דעה: מניות דלתא משתבשות בלב המהומה הגלובלית

חברת דלתא  היא חברה ציבורית ותיקה הפועלת בענף ההלבשה העולמי, הנחשב בצדק כאחד מן הענפים הגלובליים התחרותיים והמאתגרים ביותר. החברה הצליחה במהלך השנים לצמוח באמצעות ניהול מקצועי, שידע לנווט את פעילותה בתבונה בין סגמנטים עסקיים מגוונים וגיאוגרפיות שונות, ובמקביל לבצע רכישות של חברות מהותיות לשימור המומנטום העסקי.

באמצעות סדרה של רכישות שביצעה, זינק מחזור המכירות של החברה בשוק האמריקאי מסך כולל של כ-47 מיליון דולר בשנת 1998, אשר היוו אז 16% מהמכירות, לכ-846 מיליון דולר ב-2019 המהווים כ-50% מהמחזור.

במקביל לארה"ב, סימנה דלתא את השוק האירופי כבעל פוטנציאל גדול, ובאמצעות צמד רכישות גדולות בשנים 2012 ו-2018 הגדילה את המכירות באירופה מ-162 מיליון דולר בשנת 2011, שהיוו 24% מהמכירות השנתיות, ל-510 מיליון דולר שהיוו 30% מן המכר בשנת 2019. לצד שינוי תמהיל המכירות הגיאוגרפי, החברה שפעלה בעבר בעיקר בתחום המוצרים הלא ממותגים מתמקדת בשנים האחרונות בתחום המוצרים הממותגים.

ביום רביעי האחרון, פרסמה דלתא את הדוחות הכספיים לסיכום 2019, ומנייתה צנחה במהלך המסחר בכ-9%, כשהיא משלימה ירידה של יותר מ-20% מתחילת 2020 ושל כ-35% בשנתיים האחרונות. התנהגות המניה מספרת את סיפורה של דלתא, אשר למרות הצעדים האסטרטגיים העקביים והמהותיים נאבקת באופן רציף באתגרי מאקרו מהותיים המעיבים על פעילותה ומגבירים את חוסר הוודאות של המשקיעים ביחס לרווחיות העתידית.

אם בשנים 2018 ו-2019 התמודדה החברה עם השלכות פוטנציאליות של משבר הסחר בין ארה"ב לסין, וקודם לכן סכסוך סחר קצר בין ארה"ב למקסיקו, על פעילותה, הרי שבימים האחרונים עיקר הדאגה של המשקיעים היא לנוכח התפשטות וירוס הקורונה בסין והשיבושים הישירים שהוא מייצר לפעילות החברה.

ביולי 2019 רכשה דלתא את קבוצת Bogart, יצרנית הלבשה תחתונה שמחזיקה במספר חברות במזרח הרחוק - בסין, תאילנד ומיאנמר. החברה הנרכשת מעסיקה כ-11 אלף עובדים, רובם במדינות האמורות, והחשש של המשקיעים הוא שהפגיעה בפעילות החברה עשויה להיות קשה מזו שהוערכה בתחזית העסקית של דלתא. החדשות החיוביות עליהן דיווחה החברה בדוחות 2019 היו כי בוגרט מתפקדת טוב מהחזוי, ואולם כל זה התרחש לפני מכת הקורונה.

לפי הערכת ההנהלה של דלתא, אשר לה 5 מפעלים בסין, הפגיעה ברווח התפעולי צפויה להגיע לכ-5-7 מיליון דולר בשנת 2020. על פי אותן הערכות, הרווח התפעולי של החברה בשנה זו יסתכם ב-107-113 מיליון דולר, בהשוואה לרווח תפעולי של 106 מיליון דולר אשתקד. אך בשוק ההון מביעים סקפטיות גדולה ביחס לתחזית החברה ומביעים חשש כי ביצועיה יהיו חלשים מהחזוי.

"דיג במים סוערים" ענפית ומאקרו-כלכלית

עיון בדוחות מלמד כי הקורונה אינה כאב הראש היחיד של דלתא, כשזו הציגה נסיגה מהותית בביצועיה בפעילות בארה"ב. הרווח התפעולי המגזרי השנתי באזור פעילות זה ירד בכ-10 מיליון דולר, ושולי הרווח השנתיים התכווצו מ-7% ל-5%. החברה מנמקת את התוצאות החלשות בלחץ מחירים ששחק מרווחים, החזרת מוצרים חד-פעמית וחולשה באחד הסגמנטים. דלתא מתעתדת להתמודד עם האתגרים האמורים באמצעות יציאה מתחום פעילות של ביגוד בסיסי בעל תרומה נמוכה לרווחיות, התמקדות במוצרים בעלי רווחיות גבוהה וביצוע צעדי התייעלות. 

כרבע ממכירות החברה הינן למדינות אירופה, בדגש על גרמניה וצרפת, וזאת כאשר התמונה המאקרו כלכלית באירופה בשנים האחרונות נעה בין פושרת לקודרת. דלתא מתמודדת עם האתגרים הללו בצורה טובה בשנים האחרונות, אך ברור כי מדובר בדיג במים סוערים ענפית ומאקרו-כלכלית.

אם לא די באתגרים המאקרו כלכליים ומכת הקורונה, אזי פריחת הסחר האלקטרוני והתפתחות הלוגיסטיקה הנלווית לו מהווים אתגר אדיר עבור השחקנים המסורתיים בענף הביגוד הגלובלי - קרי הלקוחות של דלתא וגם עבור דלתא ישירות. התמודדות של חברה כמו דלתא עם האתגר האמור אינה טריוויאלית, ומידת הצלחתה תיבחן בשנים הבאות.

שווי השוק הנוכחי של דלתא עומד על כ-600 מיליון דולר, ובהינתן תחזית הרווח השנתית העומדת על כ-60 מיליון דולר ב-2020, מדובר במכפיל רווח עתידי נוח המבטא היטב את חששות המשקיעים מאופטימיות יתר של ההנהלה.

לאור גל העליות בשוקי המניות בשנים האחרונות, הנטייה של רבים היא לומר כי שוק המניות יקר, ואולם המקרה של דלתא ממחיש כי כאשר המומנטום העסקי מוטל בספק, המשקיעים יודעים לתרגם את הספקות למחיר המניה, ולסחור בה בשמרנות מתבקשת. 

הכותב הוא יועץ כלכלי, דירקטור וחבר ועדות השקעה בגופים מוסדיים. כותב המאמר ו/או החברה עשויים להחזיק או לסחור בני"ע המצוינים בכתוב. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם