לאחרונה השיקה הבורסה מדד חדש, תל-בונד מאגר, שמורכב מאג"ח קונצרניות המדורגות בדירוג השקעה (BBB מינוס ומעלה). השקת המדד היא עוד חוליה בשרשרת הפעולות שמבצעת הבורסה, כדי להוסיף עניין לציבור המשקיעים ולשפר את מחזורי המסחר הנמוכים בסקטור האג"ח הקונצרניות.
עם זאת, במור בית השקעות מתריעים כי הרצון העז של הבורסה להגביר את אטרקטיביות ההשקעה במדדיה חושף את ציבור המשקיעים לסיכונים מיותרים.
לדברי צחי קלמין, מנהל מחקר ואסטרטגיה בבית ההשקעות, "להבדיל מהשקעה בקרן נאמנות המתמחה באג"ח, שבה המשקיע מקבל מוצר בעל פיזור מושכל, המשקיעים במדדי תל-בונד באמצעות תעודות הסל והקרנות המחקות לא מקבלים פיזור סיכונים אופטימלי, ואף נחשפים בעל כורחם לגורמי סיכון מבניים".
קלמין מסביר שמדדי התל-בונד מייצגים סל של אג"ח קונצרניות, ומשקלה של כל אג"ח במדד הרלוונטי מושפע מהיקף החוב המונפק. "במילים אחרות, החברות בעלות החובות הגדולים ביותר מקבלות את המשקל הגדול ביותר", אומר קלמין. "כשבוחנים את הסיבות לסיכון המובנה מגלים ששיטת הבנייה וחישוב המדדים של הבורסה היא הגורם לסיכון המיותר".
- איך זה קורה?
קלמין: "היקף ההון המונפק - גובה ההלוואה שנטלה החברה מהציבור - הוא הפרמטר העיקרי שמשפיע על מבנה המאגר ועל משקלן היחסי של הנציגות במדד. כאן למעשה טמונה הבעיה המערכתית, שכן בניגוד למדדי מניות שמשוקללים לפי נכסים, מדדי תל-בונד משוקללים לפי התחייבויות. כך, חברה שמבצעת הרחבת סדרת אג"ח ומעלה את רמת המינוף שלה, זוכה למשקל יחסי גדול יותר במדד, ואילו חברה שמבצעת רכישה עצמית של אג"ח, ומקטינה את המינוף, 'נענשת' בהקטנת משקלה היחסי במדד".
עניין נוסף שעליו מצביע קלמין הוא מתודולוגיית דירוג האשראי. "כדי לעמוד בתנאי הסף של מאגר האג"ח יש לעמוד בפרמטר של דירוג אשראי", הוא אומר. "שיטת הדירוג של סוכנויות הדירוג יוצרת פער בין הדירוג הרצוי למצוי. מתודולוגיית העבודה של מידרוג ומעלות שונה מהותית מכפי שהיא נתפסת על-ידי הפעילים בשוק.
"מדרגי האשראי בוחנים את יכולת החברה לעמוד בהתחייבויותיה, ופעילי השוק בוחנים את איכות הבטוחות והשעבודים, שכן במקרה של קושי בהחזר החוב, הפרמטר שישקף נכונה את איכות החוב הוא יכולת שיקום החוב (recovery) של המנפיק".
לדבריו, ההבדל בין שתי התפיסות מוביל לפעמים לפער בין הדירוג "האקדמי" לבין הדירוג במבחן המציאות.
- מה קורה בפועל?
"מדד תל-בונד תשואות, שכולל אג"ח צמודות בין דירוג BBB מינוס ל-A, ממחיש בצורה הטובה ביותר את הסיכון המובנה. הנציגים בעלי המשקל הגבוה בו היום הם דסק"ש ו' (6%) ואפריקה כ"ו (4.9%), שמדורגות BBB.
"מנגד, נציגות איכותיות יותר, בעלות דירוג גבוה יחסית, זוכות למשקל צנוע: שיכון ובינוי ד' (1.9%) ונורסטאר י' (1.8%).
"בשורה התחתונה, השיטה הנוכחית של הבורסה חושפת את משקיעי התל-בונד לחברות בעלות מינוף גבוה, ומטשטשת את ההפרדה האיכותית בין דירוגי האג"ח השונים. אני סבור שעל הנהלת הבורסה לשנות את אופן חישוב המדד, ולבצע התאמות איכותיות וכמותיות באמצעות הוספת תנאי סף.
"הריבית הנמוכה והיעדר אלטרנטיבות מזרימים היום כספים רבים לאפיקי ההשקעה השונים, ובכך מגבירים את הסיכון הפוטנציאלי. חשוב לזכור: הנפקות האג"ח של היום עלולות להיות הסדרי החוב של השנים הקרובות".
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
