אל תישענו על S&P 500: הטיפים של צבי סטפק ל-2025

הכותב הוא יו"ר מיטב ניירות ערך

בשלהי שנת 2024 ובפרוס שנת 2025, המשקיעים שואלים את עצמם האם מה שהיה בשנתיים האחרונות - עליות חזקות מאוד בוול-סטריט, ולא רק שם, יימשך בבחינת "מה שהיה הוא שיהיה", או שלפנינו שנה של תפנית. אני מוצא לנכון לחדד עוד כמה שאלות שהעלתה השנה החולפת ויעסיקו את השווקים גם בשנה שבפתח. ויש לי גם תשובות.

● מה יקרה לתשואה שלכם אם תמכרו מניות כשהשוק יקר ותקנו בזול? התשובה תפתיע אתכם 
● אג"ח, ריבית ומדדים: 10 תחזיות ל-2025 מחוץ לקופסה 

1 האם יש הגיון בריצה של הציבור לקרן סל על מדד S&P 500?

תשובה: אין מחלוקת שה-S&P 500 הוא אחד ממדדי המניות הגדולים והמובילים בעולם, שנכללות בו 500 חברות ענק, כמעט כולן אמריקאיות. הציבור הישראלי, וגם הגופים המוסדיים, אוהבים מאוד להיחשף אליו באמצעות רכישת קרנות סל מחקות. ההערכה היא, שבשנתיים האחרונות השקיעו משקיעים ישראלים לסוגיהם עשרות רבות של מיליארדי שקלים במדד S&P 500, ויש גם קרנות סל שנחשפות אליו בגרסה דולרית.

על התשואה שישיג המשקיע הישראלי משפיעים יחסי הכוחות שיתפתחו בין השקל לדולר - כשפיחות השקל יתרום לתשואה ולרווח השקלי של המשקיע בגרסה הדולרית, בעוד התחזקות השקל תפגע בו.

נקודה חשובה נוספת היא אופן החשיפה למדד מבחינת הרכבו: לצד קרנות סל המחקות את S&P 500 כפי שהוא, כשלכל מניה במדד יש משקל שונה שמייצג את שווי השוק שלה, יש קרנות סל שמעניקות לכל מניה במדד משקל זהה של 0.2% בלי קשר לשווי השוק שלה. בפרק הזמן שבו כמה מניות ("7 המופלאות") הכתיבו את העליות ועלו בשיעור הרבה יותר גבוה משאר המניות במדד, מי שרכש את קרן הסל עם המדיניות הראשונה הרוויח הרבה יותר ממי שרכש את הקרן בסגנון השני, אבל כמובן, שזה יכול להשתנות, וכבר החל בכך.

האם נכון לרכוש קרן סל כזו או אחרת על המדד הזה? כן, כי זה מדד מרכזי. אבל לא נכון לבנות את כל אסטרטגיית ההשקעה על מדד יחיד, חשוב ורחב ככל שיהיה. גם ה-S&P 500 יודע לרדת לפעמים - בשנת 2022 למשל איבד יותר מ-20%. המינון הוא משמעותי, לכן מי שמבקש להיחשף לשיעור גבוה של מניות עדיף שיעשה זאת דרך קרן סל על מדד גדול ורחב בהרבה, שמייצג לא רק את הכלכלה האמריקאית אלא גם כלכלות אחרות כמו אסיה ואירופה, ולדוגמה MSCI העולמי. בשלוש השנים האחרונות המדד הזה השיג תשואה עדיפה במעט על ה-S&P 500.

2 מה מלמד מודל שילר על שוק המניות האמריקאי?

תשובה: ראשית נסביר על המודל שפיתח רוברט שילר, כלכלן וזוכה פרס נובל לכלכלה, שנועד לקבוע האם שוק המניות האמריקאי בנקודות זמן שונות נמצא ברמת תמחור סבירה, זולה או יקרה.

בניגוד לגישה המקובלת שקובעת את רמת התמחור של השוק לפי ממוצע המכפילים של כל החברות הכלולות במדד מסוים ב-12 החודשים האחרונים, או על בסיס הערכת המכפילים הצפויים ב-12 החודשים הקרובים, שילר בנה מודל שמבוסס על ממוצע המכפילים ב-10 השנים האחרונות. המודל שלו מצא שממוצע המכפילים לאורך הרבה מאוד שנים עמד על 17. התובנה של שילר היא שכל אימת שהמודל מצביע על מכפיל גבוה הרבה יותר, ובמיוחד כשזה בא עם רמת תנודתיות נמוכה, מדובר בצירוף שעלול לבשר על ירידות חדות. כיום המדד מצביע על מכפיל שמתקרב ל-40 ומדד הפחד על רמה נמוכה של 13. הפעם האחרונה שבה התקיימו נסיבות דומות התרחשה בסוף 2021, ואז הגיעה 2022 ואיתה ירידות חדות.

