תספורת היא תופעה רצויה

תמיד יהיו חברות חדלות פירעון, אך בעולם אחר לא יהיה מי שיזרים כסף הצלה

באחרונה עוסקת התקשורת, באופן ביקורתי, בשאלה מדוע מנהלי קרנות פנסיה, קרנות נאמנות ומשקיעים מוסדיים אחרים, המנהלים כספם של אחרים, מסכימים לוותר לבעלי השליטה (כמו יצחק תשובה) ולמחוק חלק ניכר מן החוב אותו חייבות החברות שבשליטתם (כמו דלק נדל"ן).

לכאורה, לחידה זו פתרון פשוט: אלו הם תנאי החוזה שעליו חתומים הצדדים. כלל בסיסי של דיני חברות הוא עקרון האחריות המוגבלת. על-פי כלל זה, אם החברה נקלעת למצב שבו שווי נכסיה אינו מספיק בכדי לכסות את חובותיה, הנושים של החברה אינם יכולים לתבוע מבעלי המניות דבר.

הם יכולים לדרוש את פירוק החברה ולגבות את חובם רק מן הנכסים של החברה, אך אלו יכולים לספק להם החזר חלקי בלבד. לכן, כשבעל השליטה מתנדב להזרים כספים נוספים לחברה, ובעלי איגרות החוב סבורים שבדרך זו הם יוכלו לקבל החזר גבוה מאשר בפירוק, הגיוני שהם יסכימו לוותר על פירוק מיידי של החברה.

אך פתרון פשוט זה מזמין מיד את החידה הנגדית: אם בעלי השליטה באמת אינם חייבים בחובות החברה שבה הם שולטים, מדוע הם "מתנדבים" לשלם חלק מן החוב הזה? לחידה זו מספר פתרונות אפשריים, שאינם מוציאים אחד את השני. מפאת קוצר היריעה, אסתפק כאן בציון שני פתרונות בלבד - משפטי ועסקי.

ל"התנדבות" יש גם הסבר עסקי

הפתרון המשפטי הוא, שלכלל האחריות המוגבלת ישנם חריגים, שבהתקיימם עשוי בית המשפט לחייב את בעל השליטה בחובות החברה. כך למשל, בעלי שליטה בחברה חדלת פירעון עשויים להידרש להשיב כספים לחברה, אם יתברר שהחברה חילקה דיבידנדים מעבר למותר לה, או שהחברה ביצעה עסקאות עם בעלי השליטה שלא על-פי הפרוצדורה הנדרשת בחוק.

כמו-כן, אם יסתבר שהנהלת החברה פעלה ברשלנות, מבלי שהיא מפעילה שיקול דעת עסקי, עשוי בית המשפט לחייב את הנהלתה לפצות את החברה על הפסדיה שנבעו מרשלנות זו; ואם בעל השליטה היה מעורב בניהול החברה באופן פעיל, עשוי בית המשפט להטיל את חובת הפיצוי גם עליו. בעל שליטה המודע לסיכונים משפטיים אלו, עשוי להעדיף להימנע מהם מראש, על-ידי כך שהוא יגיע להסדר עם הנושים, שבמסגרתו הוא יזרים כסף לחברה.

אך ל"התנדבות" זו של בעל השליטה עשוי להיות גם הסבר עסקי. לעתים קרובות בעל השליטה בחברה חדלת הפירעון שולט במקביל גם על חברות אחרות.

בעל השליטה יודע, שאם ינטוש את החברה חדלת הפירעון ולא ישלם ולו חלק מחובות החברה חדלת הפירעון, הדבר עלול ליצור קושי לחברות אחרות שבשליטתו, כאשר אלו יבקשו לגייס הון או חוב. לכן, גם בעל שליטה שאינו חושש מהאיום המשפטי עשוי להיות מעוניין להזרים כספים לחברה כושלת שלו, למען נושיה.

כלומר, בהינתן כללי המשחק הנוהגים, התופעה של הסדרי החוב (או התספורות בלעז), היא תופעה הגיונית ואף רצויה לכל הצדדים. שאלה נפרדת היא אם יש מקום לשקול את שינוי כללי המשחק.

ניתן, למשל, לחשוב על כלל קיצוני, שלפיו בעל השליטה תמיד יחויב בכל חובות החברה. כל מי ששוקל כלל כזה, צריך להבין את השלכותיו: חברות ציבוריות יהיו ללא שולט. בעולם כזה, יהיו גם כן חברות חדלות פירעון ויהיו גם כן "תספורות", אך לא יהיה מי שכנגד תספורות אלו יזרים כסף לחברה.

הכותב הוא יועץ אקדמי במרכז פישר לממשל תאגידי ולרגולציה של שוק ההון, אוניברסיטת תל אביב

צרו איתנו קשר *5988