הקאמבק של שוק המניות הישראלי

בשעה שתשומת הלב של רוב המשקיעים בישראל היא לשוק המניות האמריקאי, רבים פספסו את המהפך בשוק המקומי. מתחילת 2018 הניבו מדדי המניות המובילים בישראל תשואה כפולה מזו של המדד האמריקאי המוביל S&P 500, וזאת לאחר 7 שנים של ביצועי חסר משמעותיים. אם לשפוט על פי תנאי המאקרו, הריבית והתמחור, יש לתל אביב פוטנציאל להמשיך בביצועי היתר גם בראייה קדימה.

מדד ת"א 125 עלה השנה ביותר מ-7%, בעוד ש-S&P 500 עלה בפחות מ-3% ונאסד"ק בכ-6%. מי שהובילו את העליות בשוק המקומי היו סקטור הכימיה (בעיקר כי"ל), בזכות העלייה במחירי חומרי הגלם בעולם בשנה האחרונה ובראשם האשלג, שבזכותם עלתה מניית כיל במעל 60% השנה. סקטורים בולטים נוספים היו מניות האנרגיה והגז (18%+), שקפצו בזכות העסקה ליצוא הגז למצרים, רכישת הזכויות בצינור ההפקה EMG וההתקדמות בפיתוח לווייתן וכן סקטור הבנקים (10%+) שהמשיך להפגין שיפור בביצועים העסקיים.

הפעם האחרונה שבה שוק המניות המקומי הניב ביצועים עודפים על השוק האמריקאי היתה בדיוק לפני 7 שנים. ב-2010 עלה ת"א 125 (אז עוד ת"א 100) בכ-15%, בעוד ש-S&P 500 עלה ב-12.8%. מאז רשם השוק האמריקאי ביצועי יתר על פני כמעט כל שוקי המניות בעולם, על רקע ההתאוששות המרשימה בכלכלת ארה"ב, היעדר אינפלציה וחלופות השקעה אחרות, הריבית האפסית ושיפור עסקי שבא לידי ביטוי בדוחות מעולים של החברות ובעלייה חדה ברווחיותן.

לאורך זמן: ניצחון ישראל מפתיע

הבולטות של השוק האמריקאי בשנים האחרונות בכל העולם היתה מובהקת כל כך, עד שבעיני משקיעים רבים האפשרות ששווקים אחרים יתפקדו טוב יותר לאורך זמן, עשויה להיראות מוזרה. מדדי המניות בישראל סבלו אמנם בשנים האחרות מלא מעט עיוותים, משקל גדול של סקטורים מסוימים (הפארמה, למשל) או נפילת מניות של חברות במשקל גדול (טבע), אך הרפורמות האחרונות תיקנו חלק גדול מהעיוותים האלה.

יתר על כן, למרות הטענות האלה, ההיסטוריה מלמדת שב-20 השנים האחרונות, השוק המקומי הניב ביצועים גבוהים יותר מהשוק האמריקאי ב-50% מהשנים. בתקופות מסוימות, הפערים היו גדולים מאוד, כך שבמצטבר התשואה של השוק המקומי כפולה מזו של השוק האמריקאי (בנטרול החשיפה המטבעית כמובן).

ב-2009 למשל, השנה שבה החלה ההתאוששות הגדולה בשווקים מהמשבר של 2007-2008 עלה ת"א 125 בכמעט 90%, לעומת עלייה של 23% ב-S&P 500. ב-2007 עלה השוק המקומי ב-25%, פי חמישה מהשוק האמריקאי. גם ב-2003 עלה השוק בישראל בכ-30%, לעומת 3% בלבד ב-S&P 500 וגם בשנתיים שקדמו לכך פערי התשואה היו מובהקים לטובת הישראלי.

למה ישראל יכולה לנצח גם בעתיד?

במבט קדימה, לשנים הקרובות, נראה כי נקודת הפתיחה הנוכחית של שוק המניות בישראל טומנת בחובה פוטנציאל גבוה יותר לתשואה עודפת מהשוק האמריקאי. הנתונים הכלכליים של שני השווקים מצוינים, הצמיחה הכלכלית גבוהה וצפויה להימשך והאבטלה ברמות שפל היסטוריות (כ-4% אצלנו, 3.7% בארה"ב). בעוד שבארה"ב האינפלציה כבר עלתה לרמה של כ-2%, בשוק המקומי האינפלציה עדיין נמוכה מהיעד של בנק ישראל. בשנה הקרובה צפויה בישראל אינפלציה של כ-1% במקרה הטוב, לפי רוב החזאים, כאשר ב-2019 צופה בנק ישראל אינפלציה של 1.5%.

