סאב-פריים ישראלי מחכה בסיבוב

יש הלוואות סאב-פריים בישראל, אלא שלא כמו בארה"ב שבה הן חולקו כמשכתנאות כנגד בתים, בארץ הן ניתנו למגזר העיסקי.

בישראל, כמשק המאופיין בריכוזיות, קיימים כמה קונצרנים גדולים שיחדיו מהווים חלק ניכר מהפעילות העיסקית בישראל. כמה מהקונצרנים גייסו אשראי בסכומים גבוהים ביחס להונם העצמי ומינפו את השקעותיהם באופן שמסכן את יציבות השוק המקומי.

משבר האשראי בארה"ב נובע משילוב כמה גורמים שהמרכזי שבהם הוא מינוף גבוה שלקחו משקי הבית בלי בקרה אמיתית ובלי שיש להם יכולת החזר מתאימה.

בישראל המצב שונה, שוק האשראי המקומי לפרטיים מאופיין במינוף נמוך יחסית ובבקרה גבוהה יחסית, בעיקר מכיוון שרוב פעילות האשראי הפרטי מתנהלת דרך מחלקות האשראי של הבנקים. לכן גם במקרה של ירידה משמעותית במחירי הנדל"ן הפרטי בישראל, הסיכון שהדבר יביא למשבר אשראי הוא נמוך.

דברים שרואים רק כאן

מי שבוחן את הסיכוי להיווצרות משבר אשראי בישראל דרך עיניים אמריקאיות עלול להגיע למסקנה שהוא נמוך. אלא שהשוק שלנו שונה וסיכוניו שונים.

אפריקה ישראל לדוגמה, נסחרה השבוע (נכון ל-16.2) לפי שווי שוק הנמוך קצת פחות משני מיליארד ש"ח,וזאת לאחר עלייה ב-30% בערכה, מהשפל אליו הגיע בסוף 2008. עד לרבעון השלישי של 2008 הפסידה אפריקה יותר משני מיליארד שקל, הפסד גבוה משוויה בשוק.

המצב הקשה בא לידי ביטוי בשורת הרווח הגולמי, במקרה זה הפסד גולמי שמשמעותו היא שליבת העסק אינה רווחית. כיוון שאפריקה היא רק דוגמה לחברות רבות בשוק אוותר על הדיון בשאלת ערכו האמיתי של ההון העצמי.

עכשיו שימו לב, לחברה הזו יש כמעט עשרים ושמונה מיליארד ש"ח התחייבויות. סכום עצום, שהוא פי 14 מערכה הנוכחי. אתם בוודאי מודאגים כמוני, ושואלים, איך בדיוק הצליחה חברה אחת לגייס היקף אשראי עצום שכזה.

"מגובות נכסים" כחול לבן

הסיפור של אפריקה מייצג תהליך שקרה בחברות רבות נוספות. בראשית גייסו אשראי מהבנקים והתחילו לעבוד, לאחר מכן גייסו אשראי חוץ בנקאי, נתון לא מפתיע בהתחשב בכך שבמרץ 2008, 48% מהאשראי לסקטור העסקי היה חוץ בנקאי.

אחרי שגם זה הגיע למיצוי הגיעו החברות, ואפריקה ביניהן, לשערי שוק ההון, ולפתחם של המשקיעים המוסדיים. הן ביקשו משוק ההון אשראי נוסף וכשהתבקשו לגייס בטחונות ראויים, הבטיחו שהכסף יושקע בנכסים - כלומר בהלוואות מגובות נכסים. א

ם זה נשמע לכם מוכר, אתם צודקים, אלה בדיוק ההלוואות שניתנו ללקוחות שוק הסאב-פריים, הלוואות שגובו בבטחונות נמוכים. בישראל הבטוחות היו נכס שאותו בנו, מתכוונים להשכיר או למכור בעתיד.

אם חשבתם שבישראל אין איגוח של הלוואות מגובות נכסים, חשבו שוב.

אמנם לרוכשים פרטיים בישראל לא נותנים אשראי מגובה רק בנכסים, אבל במגזר העסקי בוודאי שכן. חברות לייזום נדל"ן, קבלנים, חברות נדל"ן מניב ואחרות ביקשו לגייס כסף בשוק ההון ולגבות אותו בכנסים.

ביקשו וגם קיבלו, וזאת למרות שזהות הנכסים המיועדים לא תמיד ברורה, ומיקומם על הגלובוס היה גורם לכל בנק ישראלי לסרב מיידית לבקשת הלוואה למימון נכס במיקום שכזה.

מי נתן את ההסכמה

למה בעצם הסכימו מנהלי ההשקעות לקנות את אגרות החוב הללו?

התשובה היא: מדוע שלא יקנו, הרי מזה שנים שהם קונים אג"ח דומים שמקורם בחו"ל. בנוסף קיבל האג"ח דרוג מכובד, ובצדק לראייתן של חברות הדירוג. הרי הן התבססו על הכללים הבינלאומיים המקובלים וכולנו יודעים שאג"ח מגובות-נכסים בארה"ב קיבלו דירוגים גבוהים ונקנו על ידי כל הבנקים ובתי ההשקעות המכובדים ביותר.

הבה נחדד את התמונה: נוטלת ההלוואה לא היתה אם חד-הורית במשרה חלקית, מלואיזיאנה שאת שם החברה שבה היא עובדת לא שמענו מעולם. הלווים היו חברות ציבוריות מכובדות בבורסה של תל-אביב, שמגישות דוחות ושאת בעליהן אנו מכירים באופן אישי.

ירידת הערך של הנכסים והחברות שבבעלות הקונצרנים המגייסים, מחריפה את המצב ומביאה את יחס השווי-שוק להתחייבויות למכפילים מדאיגים עוד יותר. כמות החברות שהשווי שלהן נמוך מהחוב שלהן, ושקצב ההכנסות הנוכחי שלהן מעלה שאלה אמיתית לגבי איתנותן ויכולת שרידותן, הולך וגדל. מצב זה מהווה סיכון אמיתי ומיידי ליכולת פרעון האג"ח וההתחייבויות הנוספות שלהן.

כולנו באותה האג"ח

קרן הפנסיה שלכם, קופת הגמל, קרן ההשתלמות ותיק ההשקעות - בכולם תמצאו את אגרות החוב הסאב-פרמיות הללו באופן ישיר או עקיף. גם לבנקים חלק גדול בחוב, וכך גם לגופים החוץ בנקאיים.

במקרה של אפריקה ישראל, החוב לבנקים ולגופים החוץ בנקאיים עומד כיום על סך 13.5 מיליארד שקלים. עוד 9 מיליארד באגרות חוב, ומיליארד נוסף במקדמות ששלמו לקוחותיה של אפריקה-ישראל בתקווה לקבל דירה בסופו של דבר. ואמור, זו רק חברה אחת מקבוצה גדולה.

קריסה של אחד מהקונצרנים עלול לגרום להפסדי ענק בחסכונות הציבור, לפגוע בהון העצמי של הבנקים, חברות הביטוח, והגופים הפינסיים.

פגיעה זו תקטין את חוסנם של הגופים שמהווים מקור האשראי של ישראל, תמנע מהם להמשיך לתת אשראי ותיצור כדור שלג שעלול לגרום לקריסה של קונצרנים וגופים פיננסיים נוספים ובסופו של דבר להוביל למשבר אשראי פנימי בישראל.

קריסה של קונצרן גדול הוא תרחיש סביר גם בימים שקטים, ויש להערך אליו כדי שישאר אירוע בודד ולא יסחוף את כלכלת ישראל למשבר פנימי עמוק ללא קשר למצב בעולם.