מימון ישיר | ניתוח

הפספוס החוץ-בנקאי של לאומי: לאומי פרטנרס מובילה את הנפקת מימון ישיר לפי שווי כפול מזה שבו מכרה את חלקה

פחות משנתיים לאחר שלאומי פרטנרס מימשה את חלקה במימון ישיר לפי שווי של 750 מיליון שקל, מונפקת חברת האשראי הצרכני לפי שווי כפול ויותר • במקום אקזיט של 300 מיליון שקל, נותרה לאומי פרטנרס "תקועה" עם החזקה במניות חברה פרטית מקבוצת צור שמיר

ירון בלוך/ צילום:עמרי מירון
ירון בלוך/ צילום:עמרי מירון

טיוטת תשקיף ההנפקה של חברת מימון ישיר, אשר פורסמה בשבוע שעבר, מלמדת על סחורה מבטיחה בדרכה לבורסה בת"א. מימון ישיר, העוסקת במתן אשראי צרכני, ובעיקר הלוואות לרכישת רכב, צומחת בשנים האחרונות בשיעור דו-ספרתי, הן בשורת ההכנסות והן בשורת הרווח, כשהיא מנצלת היטב את הביקוש מצד הציבור בישראל להלוואות.

מימון ישיר, המשתייכת לקבוצת צור שמיר, מעריכה כי תסיים את שנת 2019 ברווח נקי 123 מיליון שקל - עלייה של יותר מ-70% ביחס לרווח שרשמה ב-2018 (71 מיליון שקל), כפול מהרווח ב-2017 ( 56 מיליון שקל) ויותר מפי שלושה מהרווח ב-2016 (36 מיליון שקל).

מהנתונים שמציגה מימון ישיר בטיוטת התשקיף, עולה כי החברה מנהלת תיקי הלוואות בהיקף של כ-8.6 מיליארד שקל, מתוכם הלוואות מגובות בשיעבוד על כלי רכב בסך כ-6.3 מיליארד שקל. בסיכום תשעת החודשים הראשונים של 2019, הכנסותיה של מימון ישיר צמחו ב-25% והגיעו לכ-462 מיליון שקל.

וכשהסחורה כה מרשימה, בימים שבהם הנזילות בשווקים מחפשת בנרות אחר השקעות איכותיות, גם המחיר בהתאם. הדוחות החזקים והגאות הנוכחית במחירי מניות חברות האשראי החוץ-בנקאי הנסחרות בבורסה בת"א, מאפשרים למימון ישיר ולחתמיה לדרוש בהנפקה שווי של 1.5 מיליארד שקל לפחות לחברה המנפיקה. שווי זה מבטיח לחברת החיתום המובילה של ההנפקה, לאומי פרטנרס חתמים, עמלות נאות שייגזרו מגיוס ההון.

ללאומי פרטנרס, זרוע ההשקעות של בנק לאומי, מערכת יחסים עסקית ארוכה ומוצלחת עם משפחת שנידמן, בעלת השליטה בקבוצת צור שמיר, שהניבה לבנק רווחים נאים מהשקעות שביצע בעבר בחברות המשתייכות לקבוצה. אלא שדווקא במקרה של מימון ישיר נראה כי בלאומי פרטנרס לא קראו נכון את המפה, ופספסו הזדמנות לקחת חלק משמעותי הרבה יותר בחגיגת ההנפקה הצפויה.

נפרדה מ-19.2% ממניות מימון ישיר

דפדוף בטיוטת התשקיף הזכיר לנו כי רק לפני פחות משנתיים הושלמה עסקה שבה מימשה לאומי פרטנרס, אז בניהולו של ירון בלוך, את החזקתה במניות מימון ישיר - חמש שנים לאחר שהשקיעה בה. בעסקה, שהושלמה בדצמבר 2018, נפרדה לאומי פרטנרס מ-19.2% ממניות מימון ישיר, וקיבלה תמורתן 7.3% ממניות החברה האם, ביטוח ישיר, חברת החזקות החולשת גם על עסקי הנדל"ן והביטוח של קבוצת צור שמיר.