בתחום המדיניות המוניטארית הפערים גדולים מאוד בין השווקים. בעוד שבארה"ב הריבית כבר עולה מזה יותר משנתיים וצפויה להמשיך לעלות, בישראל היא עדיין ברמה אפסית. בסוף 2019 צפויה הריבית בארה"ב להגיע ל-3% לפי התמחור הנגזר מהשווקים, בעוד שבישראל היא רק תתחיל לעלות בשנה הבאה ואולי אפילו לא ברבעון הראשון. במלים אחרות, סביבת הריבית בישראל תמשיך לתמוך בשוק המניות אפילו יותר מהסביבה המוניטארית בארה"ב.

התמחור נוטה לטובת השוק הישראלי

בשני השווקים, ארה"ב וישראל, מצב החברות מצוין, אם לשפוט על פי הדוחות הכספיים. בארה"ב כבר החלה עונת הדוחות לרבעון השלישי, שמסמנת עוד רבעון של צמיחה חזקה בהכנסות וברווחים. בישראל אמנם עונת הדוחות עדיין לא החלה, אך גם היא צפויה להציג שיפור נאה במגזרים רבים.

עם זאת, דווקא השיפור במצב החברות בין שני השווקים מדגיש את הפערים הגדולים בכל הקשור בתמחור. הביצועים הפנומנליים של השוק האמריקאי בשנים האחרונות הובילו לרמת מכפילים גבוהה יותר ברוב הסקטורים ובמדד S&P 500 כולו. אחרי הירידות של תחילת אוקטובר בארה"ב, מכפיל הרווח הנוכחי של S&P 500 הוא 20, בדומה לרמתו הממוצעת בחמש השנים האחרונות. מכפיל הרווח הממוצע של ת"א 125 הוא אמנם 20, אך הנתון הזה מטעה בשל עיוותים בכמה חברות עם משקל גבוה יחסית במדד ומכפילים מאוד גבוהים כמו פריגו, סודהסטרים (שבקרוב תימחק מהמסחר בת"א), חברות הסלולר פרטנר וסלקום ואחרות.

על התמחור הזול יחסית של השוק המקומי אפשר ללמוד יותר דווקא מהשוואה של חברות בולטות בו לעומת מתחרות גדולות הנסחרות בשוק האמריקאי. כך למשל, כיל שנסחרת במכפיל 13.8 לעומת היריבה הקנדית הגדולה פוטאש שנסחרת במכפיל 66, לאחר שהזינוק במחירי חומרי הגלם הקפיץ את הכנסותיה לרמה הגבוהה בתולדות החברה והזניק את רווחיה (כיל עוד לא פרסמה דו"חות).

באופן דומה ניתן להשוות את בזק (מכפיל 11.6) ל-AT&T (מכפיל 16.8) ואת אלביט מערכות (23) לעומת לוקהיד מרטין (24.6). תוצאות דומות ניתן לקבל גם בתחום הנדל"ן מהשוואה בין חברה מובילה כמו עזריאלי, שלה מכפיל FFO (המכפיל בנטרול הכנסות והוצאות חד פעמיות, נתון המקובל יותר להשוואה בין חברות נדלן מניב) של 14.5 לעומת 20 בחברות נדל"ן מובילות בארה"ב כמו בוסטון פרופרטיז ואחרות. גם סקטור הבנקים מתומחר זול יותר, כאשר משווים לדוגמה חברות כמו בנק לאומי עם מכפיל הון של 0.96 לעומת מכפיל הון של 1.24 לבנק אוף אמריקה.

בשורה התחתונה, בניגוד לשוק האמריקאי שהפגין ביצועים מפעימים בשנים האחרונות, שוק המניות הישראלי מגיע מנקודת פתיחה נמוכה יותר, אשר מגדילה את הסיכויים שלו להפגין ביצועים עודפים בשנים הקרובות. ההיסטוריה מלמדת שאי אפשר לתזמן את השוק ולנוכח התמחור, מצב המאקרו והריבית הנמוכה נראה כי למשקיע הישראלי כדאי להקצות לשוק המניות המקומי נתח נכבד יותר מבשנים האחרונות בתיק ההשקעות שלו. 

הכותב הוא סמנכ"ל פיתוח עסקי בהראל פיננסים. הכותב ו/או חברות בקבוצת הראל ו/או בעלי עניין בהן ו/או בעלי השליטה בקבוצה, עשויים להחזיק ו/או לסחור, בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסים המצוינים בכתבה זו. אין לראות בכתבה משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות המתחשב בצרכיו האישיים והמיוחדים של כל משקיע