ארבעה גרפים ושתי טבלאות שיראו לכם מי חשוף ליוון ובכמה

אביחי שורצקי, האסטרטג הראשי של IBI בית השקעות: "פוטנציאל ההדבקה של יוון מוגבל כיום, גם אם בטווח הקצר הוא עלול להוביל לאירוע של Sell Off משמעותי בשווקים"

יוון / צילום: רויטרס
יוון / צילום: רויטרס

המאמצים הקדחתניים לא צלחו, והחל מהלילה בחצות (ד') יוון רשמית חדלת פירעון, לאחר שלא פרעה חוב בהיקף של 1.6 מיליארד אירו לקרן המטבע הבינלאומית. עד הדקות האחרונות נמשכו המאמצים להאריך את תוכנית החילוץ האירופית ליוון, אך כאמור הניסיונות כשלו.

אביחי שורצקי, האסטרטג הראשי של בית ההשקעות IBI, ביצע בדיקה ברמת המאקרו והמיקרו לגבי רמת החשיפה של הגופים אותם זיהו ב-IBI כבעלי פוטנציאל החשיפה הגבוה ביותר.

מהניתוח שביצע שורצקי עולה שהחשיפות ליוון על ידי גופים זרים מוגבלות כיום, כך שנראה שאירוע אשראי של יוון יהיה ניתן להכלה. משכך, "תוצאות אלו מחזקות את הערכותינו לכך שפוטנציאל ההדבקה של יוון מוגבל כיום, גם אם בטווח הקצר הוא עלול להוביל לאירוע של Sell Off משמעותי בשווקים".

נכון להיום החוב הממשלתי של יוון עומד על כ-325 מיליארד אירו. כ-60% מסך החוב הינו לממשלות בגוש האירו (באמצעות הלוואות ישירות או באמצעות קרן החילוץ ה- EFSF), כ-10% לקרן המטבע הבינלאומי, 6% ל-ECB, כ-5% לנושים יווניים (הבנק המרכזי ביוון ובנקים יווניים), וכ-19% לנושים פרטיים באמצעות איגרות חוב.

אם כן, החלק הארי בחוב הממשלתי היווני הינו לנושים הרשמיים - ה-IMF, ECB ו- ESFS. באשר ל-IMF, מדובר בגוף אשר חלק מהותי מפעילותו הינו מתן הלוואות אשר עלולות להסב הפסדים, ובכל מקרה הלוואות אלו מגובות בערבויות ממשלתיות. כמו כן סכום של כ-30 מיליארד אירו לא צפוי להיות מהותי לגוף זה. באשר ל- ECB, שורצקי מציין שסך החשיפה ליוון אינה מסתיימת בחוב הממשלתי, שכן הבנק המרכזי העניק גם סיוע לבנקים ביוון בהיקף של כ-90 מיליארד אירו. עם זאת, "גם ה-ECB צפוי להכיל ללא קושי הפסדים אפשריים בגין יוון, כאשר יש להביא בחשבון שכנגד התמיכה של ה- ECB בבנקים היווניים קיימים בטחונות, כך שההפסד בגין הלוואות אלו צפוי להיות חלקי בלבד".

באשר ל-EFSF, מדובר במנגנון אשר צפוי להכיר בהפסדים הגבוהים ביותר במקרה של אירוע אשראי ביוון, כאשר סך הלוואותיו לממשלת יוון עומד על כ-140 מיליארד אירו. נזכיר כי פעילותו של ה-EFSF מתבססת על הון ראשוני אותו העניקו ממשלות האיחוד, ואשר מונף לאחר מכן באמצעות הנפקת איגרות חוב בשווקים הגלובאליים. איגרות חוב אלו מגובות על ידי מדינות האיחוד לפי חלק יחסי המוגדר מראש של כל אחת מהן. כך למשל, גרמניה ערבה ל-29% מהלוואות הגוף, צרפת לכ-22%, ואיטליה וספרד ל-19% ו-13% בהתאמה.

חשוב להדגיש, אומר שורצקי שלאור הערבויות הממשלתיות להן זוכה ה-EFSF, ההפסדים האפשריים בגין אירוע אשראי של יוון לא יובילו לחדלות פירעון של גוף זה. לפיכך, הסיכון במקרה של אירוע אשראי לא מונח על כתפיהם של מחזיקי האיגרות של ה-EFSF, אלא על ממשלות האיחוד הערבות לחוב.

על מנת לבחון את הסיכון הגלום באירוע אשראי של יוון לממשלות השונות באיחוד יש לחשב את חשיפת הממשלות באמצעות הלוואות ישירות ובאמצעות חלקן בערבויות של ה-EFSF. מחישוב זה עולה שהחשיפה הגבוהה ביותר לחוב הממשלתי היווני היא של גרמניה, עבורה היקף החשיפה עומד על כ-65 מיליארד אירו. ממשלות נוספות בעלות חשיפה בהיקפים גבוהים הינן צרפת (כ-50 מיליארד), איטליה (45 מיליארד אירו) וספרד (30 מיליארד אירו).

לצד החשיפה האבסולוטית, חשיבות גבוהה יותר קיימת לסך החשיפה ביחס לתוצר. בהיבט זה עבור מרבית מדינות האיחוד חשיפת הממשלות ליוון עומדת על 2% עד 3% תוצר. ב-IBI סבורים שהיקפים שכאלו הן בבחינת "לא נעים, לא נורא", ולנוכח סביבת התשואות הנמוכה ביחד עם תוכנית הרכישה של ה-ECB, סביר שממשלות האיחוד לא יתקשו להכיל היקפים אלו.

חובות יוון
 חובות יוון

החשיפה של הבנקים

מנגנון חשיפה אפשרי נוסף לאירוע אשראי ביוון הוא כמובן חשיפת בנקים זרים לחוב ממשלתי, של חברות או של משקי בית במדינה. מנגנון זה היה כזכור אחד מגורמי ההדבקה באפיזודה הקודמת של המשבר ביוון.

מאז האפיזודה הקודמת של משבר החובות ביוון פעלו הבנקים הזרים על מנת להקטין באופן ניכר את חשיפתם ליוון. לפיכך סך החשיפה של הבנקים הזרים ליוון עומדת כיום על כ-30 מיליארד אירו לעומת רמת השיא של מעל ל-140 מיליארד אירו שנרשמה בשנת 2008. חשיפת הבנקים הזרים ליוון אינה כוללת רק החזקה באיגרות חוב ממשלתיות או בהלוואות לסקטור הציבורי, אלא כוללת גם הלוואות בין בנקאיות והלוואות לחברות ולמשקי בית.

מבחינת החשיפה של הבנקים הזרים ליוון לפי מדינה עולה כי המדינות עבורן החשיפה הגבוהה ביותר הינן גרמניה, ארצות הברית ובריטניה, עם חשיפה של כ-10 מיליארד אירו כל אחת. עבור המערכת הפיננסית בשלוש מדינות אלו החשיפה לסקטור הציבורי ביוון נמוכה יחסית, כך שהחשיפה מתרכזת בהלוואות הבנקאיות ובהלוואות לסקטור הפרטי (חברות ומשקי בית). ראוי לציין כי צרפת, עבורה הסקטור הבנקאי היה בעל החשיפה הגבוהה ביותר ליוון באפיזודה המשברית הקודמת, מחזיקה כיום בחשיפה נמוכה של כ-1.3 מיליארד אירו בלבד.

מבחינת החשיפה של המערכת הבנקאית הזרה ליוון מציין שורצקי כי מדובר בחשיפה מוגבלת אשר יהיה ניתן להכילה במקרה של אירוע אשראי. לצד זאת, על מנת לשלול מצב בו עיקר החשיפה מתרכזת בגוף אחד, מה שעלול להוביל לפגיעה משמעותית בגוף זה, ביצעו ב-IBI בדיקה גם ברמת המיקרו. מהבחינה עולה כי הבנקים אותם בחנו ב-IBI מחזיקים בחשיפה נמוכה יחסית ליוון, ועל כן הם לא צפויים להתקשות ולהכיל את התממשות התרחיש השלילי במשבר. הבנקים בעלי החשיפה הגבוהה ביותר מבין אלו שנבדקו הינם Barclays ודויטשה בנק עבורם היקף החשיפה מסתכם ב-2 מיליארד אירו. "היקף זה בהחלט עלול להביא לפגיעה ברווחיות במקרה של אירוע אשראי ביוון, אך לא כזה שיוביל לפגיעה משמעותית ביציבות הפיננסית".

אז מי בכל זאת עשוי להיפגע?

לא ניתן לשלול מצב בו חשיפה בהיקף אבסולוטי נמוך יחסית עשויה להיות משמעותית עבור בנק קטן באחת המדינות. במקרה שכזה, אותו בנק עשוי לחוות פגיעה ביציבותו הפיננסית, מה שבהחלט עשוי ליצור רעש, אך להערכת שורצקי לא יוביל לאותו תהליך הדבקה ממנו חוששים.

מגזר נוסף אשר עלול להיות חשוף ליוון הינו בנקי ההשקעות המובילים. "הבדיקה נכונה לפרסומי הדוחות לסוף הרבעון הראשון, כך שלא ניתן לשלול שלאור העלייה באי הוודאות ביוון בחודשים האחרונים בנקי השקעות אלו או אחרים הגדילו את חשיפתם ליוון בעיקר באמצעות פעילות בנגזרים".

סגמנט נוסף שעלול להיות פגיע במקרה של התממשות התרחיש השלילי ביוון הוא אפיק הביטוח. "הפגיעה במקרה זה צפויה לא בשל חשיפה ישירה ליוון אלא בשל חשיפתם של חברות הביטוח לשוקי ההון על ידי תיק ההשקעות שלהן, המהווה חלק משמעותי מפעילותן", אומר שורצקי.

צרו איתנו קשר *5988