יש היגיון במודל של שילר במובן הזה שהוא לא מתבסס על מכפיל בשנה אחת ויחידה, אבל יש לו גם חיסרון שבולט בעיקר בכל הנוגע לחברות הייטק מבוססות, שצומחות בשיעורים גבוהים משנה לשנה והמכפיל ההיסטורי אינו מייצג את המציאות הנוכחית לגביהן.

מעבר למדד שילר, כדאי לזכור שהסטטיסטיקה אינה לטובת עליות בשנת 2025. התופעה של שלוש שנים רצופות של עליות דו-ספרתיות (אחרי 2023 ו-2024) היא די חריגה; היא התרחשה לאחרונה ב-2019 עד 2021, ולפני כן ב-2012 עד 2014.

3 אילו סיכונים אורבים למשקיעים במניות בשווקים המפותחים?

תשובה: בכל ניתוח של כדאיות ההשקעה באפיק השקעה מסוים, כמו מניות, צריך לשים על המאזניים הן את הסיכוי להרוויח והן את הסיכון להפסיד. שוקי המניות עשו כברת דרך ארוכה למעלה ב-2023 והמשיכו בכך גם ב-2024. זוהי תופעה חריגה, וזה צריך להציף ביתר שאת את שאלת הסיכונים. ישנה שורה ארוכה של גורמי אי ודאות שאם יתקיימו אחד או יותר מהם, הם עשויים לשבש את מהלך העליות בשווקים. נמנה רק כמה מהם:

● אינפלציה - אמנם היא כרגע בירידה אבל לא בטוח שנפטרנו ממנה, ואם היא תתחדש, תהליך הורדת הריבית עלול להיעצר למגינת ליבם של המשקיעים.

● המשבר הכלכלי בסין סביב הנדל"ן ומערכת הבנקאות - למרות שהממשלה הודיעה על תוכנית הרחבה משמעותית, עדיין לא ברור אם יהיה בה די כדי לאושש לאורך זמן את המשק הסיני שנמצא כרגע במצוקה, שיש לה השפעה על הכלכלה העולמית כולה.

● החוב המממשלתי/מדינתי - הרבה מאוד מדינות ובראשן ארה"ב נושאות על גבן גיבנת גדולה מאוד של חובות שכלל לא ברור איך יחזירו אותם ללא צעדים כואבים.

● איראן-ישראל - סכנה של מלחמה שתשפיע לא רק על האזור אלא על העולם כולו, למשל דרך מחירי הנפט.

● מתיחות בין סין לטייוואן - פלישה וכיבוש מצד סין היא אחת הסכנות הגדולות ביותר לעתיד העולם ולשלום השווקים הפיננסיים, אם בשל תגובה אפשרית של ארה"ב, או משום שטייוואן היא היצרנית הגדולה והאיכותית בתחום השבבים, שבלעדיהם העולם לא יכול לזוז.

4 כיצד תשפיע בחירת טראמפ בארה"ב על השווקים הפיננסיים?

תשובה: מרכיב נוסף בעננת האי ודאות הגבוהה שאופפת את השווקים הוא סוגיית נשיאותו של דונלד טראמפ, שהוא לא בדיוק אדם צפוי.

ברמה הגיאופוליטית ישנם שני נושאים מרכזיים על הפרק. הראשון הוא היחסים של ארה"ב מול סין, כאמור גם בסוגיית טייוואן, אך לא פחות מכך בנוגע למאבק בין שתי המעצמות על עליונות טכנולוגית. בהקשר הסחר יש מתחים רבים, מהטענות של סין לריבונות על "ים סין" הדרומי - דרך המשי הימית שהיא מנסה לבנות, ובהיבטי יצוא מוצרים לסין, יבוא מוצרים אליה ויחס הממשל שלה לחברות אמריקאיות שפועלות בתחומה (אנבידיה כדוגמה), וגם להיפך.

הנושא השני והיותר מיידי הוא יחסו של ממשל ארה"ב המיועד למלחמה בין רוסיה לאוקראינה, על נגזרותיה. טראמפ מצטייר כאדיש לגבי גורלה של אוקראינה, מעבר לכך שהחזיק תמיד בעמדה ששוללת מן היסוד את הצורך בנאט"ו. נושא זה הוא קריטי לשלום אירופה, העולם כולו ולמעמדה של ארה"ב בזירה הבינלאומית. משכך, יהיו לו השלכות משמעותיות לטוב או לרע על השווקים הפיננסיים.

אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק