מתחילת המשבר כבר הודפסו 3 טריליון דולר. עד מתי הבנק המרכזי?

החוב התאגידי בארה"ב הוא עצום ועומד על 17 טריליון דולר, שוק האג"ח קפא והפדרל ריזרב נחלץ לעזרה • הפעולות שנקט הבנק המרכזי מנעו התמוטטות גדולה של חברות, אך גם יצרו גל צונאמי של חדלות פירעון ההולך ומתקרב • מימדיו האמיתיים יתגלו לעין כבר בשנת 2021

מדפיסים דולרים / צילום: shutterstock, שאטרסטוק
מדפיסים דולרים / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

שנת 1930 הייתה השנה הראשונה לשפל הגדול. העובדה שאנחנו יודעים את סוף הסיפור משפיעה עמוקות על האופן שבו אנחנו מדמיינים את האירועים ואת היומיום דאז, אך המציאות לא תמיד עולה בקנה אחד עם הדמיון הזה.

ב-18 באפריל 1930, כחמישה חודשים לאחר תחילתו הרשמית של המשבר, שירות החדשות של הבי.בי.סי פתח את מהדורת חדשות הערב כך: "אין היום שום חדשות לדווח עליהן", ובמשך 15 הדקות הבאות הושמעה סונאטה לפסנתר. אם היו הבנק המרכזי ושוק המניות צריכים לשדר באוגוסט 2020, דומה כי גם הם היו בוחרים לסכם במשפט "אין היום שום חדשות לדווח עליהן" וממשיכים באותה סונאטה. אבל המספרים מספרים סיפור אחר לגמרי וצונאמי גדול ומפחיד נראה באופק.

בינואר 2020, עוד לפני תחילת משבר הקורונה, הזהירה קרן המטבע הבינ"ל כי כלכלת ארה"ב אינה מוכנה למצב של האטה כלכלית. חלפה חצי שנה, וקשה לתאר את היקף תהליך ההתמוטטות המתרחש אל מול עינינו, קומה אחר קומה. הקומה הבאה מורכבת מהחוב התאגידי העצום, שעומד על יותר מ-17 טריליון דולר, אם מצרפים לחובות החברות הגדולות (10 טריליון דולר) גם את אלו של העסקים הקטנים, כך על פי הפייננשל טיימס מתחילת יולי.

בתחילת המשבר הנוכחי שוק האג"ח קפא וכסף-חוב חדש הפסיק לזרום. כדי למנוע מפולת מיידית, הפד נחלץ לעזרה והדפיס כ-1.3 טריליון דולר שבהם רכש חובות של חברות שונות. אך בעיית הר החובות הייתה גדולה מכך שהפד יכול היה להדפיס את פתרונה.

המלאכים נופלים

החובות האלו כבר החלו להכריע עסקים רבים. מדיווח של הוול סטריט ג'ורנל עולה כי פשיטות רגל של חברות קפצו במאי לרמות השוות למשבר 2007-2009, גידול של 48%.
ברשימה כמה מהשמות המוכרים ביותר באמריקה, כולל רשת המעדניות דין אנד דלוקה, רשת פארקי המים והשעשועים אפקס, רשת בתי הקולנוע CMX, רשת הביגוד ג'י קראו, רשת מכוני הכושר גולדן ג'ים, רשת חנויות היוקרה ניימן מרקוס, חברת השכרת הרכב הרץ, רשת הקמעונאות ג'י.סי.פאני, החברה המפעילה את רשת המסעדות צ'קי-צ'יז ועוד.

לוורן באפט מיוחסת האמירה האלמותית כי הגאות מעלה את כל הסירות בנמל, והשפל מראה מי שוחה בלי בגד ים. בשבוע שעבר דווח כי סוכנות הדירוג S&P הנמיכה השנה את דירוג האשראי של 1,190 חברות, מתוכן 1,015 חברות בצפון אמריקה. המספר נמוך רק ב-136 מכל ההנמכות ב-2009, ועדיין נותרו לשנה הזו חמישה חודשים. בהנמכות הדירוג נכללו 34 "מלאכים נופלים", כינוי לאיגרות חוב שמעמדן השתנה באחת מ"דרגת השקעה" ל"אג"ח זבל". 126 חברות נוספות עם חוב כולל של 576 מיליארד דולר הושמו באזהרה לפני הפיכתן ל"מלאך נופל". הנמכת הדירוג פגעה לא רק בחברות, אלא גם בממשלות עמוסות חוב.

הסכנה בריבית אפס

עוד לפני משבר הקורונה מצא מחקר של הבנק העולמי וקרן המטבע הבינלאומית כי מחצית מ-76 הכלכלות העניות בעולם היו ברמות חוב המוגדר "בלתי ניתנות לתחזוקה", כפול ממספרן בשנת 2013.

מדיניות ריבית האפס, שדחפה משקיעים לנכסים יותר מסוכנים, ניפחה גם בועת אשראי למדינות המתפתחות. מדינות כאלו וחברות כלכליות שבבעלותן הצליחו לגייס בשנים האחרונות סכומי עתק. כך הגיע החוב החיצוני של המדינות המתפתחות, ובהן אפגניסטן, בוליביה, צ'אד וזימבבואה, לשיא כל הזמנים של 2.1 טריליון דולר.

בחודשים האחרונים הנמיכה חברת הדירוג פיץ' את דירוג האשראי של 29 מדינות, ונתנה "הערת אזהרה" חריפה לעוד 28 מדינות - מספר שיא בכל הזמנים. דרום אפריקה דורגה כאג"ח זבל, איטליה ומקסיקו סווגו כ"אזור סכנה", דירוג האשראי של קנדה הונמך מטריפל איי, ודירוג "תחזית העתיד" של ארה"ב הונמך גם כן. כיום רק עשר מדינות, פחות מ-10% מהמדינות המדורגות על יד פיץ', זוכות לדירוג הגבוה ביותר. לפי הערכת S&P, הן מהוות רק 7% מכלל החוב הממשלתי העולמי.

השינוי הזה בדירוג של ממשלות וחברות משפיע על מחיר האשראי שלהן, ובכך לא רק מגדיל את עלות האשראי, אלא גם את הסיכון כי לא יוכלו לעמוד בתחזוקת החוב. סך חדלות הפירעון של איגרות חוב ברחבי העולם הגיע השנה לשיא של 94 מיליארד דולר, כ-75% מהסכום בארה"ב, כך על פי המוסד הבינלאומי למימון.

הסיוע העצום של הפד מנע התמוטטות גדולה יותר, אך השאלה היא כמה עוד נשק יש בארסנל של הפד. או, במילים אחרות: כמה עוד כסף הוא יוכל להדפיס לפני שנזקים משמעותיים יצוצו בגין הדפסה שכזו.

בנוסף, לא ברור באיזו מידה הוא בכלל יוכל לכוון את ההדפסה כך שתגיע לבעלי החוב הזקוקים לו לתחזוקת החוב, ולא לשוק המניות. בחודשים האחרונים הקפיץ הפד את מאזנו והדפיס עוד 3 טריליון דולר, כך שסך הכסף שהדפיס והלווה עלה לכ-7 טריליון דולר, כמעט פי 10 ממאזנו בתחילת 2008. האם באמת יוכל הפד להדפיס עוד טריליון או שניים עד סוף השנה, רק כעזרה לחברות להתמודד עם חובותיהן?

ברננקי והקסם שכשל

חשוב לציין: ידי הפד קשורות מעשית ופסיכולוגית, שכן הוא זה שהביא את אמריקה למצבה היום, ובמתכוון. עוד ב-2010 הבהיר היו"ר דאז, בן ברננקי, במאמר שפורסם בוושינגטון פוסט: "מדיניות ההרחבה (הורדת הריבית לאפס ורכישת חובות בשווקים) היא אפקטיבית. מחיר המניות עולה, ושיעורי הריבית יורדים... וזה מעודד צמיחה כלכלית... ריבית נמוכה יותר על איגרות חוב תאפשר לחברות לקחת אשראי ולהשקיע, ומחיר מניות גבוה יותר יעודד את תחושת העושר של המשקיעים... ויעודד אותם להוציא כספים. זה יביא לגידול בהכנסות וברווחים, וכך, במעגל קסמים, יעודד צמיחה גדלה במשק".

מעולם בהיסטוריה של אמריקה לא היה מנהלה הפיננסי כה גלוי ביחס לתוכניתו לנפח בועת אשראי שמטרתה לייצר בועת נכסים, בתקווה ששתי אלו ייצרו כלכלה אמיתית ופורחת. הבעיה היחידה עם תוכניתו של ברננקי הייתה שהיא לא עבדה ולא יכלה לעבוד כמובטח.

הורדת הריבית לא הביאה להגדלת השקעות, אלא דווקא עודדה חברות ליטול אשראי בהיקף ענק, שבו רכשו את מניותיהן שלהן. מחיר המניות נדחף למעלה, מה שהעשיר את מנהלי החברות ואת בעלי המניות הגדולים, רובם ככולם מהעשירון העליון. הורדת הריבית והתשואות לאפס גם דחפה, במירוץ אחר תשואה, לביצוע השקעות מסוכנות, חלקן חסרות היתכנות כלכלית.

כך נוצרה בועת ענק שאינה מסוגלת לייצר תשואות ארוכות טווח להחזר הריבית והחובות, ובמקום זאת מייצרת הרס משאבי הון, סביבה, חברה ואנשים. החזון של ברננקי הסתכם ב-2019, תשע שנים לאחר יישומו, בצמיחה אנמית של פחות מ-2%, גירעון ממשלתי שנתי של טריליון דולר ויחס שיא של גידול בחוב לעומת גידול בתוצר שהגיע ליותר מ-1:3 - גידול בחוב של מעל 2.7 טריליון דולר וגידול בתוצר של 850 מיליארד דולר, שאפילו לא מכסה את הריבית על סך כל החוב של המשק.

הג'ונגל של הפד

משהגיעה הקורונה, נשף המסיכות הזה נפסק באחת. אך הואיל והפד אינו יכול להודות כי מדיניותו הרסה את אמריקה, הוא נאלץ להכפיל ולשלש את ההימור ולהתחיל לרכוש בעצמו איגרות חוב קונצרניות מכל הבא ליד, בקצב חסר תקדים. מסע הרכישות הזה, שהפד לא יוכל להפסיק נוכח קצב פשיטות הרגל, סופו לייצר דור של חברות זומבי.
חברות זומבי הן חברות מתות-חיות, שאינן יכולות אפילו לשלם את הריבית על חובותיהן, ואשר אין כל הצדקה כלכלית לקיומן. אלו ימשיכו לחיות רק מכוח מכונת הדפוס וריבית אפס. הן שואבות מהכלכלה עוד ועוד משאבי הון, אנשים ומשאבי סביבה, שעה שהן מייצרות מוצרים ושירותים שאין בהם צורך ואין להם קונים.

במחזורים כלכליים נורמליים, להאטה ולמיתון תפקיד חשוב, אך זו אינה מחזוריות כלכלית רגילה. במשך שלושה וחצי עשורים הבנק המרכזי גידל ומימן עשבים שוטים עד שהם הפכו לג'ונגל של ממש. עתה הוא עומד בפני דילמה, האם ייתן לג'ונגל הזה להישרף, או יהמר עליו שוב, בתקווה שאיכשהו יתרחש נס והפעם הוא ינצח את חוקי המתמטיקה.

בסביבה החברתית והפוליטית של ימינו אין קונים לפתרונות קשים, יש רק עניין בפתרונות פלא מיידיים. אין גם מנהיגים היודעים, הרוצים או היכולים לומר את האמת. עשורים של "יש לי" ממשלתי ופרטי כאחד יצרו ציבור שאינו מוכן לקריאת השכמה. לבנק המרכזי אין איפוא ברירה. ביטויים כמו "צעדים זמניים" ו"נורמליזציה בעתיד" יימשכו, ועימם הדפסה בקצב העולה על כל דמיון. וכך, שעה שגל הצונאמי של חדלות הפירעון הולך ומתקרב, ומימדיו האמיתיים יתגלו לעין כבר ב-2021, נראה את מאזן הפד חוצה את קו ה-10 טריליון דולר ואולי אף למעלה מכך.

צרו איתנו קשר *5988