ההיפוך הנדיר בשוק האג"ח מסמן: הניסוי הכלכלי הגדול בהיסטוריה כאן כדי להישאר

הלחץ שנרשם החל מסוף השבוע האחרון בשווקים, והתגלגל הבוקר לאסיה, מיוחס להיפוך עקום התשואות בשוק האג"ח האמריקאי שהופיע שוב ביום שישי האחרון לראשונה מאז שנת 2007. המדדים בוול סטריט ירדו בכ-2.5% ביום המסחר האחרון, החוזים העתידיים על המדדים מסמנים כעת כי גם שבוע המסחר ייפתח בירידות, ובאסיה הניקיי נופל ב-3%.

למרות ש'דצמבר המר' בסוף 2018 בשווקים נשכח די מהר, כאשר מדדי המניות רשמו עליות חדות בפתיחת השנה, כדי להבין מהו אותו לחץ שנרשם בשווקים ניזכר כי כבר לפני כשלושה חודשים שוק האג"ח סימן את החששות של המשקיעים מפני מיתון כאשר עקום התשואות בשוק האג"ח האמריקאי השתטח. מאז, עוד ועוד נתונים חלשים המשיכו להגיע מכיוון הכלכלה הריאלית, ובעיקרן ההאטה מסין, ועקום התשואות בשוק האג"ח האמריקאי ביצע היפוך.

מהו אותו היפוך שמלחיץ את המשקיעים?

בסופו של דבר, אחרי הנתונים החלשים שהגיעו מהכלכלה העולמית, ולאחר הורדת תחזיות הצמיחה (מצד ה-IMF ה-OECD וגם מצד הפד בשבוע החולף), שוק ההון הוא זה שמשקף באופן הטוב ביותר את ציפיות המשקיעים, ובשוק האג"ח אלו באות לידי ביטוי בעקום התשואות. 

עקום התשואות מייצג את הפער שבין התשואות שנותנות למשקיעים איגרות החוב לטווח הקצר לבין אלו שמספקות איגרות החוב לטווח הארוך. העקום (הגרף) מראה את התשואה לפי מועד הפירעון של איגרות החוב, כשבדרך כלל המשקיעים מסתכלים על הפער שבין איגרות החוב לטווח של שנתיים, לבין זה של האג"ח ל-10 שנים.

בדרך כלל ההחזר למשקיעים בטווח הארוך גבוה מההחזר בטווח הקצר, ולכן העקום נוטה לטפס מעלה. לאחרונה, הפער בין התשואות הצטמצם - עד לכדי השתטחות העקום, מצב בו התשואה עלה אג"ח לטווח ארוך שווה לזו שלה אג"ח לטווח קצר. וביום שישי האחרון , ולראשונה מאז 2007 טרום משבר הסאבפריים, היחס שבין התשואה על אג"ח לטווח של שלושה חודשים אל מול זו שנותנת האיגרת ל-10 שנים - התהפך. הפער בין האג"ח לשנתיים לבין זה של 10 שנים צפוי גם הוא לבצע את המהלך.

מה זה אומר?

היפוך העקום (הגרף) למעשה משקף מצב נדיר בשוק האג"ח בו ההשקעה באיגרות החוב לטווח הארוך עדיפה גם במחיר של תשואה נמוכה יותר מאשר זו שמציעה איגרת החוב הממשלתית לטווח הקצר, וזאת מתוך הצפייה כי הריבית תרד בהמשך כך שהמשקיעים מזדרזים ליהנות מהריבית כעת בטווח הקצר. הורדת הריבית נעשית כצעד של הבנק המרכזי על מנת לעודד את הפעילות הכלכלית, מה שנתפס באופן מוגזם מדי לפי חלק מהדעות בשוק כחלק מכוננות ספיגה מצד הבנק המרכזי לפני מיתון.

נזכיר כי בשבוע שעבר הפד הסיר מהשולחן את האפשרות להעלאת ריבית השנה, וצופה העלאה אחת בשנה הבאה (2020), ואם מסתכלים על שוק האג"ח ההסתברות להורדת ריבית גדלה לכ-70%, ועמה גדלים החששות מפני האטה עולמית. המסר שהתקבל בשוק היה של בנק מרכזי שמתכונן להאטה: תחזית הצמיחה הונמכה במעט מ-2.3% ל-2.1%, הדיבורים על אינפלציה מאיימת לא נכללו בהודעה, והתוכנית של הפד לצמצום המאזן צפויה להסתיים בספטמבר הקרוב. הגישה ה'סבלנית' של הפד מפורשת כחולשה והדבר הורגש היטב בשוק האג"ח.

האם אנחנו באמת לקראת מיתון? קשה לנבא את העתיד לבוא אך הדבר תלוי בתגובה של הבנק המרכזי האמריקאי, שלפי הודעת הריבית האחרונה בשבוע שעבר המשיך לקפל את הזנב וירד מהטון ה'ניצי' שהחזיק. כמו כן, הנתונים בארה"ב לא קרובים למיתון, ואפילו נתוני שוק הדיור הצביעו על שיפור בחודשים האחרונים. משכך, נראה כי הפד מנמיך ציפיות בשל המגמה השלילית באירופה, אבל כנראה שבבנק המרכזי האמריקאי לא ציפו לתגובה כזו אגרסיבית בשוק.

מעבר לכך, אם היה נדמה שלאחר עשור של ריבית אפסית הבנקים המרכזיים יכולים לנסות ולנרמל את שיעור הריבית (להחזיר את הריבית לשיעור גבוה יותר), נראה כי היה זה מוקדם לקוות, והניסוי הכלכלי הגדול בהיסטוריה של ריבית אפסית צפוי להימשך.

בשורה התחתונה, כפי שאמר היום יו"ר הפד של פילדלפיה, מיתון כבד יוביל את הבנק המרכזי להשתמש בהתאם במדיניות מוניטרית לא קונבנציונלית. נותר לשאול אילו עוד הפתעות נותרו לפאוול להציע.