה"ב הוא מיתוס מיקור החוץ. כאשר לאורך שנים הפכה ארה"ב מיצרנית מובילה, למדינה המתבססת על תחום השירותים והמידע, בעוד שהיצור נעשה במדינות אחרות, במיוחד באסיה (סין וכו') ובדרום אמריקה. התחושה של המומחים היא שארה"ב תחזור להיות מדינה יצרנית במוקדם או במאוחר, אם כי נושא זה טרם נבחן על ידי האקדמיה ומוסדות המחקר של הבנקים המרכזיים והבנק העולמי.

אין סתירה בין חולשת הכלכלה האמריקאית לבין העליות בשוק ההון. הירידות במניות ובאג"ח היו חריפות ביותר לאחר ספטמבר 2008, וכעת השוק מתקן, בהיסמכו על תחזיות מעודכנות לרווחיות החברות, וכן השפעתו החיובית של הסיוע הממשלתי על חלק מהחברות.

כפי שכבר הערכתי וכתבתי בעבר, לארה"ב יש בעיות כלכליות מהותיות וארוכות טווח שעלולות לפגוע בהגמוניה שלה כ"כלכלת על" המובילה את העולם. אנו נראה את ארה"ב ממשיכה להיחלש כמעצמה כלכלית, ואת הדולר ממשיך לרדת ביחס למטבעות המובילים, ובמקביל נראה כלכלות אחרות במגמת עלייה. כלכלות אלה מאיצות ומתפתחות כבר כיום בעיקר באסיה. כלכלות המפתיעות בחוסנן הן סין, וייטנאם והודו. תהליך זה צפוי להימשך באם לא יתרחשו זעזועים פוליטיים באותן מדינות.

פרופ' דן גלאי הוא יו"ר סיגמא בית השקעות