השקעה במניות כדורגל: ביצועים אטרקטיביים, לא רק על כר הדשא

מועדוני הכדורגל שמניותיהם נסחרות בבורסות פרסמו באחרונה את הדוחות הכספיים שלהם לשנת 2019, שהמשיכו להציג שיפור בפעילות הליבה של הקבוצות, הכוללת את ההכנסות ממכירת כרטיסים, זכויות שידור, חוזי פרסום ונותני חסות (ספונסרים). נראה כי מספר גדול יותר של קבוצות כדורגל בשוק ההון הוא רק עניין של זמן, גם בגלל השיפור בפוטנציאל הרווח של המועדונים וגם נוכח צורכי המימון הגוברים לצורך הפעילות בשוק העברות השחקנים.

במאמר זה נתמקד בחמישה מועדוני כדורגל גדולים בין אלה הנסחרים בבורסות, שקבוצותיהם משתתפות בליגת האלופות או בליגה האירופית: המועדון הגרמני בורוסיה דורטמונד, המועדון הצרפתי ליון, המועדון האנגלי מנצ'סטר יונייטד, המועדון ההולנדי אייאקס והמועדון האיטלקי יובנטוס. 

 שוויים הבורסאי של מועדוני הכדורגל הגדולים בהשוואה לשווי שחקניהם

שוק ההעברות: רווחיות מול בניית מותג

קבוצות הכדורגל הגדולות ביותר באירופה אינן מתייחסות לשוק העברות השחקנים כמקור רווח, אלא כהוצאה המתחזקת את המותג היקר שלהן. הצלחה בשוק ההעברות נמדדת ברכישה של שחקנים המסוגלים לשפר את סיכויי הקבוצה לזכות בתארים, או כאלה המסוגלים לספק ריגוש לקהל. גם בשנה שבה קבוצה גדולה כבר מוכרת שחקן יקר ערך, היא בדרך כלל תשתמש בהכנסה זו וביותר ממנה לצורך רכש חדש.

לעומתן, יש קבוצות כדורגל, בדרך כלל קטנות יותר, שמתייחסות לשוק ההעברות כאל מקור הכנסה מהותי - וכמה מהן אף רשמו הצלחות גדולות מאוד בשנים האחרונות. ואולם, ייתכן כי הצלחות אלה הן בדיוק מה שמונע מאותן קבוצות לעשות קפיצת מדרגה נוספת ולהפוך למותג מוביל - כזה שיכול להתמקד בעיקר בהכנסות הליבה. דוגמה טובה לכך יכולה להיות בורוסיה דורטמונד - ללא ספק אחת הקבוצות המובילות בעולם בכל הנוגע להשבחה ומכירה של שחקני כדורגל.

מבחינה של שוק העברות שחקני הכדורגל בעשור האחרון (בין מועדוני כדורגל הנסחרים בבורסות) עולה תמונה ברורה: הקבוצות הגדולות מוציאות סכומים גדולים מדי שנה, שאף נהפכו לסכומים ענקיים בשנים האחרונות, בעקבות האינפלציה במחירי שחקני הכדורגל. מנצ'סטר יונייטד היא הדוגמה הבולטת ביותר, עם גירעון של 834 מיליון יורו בעשור האחרון - ואפילו ללא שנה אחת של רווח במאזן ההעברות. יובנטוס היא השנייה מבחינה זו - גם היא עם מאזן פיננסי שלילי מדי שנה (מלבד השנה הנוכחית) בתקופה שלאחר הצטרפותו של כוכב הכדורגל כריסטיאנו רונאלדו לשורות קבוצתה (שרשמה מאזן פיננסי שלילי מאוד ב-2019). יובנטוס היא גם הקבוצה הפעילה ביותר בשוק העברות השחקנים, עם המאזן הכולל (קניות ומכירות שחקנים) הגבוה ביותר.

