"תמיד יהיו הונאות כי יש יותר מדי כסף ותאוות-בצע"

פרופ' טום ליס, מומחה למימון וחשבונאות שהעיד גם בפרשת אנרון, לא אופטימי לגבי מניעת מקרים דומים בעתיד ■ את קצב המיזוגים והרכישות הגובר הוא מגדיר כהימור

פרופ' טום (טומאס) ליס היה אחד המומחים שהופיעו במסגרת ההליכים המשפטיים לאחר שערוריית החשבונאות הענקית באנרון. הפרשה התפוצצה ב-2001 כשהתגלה כי חברת האנרגיה ניפחה את רווחיה, והסתיימה בפשיטת-רגל ובהרשעת בכירים בה בהונאת משקיעים. המסקנה העצובה אליה מגיע כיום ליס, מומחה למימון וחשבונאות מאוניברסיטת Northwestern בארה"ב, עשור לאחר שערוריית אנרון, היא שאי-אפשר למנוע מקרים דומים בעתיד.

"פותרים מקרה אחד, ואחרי כמה שנים חוזר אותו מקרה, קצת שונה", הוא אומר. "אנרון היתה הונאת פונזי, וגם ההונאה של ברנרד מיידוף היתה הונאת פונזי. ההבדל הוא שההונאה של אנרון נעשתה על-ידי חברה, תאגיד. זו היתה חברה טובה בשווי של 20 מיליארד דולר, מקסימום 30 מיליארד, כל שווי מעבר לזה היה רק 'עשן', מניפולציה של הכנסות ותזרים מזומנים. היא הגיעה לשווי של 100 מיליארד דולר, כשלמעשה היתה אמורה להיות שווה רק 20 מיליארד.

"בשורה התחתונה, אני לא בטוח שאפשר למנוע מקרים כאלה, כי יש יותר מדי כסף ויותר מדי תאוות-בצע".

- איך בכל זאת אפשר להקטין את הסיכון להונאות דומות בעתיד?

"מרכיב אחד הוא גילוי (disclosure) ושקיפות, והשני הוא ענישה חריפה. אם העונש על מקרה כזה יהיה 25 שנה בכלא - או כמו במקרה של מיידוף: 150 שנה, שזה הרבה יותר מתוחלת החיים שלו - זה יכול לעזור. אבל בסופו של דבר זה קורה שוב ושוב".

"צריך להבין שלא הכל רציונלי"

ליס הגיע לישראל ללמד בתוכנית ה-MBA קלוג-רקנאטי של אוניברסיטת תל-אביב, אם כי על-פי הגדרתו, הוא לא בא ללמד אלא "לנהל ויכוח" (debate). "בארה"ב אני מלמד כי שם יש סטודנטים; בישראל אני מנהל ויכוח כי פה יש מומחים - ואני צריך לשכנע אותם בצדקתי", הוא אומר בשמץ של אירוניה.

הקורס אותו הוא מעביר עוסק בפסיכולוגיה של הפיננסים. כך, לדוגמה, אם מתנהל משא-ומתן בין שני צדדים, כל צד עושה טעויות. "הרעיון הוא להבין שלא הכול רציונלי, ויש אנשים שכחלק מאסטרטגיה יגידו לך במשא-ומתן מה שאתה רוצה לשמוע", אומר ליס.

מאפיין התנהגותי-פסיכולוגי של הכלכלה אפשר לזהות גם בתחום המיזוגים והרכישות (M&A), שבו מתמחה ליס. קצב ה-M&A עלה בחודשים האחרונים, וליס מגדיר זאת כהימור של החברות, לפחות באופן חלקי.

"פעילות M&A בדרך-כלל גבוהה יותר כשהכלכלה עובדת יפה", הוא מסביר. "ב-2009-2010, ואפילו עוד קודם, ראינו ירידה חדה בפעילות. במובן מסוים יש כאן פרדוקס, כי אפשר היה לצפות שכשהשוק ברמות גבוהות, לא יקנו חברות כי הן יהיו יקרות. אבל המצב הוא הפוך, והשאלה היא למה.

"התשובה לכך היא שקונים חברה כדי לגדול ולהגביר את צמיחה. בשוק צומח הכלכלה עובדת טוב, לכן חשוב להגיע לשוק מהר, וחברות רוכשות חברות אחרות. מהמחצית השנייה של 2010 קצב ה-M&A התגבר, והשוק כרגע כמעט בשיא".

אז איפה נכנס כאן ההימור? לדברי ליס, העובדה שיש יותר מיזוגים ורכישות מצביעה על כך שחברות מהמרות שהמיתון מאחורינו. "עוד לא רואים את זה בתעסוקה, שם עוד אין התאוששות מלאה. אבל רואים את זה בשוק ההון וב-M&A", הוא אומר. "זה לא אומר בהכרח שהמיתון באמת סופית מאחורינו, אבל כך רואות את זה החברות".

- ולדעתך ההימור של החברות הוא נכון? המיתון באמת חלף?