התמורה שקיבלה לאומי פרטנרס במניות ביטוח ישיר (שבאותה עת נסחרה בבורסה), שיקפה למימון ישיר שווי של 750 מיליון שקל - גבוה ביותר מ-300% מהשווי הממוצע שלפיו ביצעה לאומי פרטנרס את השקעתה בחברה, אך נמוך ב-50% (ואולי אף יותר) מהשווי שלפיו מבקשת מימון ישיר להנפיק את מניותיה לציבור בימים אלה. 

במסגרת הסכם החלפת המניות נקבע מנגנון "אפסייד", שלפיו במקרה שבו תונפק מימון ישיר בתוך 30 חודשים, תהיה לאומי פרטנרס זכאית לקבל מניות נוספות של מניות ביטוח ישיר (באופן שיזכה אותה ב-55% מההפרש החיובי שבין שווי מימון ישיר בהנפקה לשווי שלפיו מכרה את מניותיה - כשזה מוכפל בשיעור ההחזקות שמכרה, ומוגבל לשווי חברה של עד 1 מיליארד שקל).

עוד נקבע בהסכם, כי ללאומי פרטנרס תינתן זכות לבקש את פדיון מניותיה בביטוח ישיר או את המרתן למניות צור שמיר (החברה האם), וזו מצידה "תעשה מאמצים לפעול בהתאם לבקשה כאמור, אולם ככל שלא תצליח לבצע את הפדיון ו/או ההמרה כאמור, לא יהא בכך כדי להוות עילה לתביעה כנגדה".

מימוש עתידי: רק אצל השנידמנים?

מימוש החזקותיה במימון ישיר, אפשר ללאומי פרטנרס להכיר ברווח הון חשבונאי של כ-100 מיליון שקל בדוחות לשנת 2018, שגם הייתה השנה האחרונה בה שימש ירון בלוך כמנכ"ל החברה. בסיומה, עבר בלוך לעבוד עבור קרן ההשקעות הזרה ורבורג פינקוס, בתפקיד יו"ר חברת כרטיסי האשראי מקס (לשעבר לאומי קארד), שנרכשה מידי בנק לאומי. בלוך טען בזמנו לגבי עסקת המימוש של מניות מימון ישיר כי "מדובר בעסקה רווחית מאוד עבורנו... אנו גאים בשיתוף הפעולה הזה, ומתכוונים להמשיכו עוד שנים רבות באמצעות השקעתנו בביטוח ישיר".

ייתכן שמלבד הרווח המיידי שרשמה לאומי פרטנרס מהעסקה, ראה בלוך לנגד עיניו גם את הקטנת הסיכון הטמון בהשקעה בתחום נישתי, גם אם צומח מהירות, ואת הערך האסטרטגי של הרחבת ההחזקה גם לפעילויות הנוספות של ביטוח ישיר. לבטח התקשה לדמיין אז את השווי שלפיו תונפק מימון ישיר לאחר פחות משנתיים בלבד. 

מה שוודאי הוא כי עבור בעלי השליטה בצור שמיר, בני הדודים מוקי ודורון שנידמן, עסקת החלפת המניות עם לאומי פרטנרס הייתה חיונית לצורך עמידה בחוק הריכוזיות, באופן שיסלול את הדרך להנפקתה הנוכחית של  מימון ישיר- הנפקה שממנה הייתה מנועה כל עוד לא יושלם קיפול קומה בפירמידת החברות הציבוריות של צור שמיר, כפי שדרש ממנה החוק.  

פחות משנה לאחר השלמת העסקה, בשלהי 2019, הצליחה צור שמיר, לאחר כמה ניסיונות כושלים, למחוק את מניותיה של ביטוח ישיר מהמסחר בבורסה באמצעות רכישת מניות הציבור בחברה (אך לא את אלו של לאומי פרטנרס). מהלך זה אפשר לקבוצה לעמוד בדרישות חוק הריכוזיות ופתח את הדלת להנפקת מימון ישיר.

וכך מוצאת את עצמה כיום לאומי פרטנרס, שאמורה הייתה להחזיק לאחר ההנפקה מניות סחירות של מימון ישיר בשווי של 300 מיליון שקל, ואולי אף יותר, עם מניות מיעוט בחברה הפרטית ביטוח ישיר, אשר להן יש קונה פוטנציאלי אחד - צור שמיר של השנידמנים - עניין שעלול להקשות על מימוש השקעה זו בעתיד.

צרו איתנו קשר *5988