אייאקס וליון בולטים ברווחי ההעברות

מנגד, בולטים מאוד המועדון ההולנדי אייאקס והמועדון הצרפתי ליון, שמצליחים להרוויח כמעט מדי שנה משוק העברות השחקנים. שלא במפתיע, אייאקס היא הקבוצה שרשמה בעשור האחרון את המאזן הרווחי ביותר בשוק ההעברות, שהסתכם על פני העשור בכ-300 מיליון יורו נטו. כמחצית מהכנסה זו הושגה בשנה האחרונה, בעקבות ההצלחה המסחררת של הקבוצה בליגת האלופות (לא הפסידה בשלב הבתים, הדיחה מהמפעל את ריאל מדריד ויובנטוס והודחה בחצי הגמר על ידי טוטנהאם, משער בשנייה האחרונה) ומכירת הנכסים המובילים לאחר מכן (85 מיליון יורו עבור הבלם מתייס דה ליכט, 75 מיליון יורו עבור הקשר פרנקי דה יונג). ההכנסה הכוללת של אייאקס ממכירת שחקנים הסתכמה בשנה שעברה בכ-208 מיליון יורו - היקף הכנסה שנתי שרק שתי קבוצות עקפו קודם לכן (דורטמונד ב-2017 ומונאקו ב-2018).

 שוויים של מועדוני הכדורגל הגדולים

המועדון הגרמני דורטמונד נעשה רווחי יותר בעיקר בחמש השנים האחרונות, ובמיוחד ב-2017, כשמכר את הכדורגלן עוסמאן דמבלה לברצלונה ב-125 מיליון יורו ואת החלוץ פייר-אמריק אובאמיינג לארסנל תמורת 64 מיליון יורו. בכלל, שנת 2017 האירה פנים לדורטמונד. באותה שנה הצליחה הקבוצה לא רק בצד המכירות, אלא גם ברכישת הנכס הגדול ביותר שלה כיום, הכדורגלן האנגלי ג'יידון סאנצ'ו, בסכום של כ-8 מיליון יורו. כיום מוערך השחקן ב-100-130 מיליון יורו.

באופן כללי, ניתן לראות בשוק העברות הכדורגלנים זינוק בהיקפי העסקאות במחצית השנייה של העשור החולף ביחס למחצית הראשונה. במנצ'סטר יונייטד היקף הפעילות הממוצעת הוכפל במחצית השנייה של העשור, ביובנטוס ההיקף צמח פי שלושה ובדורטמונד פי ארבעה. נתונים אלה מספקים אינדיקציה טובה להיפר-אינפלציה במחיריהם של שחקני הכדורגל.

זכויות שידור: אפסייד לקבוצות המובילות

זכויות השידור הטלוויזיוני הן הסעיף העיקרי בהכנסה של קבוצות הכדורגל המובילות באירופה. ההכנסות מזכויות אלה יכולות להגיע ליותר מ-40% מהיקף ההכנסה הכולל בשנה שבה הקבוצות משתתפות בליגת האלופות (בנטרול תחום העברות השחקנים).

אין ספק כי עבור האוהדים, זכייה באליפות הליגה המקומית, במדינה שבה משחקת קבוצתם, עומדת בראש סדר העדיפויות. הזכייה באליפות מבטיחה גם מקום בליגת האלופות האירופית, אם כי קבוצות מהליגות הבכירות (ספרד, אנגליה, גרמניה ואיטליה) יזכו למקום בליגת האלופות גם אם יסיימו בין המקומות 1-4 בליגה המקומית (מקום רביעי שולח את הקבוצה למבחני עלייה).

להשתתפות בליגת האלופות יש השלכה מהותית על ההכנסות של המועדונים, ואלה עולות בזכות זכויות שידור, הכוללות סכומים שאופ"א (איגוד התאחדויות הכדורגל האירופיות) מעניק למועדונים על ההשתתפות (הכספים מחולקים לפי סכומים קבועים על השתתפות ומענקים על הישגים); הכנסה מאירוח משחקים; והכנסות עקיפות, הנובעות מהחשיבות של ההשתתפות למותג המועדון (חוזי פרסום וספונסר גבוהים יותר). נוסף על כל אלה, המפעל מספק לקבוצות את הבמה המרכזית להציג את הנכסים שלהן - השחקנים.

אפשר לקבל אינדיקציה לאטרקטיביות של ליגת האלופות מהחוזה שנחתם בין אופ"א לבין חברת הטלוויזיה הבריטית BT Sport, שרכשה את הזכויות לשידור שלוש העונות 2021-2024 תמורת 1.2 מיליארד דולר, לאחר שרכשה את זכויות השידור לעונות 2018-2021 תמורת 900 מיליון דולר.