"תלוי על מה מסתכלים. אם מסתכלים על M&A ושוק ההון - ברור שכן. אם מתבוננים על נתוני התעסוקה ועל התנהגות הצרכן - לא ברור שהוא עבר. השאלה היא אם אתה מאמין שהשניים הראשונים הם אינדיקטורים מובילים. אני מאמין כך, ולכן נראה לי ששיא המיתון מאחורינו".

ליס אומר כי פעילות ה-M&A מתגברת "בכל הספקטרום", ויש גם עסקאות גדולות וגם קטנות. אבל "אם מאמינים שהמיתון מאחורינו, לחברות כדאי לשאול איפה הן רוצות להיות בעוד 5-10 שנים, ועל בסיס זה לרכוש חברות אחרות. כך, כשהכלכלה תתאושש לגמרי, החברה תהיה ממוצבת היטב ליהנות מההתאוששות".

"בישראל טובים בפיתוח"

למרות התגברות הקצב של ה-M&A, אין עדיין "מגה עסקאות". לדברי ליס, "מניסיון עבר, 'מגה עסקאות' לא עוזרות ביצירת ערך. הערך מגיע מרכישות קטנות". גם בתחום הביוטכנולוגיה הוא מציין כי בדיעבד, "ברוב העסקאות שילמו יותר מדי, והן לא הצליחו לייצר ערך".

- באיזה שלב כדאי לחברה להתחיל לשקול להירכש בידי חברה גדולה יותר?

"בנקודה שבה החברה הביאה את הטכנולוגיה שלה הכי רחוק שאפשר. אם אתה טוב בפיתוח ולא בשיווק, תמכור למישהו שמתמחה בלהביא את הטכנולוגיה לשוק. יש הרבה טכנולוגיות טובות בישראל, ואם תשמור את הטכנולוגיה לעצמך - זה לא יעזור. עדיף שתהפוך לחלק מארסנל הפתרונות של חברות כמו אינטל או אמג'ן, שיש להן יכולות ייצור והפצה.

"אני לא מופתע שרואים הרבה מכירות טכנולוגיה וחברות מישראל. אתם טובים בפיתוח, ואולי אחת הסיבות שבגללן בישראל לא הרגישו את המיתון כמו בשאר העולם, היא שיש הרבה מאוד חברות שנמצאות בחזית הטכנולוגיה".

- יש ויכוח בישראל האם לא עדיף להימנע מאקזיטים על מנת לייצר חברות גדולות ותעשייה.

"זה לא רלוונטי, לדעתי. לאומיות לא מדורגת גבוה בסולם הערכים שלי. למה להגביל? רצוי להעביר את הנכסים לשימוש בעל הערך הגבוה ביותר, ואפשר להשתמש בכסף שמתקבל להשקעות חדשות".

- דיברת על רכישות אסטרטגיות שבהן חברה רוכשת חברה אחרת מהתחום. איפה נכנסות למשוואה הרוכשים הפיננסיים, כמו קרנות פרייבט אקוויטי?

"אני לא משוכנע שיש בזה הרבה ערך. רוב הערך של רכישות נוצר על-ידי סינרגיות, שילוב של הנכסים של שתי החברות. בדרך-כלל אצל רוכש פיננסי, אם יש בכלל סינרגיות, הן מגיעות מרה-ארגון של החברה הנרכשת. זה נכון שבעקבות המיתון יש הרבה חברות שצריכות לעבור ארגון מחדש, אבל באופן כללי יצירת הערך פחות גבוהה".

"הייתי רוצה לדעת מי קבע את התגמולים בבזק"

בביקורו בישראל נחשף פרופ' ליס לכותרות הנוגעות לתגמולים לבכירי בזק. בסוף השבוע זכו בכירי החברה לשדרוג השכר ולאופציות פאנטום בשווי הוגן של עשרות מיליוני שקלים. ליס, כמובן, אינו מביע ביקורת על היקף התגמולים, אבל הוא נותן את המקרה כדוגמה.

"האם זה ראוי שבכירי חברת הטלקום ירוויחו כל-כך הרבה? אני לא יודע, אבל הייתי רוצה לדעת מי קבע את התגמולים", הוא אומר.

לדבריו, אם יש בחברה ועדת תגמולים עצמאית, יש יותר סיכוי שהבכירים אכן ראויים לתגמולים שאושרו.

לטענתו, יש חשיבות עליונה לכך שחברי ועדות הביקורת והתגמולים יהיו דירקטורים שאינם מהחברה, וזאת המגמה הנוכחית בארה"ב.

בכלל, הוא אומר, "חשוב שהדירקטוריון לא יהיה סוג של מועדון חברים (old boys' club), ושחברי הדירקטוריון ייבחרו לא על סמך היותם בני-דודים של מישהו. בארה"ב יש היום הדרכות והתמחויות לדירקטורים. האם זה ימנע הונאות? לא - אבל זה צעד בכיוון הנכון".

צרו איתנו קשר *5988