עם פרוץ המשבר הגלובלי נחשבה סין למי שיש לה סיכוי טוב לצאת ממנו מחוזקת מתמיד

כעת, אם יוצאים מנקודת הנחה ששיאו של המשבר מאחורינו וההתאוששות לפנינו, נותר לבחון האם סין אכן צפויה לצאת ממנו חזקה מתמיד, אולי כמעצמה הכלכלית מספר אחת. אז כדי לקבל תשובה מובהקת לשאלה הזו נצטרך להמתין עוד מספר שנים, אבל עבור המשקיעים ייתכן שהעת הנוכחית מהווה הזדמנות חד פעמית לעלות על הרכבת לפני שהיא יוצאת מהתחנה.

עבודת מחקר של אמיר ארגמן ואביבית מנה קליל מאופנהיימר מנסה לנתח את תרומת הענק הסיני למשבר, מקומו כיום בכלכלה הגלובלית וההזדמנויות החבויות בו.

"אין עוררין כיום באשר לחלקה המשמעותי של סין במשבר הכלכלי אליו נכנס העולם", מציינים ארגמן ומנה קליל. "סין, כמו גם מדינות אחרות, יצרו סבסוד של רמות אשראי לעולם כולו ולצרכן האמריקני בייחוד. התהליך היה פשוט ביותר, הצרכן האמריקני קונה באשראי זול שלקח מהמערכת הפיננסית, שמצידה מתבססת על תשואות נמוכות של אג"ח ממשלת ארה"ב, שנשמרו ברמות אלו בזכות ביקושים מצד מדינות מתפתחות וסין בראשן".

באופנהיימר מציינים כי דפוס זה מזכיר את תבנית ההתנהגות בכלכלה הגלובלית גם בשני העשורים האחרונים של המאה ה-20. ההבדל העיקרי בעת הנוכחית הוא בכך שהמדינות המתפתחות הבינו שעליהן לבטח את עצמן באמצעות בנייה של רזרבות גדולות של מזומנים במטבע זר. מדיניות זו הפכה את המדינות המפותחות ליבואניות של הון ואשראי מהמדינות המתפתחות. הבעיה המרכזית בתהליך זה הייתה חוסר איזון שהסתיים בסופו של דבר במשבר האשראי.

סימנים חיוביים לצד סימנים מדאיגים

התנהלותה של סין הייתה כאמור גורם משמעותי בין הסיבות שהובילו למשבר הגלובלי, אבל היא גם הייתה מהראשונות להגיב אליו, עם תוכנית תמרוץ גדולה במיוחד בסך 4 טריליון יואן. הסכום הזה הושקע בפרויקטים בתחום התשתיות, בבנייה מחדש של האזורים שנפגעו ברעידת האדמה בחבל סצ'ואן, בפיתוח באזורים נידחים, בפרויקטים טכנולוגיים, בהתייעלות בצריכת אנרגיה ובחינוך.

"כשמנסים לבחון את תוצאות הצעדים של הממשלה הסינית לחזרה לצמיחה אגרסיבית ניתן למצוא סימנים חיוביים ביותר, אולם במקביל ישנם גם כמה נתונים רעים ואפילו מעוררי תמיהה", מציינים ארגמן ומנה קליל.

בצד הסימנים החיוביים מציינים באופנהיימר את מדד מנהלי הרכש (PMI) שמראה, ביחד עם אינדיקטורים מקדימים, כי מאז נובמבר אשתקד חלה התאוששות, ומרבית מרכיבי מדד מנהלי הרכש אף מעידים על התרחבות של הכלכלה הסינית. גם בשיעורי הצריכה הפרטית חל שיפור משמעותי מתחילת 2009, על פי כלכלני אופנהיימר.

תחום נוסף בו ניתן לראות את תוצאות ההתערבות המאסיבית של הממשל הסיני הוא תחום ההשקעות, שנהנה כאמור מתוכנית התמריצים, וגם בתחום המדיניות המוניטרית, בדומה לארה"ב, התגובה של הבנק המרכזי הייתה מהירה ועוצמתית בניסיון להזרים נזילות לשוק.

אחד המקומות בהם ניתן לראות שינוי כיוון אמיתי הוא שוק המניות. מדד המניות הסיני השיג תשואה של כ-40% מתחילת 2009, לעומת תשואה שלילית של 2% במדד ה-500 S&P ושל 1% במדד היורוסטוקס 50.

מנגד, קיימים כאמור גם מספר אינדיקטורים שליליים, המעלים ספקות באשר ליכולת ההתאוששות של הכלכלה הסינית. הנתון הראשון הוא הדפלציה בה נמצאת סין הלכה למעשה מאז תחילת 2009. "ייתכן שמצב זה מעיד על ניצולת נמוכה של משאבי הייצור הסיניים, מה שמביא ללחץ כלפי מטה על רמות המחירים ליצרן ולצרכן", כותבים ארגמן ומנה קליל.

נתון שלילי נוסף מגיע מהמכירות התעשייתיות שנמצאות בירידה מתחילת 2008 ועדיין לא הראו סימני שיפור. גם בנתוני ייצור החשמל מסתמן קושי לקבל איתותים חיוביים, על פי אופנהיימר. סין היא מדינה תעשייתית ולפיכך התאוששות של התעשייה במדינה הייתה צריכה לקבל ביטוי בצמיחה חיובית בתפוקת החשמל, שדווקא יורדת מתחילת 2008.

למרות העלייה אותה הזכירו כלכלני אופנהיימר בהשקעות בסין, הם מדגישים כי קצב ההשקעות הזרות הישירות בסין נמצא בירידה מהותית מאז סוף 2008. "הדבר מבהיר מעבר לכל ספק, כי הצמיחה בפעילות ההשקעה בסין היא תוצר של מדיניות התמרוץ ולא של פעילות הזרים במדינה", הם מציינים.

עיקר ההתאוששות - מפעילות הממשלה

מה כל זה אומר בשורה התחתונה? "אין עוררין כי סין, נהנית ממצב פיננסי מצוין בעקבות שנים של צמיחה, היעדר גירעון תקציבי וגירעון סחר, ומשאבי כוח אדם וייצור עצומים התומכים בהמשך צמיחתה", טוענים ארגמן ומנה קליל.

"העובדה כי מדובר בשלטון לא דמוקרטי שיכול לאכוף ולהניע תהליכים ללא כל התנגדות פוליטית, הופכת את תוכנית התמרוץ למוצלחת בהשוואה למקבילותיה בעולם המערבי, והדבר מקבל ביטוי בנתונים הכלכליים".

למרות זאת, באופנהיימר מדגישים כי השקעה בסין מלווה גם בסיכונים רבים. "המהלך האסטרטגי של סין נשען על כך שהמשך צמיחתה בטווח הארוך מבוסס על שובם של הביקושים מהמדינות המפותחות. כל המהלכים אותם נוקטת הממשלה הסינית כיום מתבססים על קניית זמן, חזרה לנורמליות של כלכלות צומחות וגלובליזציה של ייצור ותנועות הון", הם כותבים.

"קיים קושי רב לשפוט אם התוכנית הסינית מצליחה, אולם יש לזכור כי סימני התאוששות בסין עלולים להיות מטעים ולא להוות אינדיקציה להתאוששות כלכלית גלובלית", הם מזהירים.

ובכל זאת, בשורה התחתונה, ממליצים ארגמן ומנה קליל למשקיעים להעניק משקל יתר לסין בתיק ההשקעות שלהם. "האינדיקטורים אינם חד משמעיים ורוב החדשות החיוביות מגיעות בזכות פעילות הממשלה, כשהאינדיקטורים הגלובליים עדיין חלשים למדי", הם מציינים. "אך עם זאת, בעת הנוכחית, כלכלה המציגה צמיחה שנתית של 6% עם צפי לשיפור במחצית השנייה של 2009, עם רזרבת מזומנים של 2 טריליון דולר וממשלה נחושה לשמור על קצבי הצמיחה מציבים את סין כיעד מועדף להשקעה".

שוק המניות הסיני רשם, כאמור, עלייה מרשימה של כ-40% מתחילת השנה, אך חשוב לזכור כי משקיעים זרים אינם יכולים לקנות מניות ישירות בבורסה של שנחאי, וביכולתם להיחשף לשוק הסיני רק דרך מניות של חברות הנסחרות מחוץ לסין.

"מדד המניות הסיני הראה תשואה חיובית עודפת על פני מדדים אחרים של חברות סיניות הנסחרות מחוץ לסין, והפער הולך וגדל מתחילת השנה", טוען ארגמן, ומציין כי "מדד המניות הסיני נסחר במכפיל רווח צפוי של כ-27, כ-15%-20% מתחת לממוצע החמש שנתי שלו".