כיום, בתקופה של מלחמה על תוכן, שידורי ספורט נהפכים לאטרקטיביים יותר לרכישה, ושידורי כדורגל בפרט. שחקניות נוספות מצטרפות למאבק על זכויות שידור. ענקיות כמו נטפליקס ודיסני מוציאות מיליארדי דולרים מדי שנה על תוכן מקורי, וייתכן כי בעתיד הן, או מתחרות שלהן, ישקיעו יותר גם ביצרניות תוכן הספורט עצמן - הקבוצות.

אמזון, שלוקחת חלק במלחמות הסטרימינג, רכשה השנה בלעדיות על זכויות שידור באנגליה של 20 משחקי פרמייר ליג (ליגת הכדורגל הבכירה), ואילו פייסבוק רכשה זכויות של הפרמייר ליג בדרום מזרח אסיה וחוזה לשידור הצ'מפיונס ליג באמריקה הלטינית. נראה כי בעתיד הקרוב יתחמם המאבק על רכישת זכויות השידור של משחקי כדורגל מובילים.

על רקע העניין הגובר במותגי ספורט, הבא לידי ביטוי גם בחוזי פרסום וזכויות שידור, התפרסמה באחרונה ידיעה על עסקה מעט שונה בנוף הכדורגל: קרן ההשקעות האמריקאית המובילה Silver Lake Partners רכשה כ-10% מחברת ההחזקות המחזיקה בבעלות במועדון האנגלי מנצ'סטר סיטי תמורת כ-500 מיליון דולר. העסקה מגלמת למנצ'סטר סיטי ערך של כ-5 מיליארד דולר (שווי כמעט כפול מהמכירה לקרן השקעות סינית ארבע שנים קודם לכן).

לאחר שהורגלו לכך ששוויים כאלה מגיעים בדרך כלל ממשקיעים שאינם מערביים, שחלקם אינם מונעים בהכרח משיקולים כלכליים, הרי שזהות הרוכשת האמריקאית של מנצ'סטר סיטי יכולה להעיד כי כדורגל, וספורט בכלל, יכול לייצר גם הזדמנויות עסקיות. העניין של המשקיעים במותגי כדורגל מובילים גובר, וייתכן כי העסקה מקרבת עוד יותר את היום שבו יותר מותגי ספורט מובילים ייסחרו בבורסה. בהתחשב במחיר העסקה, רמות המחיר שבהן נסחרות מניות מועדוני הכדורגל המובילים כבר אינן נראות גבוהות במיוחד.

למה דורטמונד היא ההשקעה המעניינת ביותר?

כשאנו מסתכלים על מחזורי המסחר ושווי השוק של חמשת המניות של מועדוני הכדורגל שבהם אנו מתמקדים במאמר זה, אנו רואים כי ליון הצרפתי הוא בעל שווי שוק נמוך ומחזורי מסחר קטנים, ושההשקעה באייאקס ההולנדי עשויה להיות מאתגרת בגלל מחסור בנתונים שוטפים על הקבוצה באנגלית. מבין שלוש הקבוצות האחרות, דורטמונד נראית כמעניינת ביותר להשקעה.

נתחיל ביובנטוס: אחרי שמונה זכיות רצופות באליפות הליגה האיטלקית, נראה כי רף ההצלחה עבור "הגברת הזקנה" (כינויה של יובנטוס) גבוה מדי, במיוחד אחרי צירופו של רונאלדו לקבוצה. אליפות נוספת לא תיחשב להצלחה גדולה ללא הזכייה המיוחלת בליגת האלופות. בהתחשב במאמן של יובנטוס (החסר תארים מהותיים) ובביצועים של הקבוצה עד כה, יש הסתברות נמוכה להצלחה כזו. גם מבחינה פיננסית ההשקעה נראית מסוכנת. כמיטב המסורת האיטלקית, הקבוצה ממונפת מאוד (הונה העצמי מהווה כ-3.5% בלבד מסך המאזן). לזכותה של יובנטוס נציין כי מדובר במותג הספורט המוביל באיטליה, וייתכן כי בשלב כזה או אחר ימשוך עניין בקרב משקיעים זרים, במיוחד אם יחול שינוי לחיוב באטרקטיביות של הליגה האיטלקית, הרחוקה כיום משיאה.

 כריסטיאנו רונאלדו, כוכב מועדון הכדורגל האיטלקי יובנטוס / צילום: רויטרס, MASSIMO PINCA

ומה לגבי מנצ'סטר יונייטד? אין ספק כי משפחת גלזר האמריקאית, שהשתלטה על מועדון מנצ'סטר יונייטד ב-2005, עשתה נפלאות בכל הנוגע לקידום המותג העולמי של הקבוצה האנגלית ולמקסום ההכנסות מחוזי פרסום וספונסרים. עם זאת, בשנים האחרונות הוצאות גדלות על שחקני רכש לא-מוצלחים ותוצאות חלשות על כר הדשא מאיימות מאוד על המותג, במיוחד נוכח ההצלחה של היריבות המושבעות מנצ'סטר סיטי וליברפול.

מבחינה פיננסית, איננו מוצאים אטרקטיביות בהשקעה במניות מנצ'סטר יונייטד, אם כי בזכות מותגה המוביל ועל רקע השווי שלפיו השקיעה קרן סילבר לייק ביריבתה העירונית, היא מהווה יעד לרכישה. השמועות על רכישת חלקם של הגלזרים על ידי משקיעים סעודיים, שגברו באחרונה, יחד עם ההשקעה של קרן ההשקעות האמריקאית במנצ'סטר סיטי, הן הסיבה העיקרית לעלייה החדה במניה מאז סוף נובמבר 2019 (כ-20%).

כעת נבחן את בורוסיה דורטמונד: חוק 50+1 בגרמניה, שאינו מאפשר למשקיעים חיצוניים להחזיק ביותר מ-50% מזכויות ההצבעה בחברה, ובכך חוסם את האפשרות של השתלטות על קבוצות כדורגל גרמניות, מפחית את האטרקטיביות של ההשקעה בדורטמונד. עם זאת, בשנים האחרונות יש קריאה לשינוי החוק שמגביל את כוחן התחרותי של קבוצות גרמניות באירופה. שינוי החוק עשוי להקפיץ באופן מהיר את שוויים של מועדוני הכדורגל שם, וגם לפתוח אפשרות לעלייה בהכנסה ממכירת כרטיסים.

בתוצאות הכספיות של דורטמונד חל שיפור מתמשך, והקבוצה צפויה כנראה לשנת שיא נוספת. המכירה הצפויה של כוכב הקבוצה סאנצ'ו, שתשבור כנראה את מחיר השיא במכירה של שחקן בודד במועדון, יחד עם שדרוג החוזה האחרון מול מותג הספורט פומה (ל-30 מיליון יורו - פי שלושה מהקודם), ייתמכו בתוצאות השיא. כדי לשמור על המומנטום חייבת הקבוצה להבטיח השתתפות בליגת האלופות (לסיים את העונה במקומות 1-4 בליגה הגרמנית). בדרך כלל זוהי משימה קלה יחסית עבור הקבוצה, אבל נראה כי השנה המאבק צפוי להיות קשה הרבה יותר - דבר המהווה גורם סיכון עיקרי בהשקעה במניה בטווח הקצר. הרכש הטרי של הקבוצה, החלוץ הנורבגי האימתני ארלינג הולאנד, לא רק משפר מאוד את הסיכוי להשתלב במקומות הראשונים בליגה, אלא גם מהווה פוטנציאל לרווח עתידי גדול מאוד עבור דורטמונד, אם יימכר לאחת הקבוצות המובילות באירופה.

מבדיקה באמצעות אתר TransferMarkt, העוקב אחר שווי הכדורגלנים ומעדכן אותם באופן רציף (ראו טבלה), אנו רואים כי גם מבחינת שווי שוק (Market Cap) ביחס לשווי סגל השחקנים (Market Val) שלה נמצאת דורטמונד בתמחור אטרקטיבי - ודאי ביחס למנצ'סטר יונייטד או יובנטוס. 

הכותב הוא אנליסט בכיר במחלקת המחקר של בית ההשקעות פסגות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ניירות ערך.