הולנד | ניתוח

למרות שאין לה חשיפה ישירה לסין, הולנד עדיין לא מחוסנת מההשפעות הכלכליות הגלובליות של נגיף הקורונה

כמדינה שתלויה מאוד בסחר הבינלאומי, הולנד צפויה להיפגע בטווח הקצר בהיקפים משמעותיים יותר בהשוואה למדינות אחרות • ולצד זה יש בה השקעות מעניינות, כמו יצרנית האופניים Accell

אמסטרדם / צילום: Shutterstock
אמסטרדם / צילום: Shutterstock

ביחד עם ההאטה העולמית בכלל וההאטה בגוש האירו בפרט, הצמיחה הכלכלית בהולנד חוותה האטה משמעותית ב-2019, כאשר על פי ההערכות ההאטה עוד צפויה להעמיק השנה, וזה עוד לפני שלקחנו בחשבון את השפעות וירוס הקורונה על הכלכלה העולמית.

כפי שמשתקף בעודף הגדול בחשבון השוטף, כלכלת הולנד תלויה מאוד בסחר העולמי ובפרט במחירי הסחורות העולמיים כמנועים לצמיחת הכלכלה המקומית. הולנד אמנם בעיקר ידועה בתור יצואנית סחורות גדולה של נפט וגז. "המחלה ההולנדית" לא סתם נקראת כך, הביטוי הומצא על ידי האקונומיסט ב-1977 לתיאור השפעתה של תגלית הגז הגדולה בתחילת שנות ה-60 על שאר הסקטורים בכלכלה ההולנדית שהפכו לפחות ופחות תחרותיים, תגלית שבסופו של דבר הכניסה את המשק ההולנדי למשבר. אבל, בחזרה להיום, למעשה מבנה היצוא שלה הרבה יותר מגוון וכולל יצוא של ציוד, מכונות ומחשבים, אלקטרוניקה ומוצרים רפואיים.

סחר החוץ יתכווץ והולנד איתו

למעשה, השווי הדולרי של יצוא מכונות ומחשבים דומה לסך שווי יצוא האנרגיה שלה. כ-70%-75% מהיצוא של הולנד מגיע לשאר אירופה (כ-20% לגרמניה, 11% לבלגיה וכ-8% לצרפת) בעוד ש-10% נוספים מגיע לאסיה. בהקשר זה חשוב לציין כי סין נחשבת לשותפת הסחר העשירית בגודלה עבור הולנד, כאשר כ-2% מסך היצוא ההולנדי מופנה לשם. מכאן, הסיכון העיקרי לפעילות בהולנד הוא דווקא ההאטה החריפה לה אנו עדים בגוש האירו, במיוחד בגרמניה. עם זאת, סין עדיין מאוד משמעותית, שכן היא משפיעה באופן עקיף על הולנד דרך הפגיעה בשאר חברות הגוש, בעיקר בגרמניה שסין מהווה עבורה שותפת סחר מרכזית.

בהקשר זה, נראה כי למרות חשיפה ישירה נמוכה של הולנד לסין, היא עדיין לא מחוסנת מההשפעות הכלכליות הגלובליות של נגיף הקורונה והולנד, כמדינה שמאוד תלויה בסחר החוץ, צפויה להיפגע בטווח הקצר בהיקפים משמעותיים יותר בהשוואה למדינות אחרות. להערכתנו, סחר החוץ צפוי להמשיך ולהוות סיכון מרכזי לצמיחה בהולנד ב-2020 - הסחר העולמי צפוי להמשיך להתכווץ והצמיחה העולמית תהיה חלשה לאור ההתפתחויות בסין, אך גם בשל העובדה שהכלכלות המפותחות נמצאות כבר בשלבים מאוד מאוחרים של המחזור הכלכלי והמשמעות היא האטה מחזורית בקצב הצמיחה שאנו רואים כיום כמעט בכל כלכלה מפותחת.

לאור החולשה בכלכלה העולמית, הביקוש המקומי היה אחראי על עיקר הצמיחה הכלכלית בשנה החולפת ונתמך הן מההוצאה הציבורית כמו גם מהצרכן המקומי. הולנד נהנתה מירידה מהירה בשיעורי האבטלה במהלך השנים האחרונות ונראה כי היא נמצאת היום בתעסוקה מלאה - קצב הגידול בשכר הואץ וניכרת האטה משמעותית ביצירת המשרות במשק על רקע הגעתו של שוק העבודה למיצוי (מה שמוכר בתור הגעה למגבלת צד היצע העובדים).

המשמעות היא ששיעור האבטלה צפוי לשמור על יציבות ב-2020 עם האטה נוספת ביצירת המשרות במשק באופן שיכביד על קצב הגידול בצריכה הפרטית כמכלול. עם זאת, השכר הגבוה ביחד עם הפחתות המסים שעברו בתקציב 2020, צפויים לתמוך בצריכה הפרטית. בצד הממשלה, תקציב 2020 מרחיב יותר בהשוואה ל-2019, עם צריכה ציבורית שצפויה לעלות בקצב מהיר יותר בהשוואה לשנים קודמות. בין השאר, הממשלה הפנתה משאבים נוספים לתמיכה סוציאלית למשפחות עם ילדים קטנים, עידוד השקעות בשוק הנדל"ן, תמיכה במהגרים, השקעה בביטחון (לאומי ומקומי) ובתשתיות.

חשבון שוטף כאחוז מהתוצר
 חשבון שוטף כאחוז מהתוצר

מלכוד בין החקלאים לחנקן

נקודה חשובה נוספת שצפויה להכביד על הפעילות הכלכלית בהולנד קשורה למה שהוגדר כ"משבר החנקן" (Nitrogen crisis). במאי 2019 בית המשפט בהולנד פסק כי הולנד מפרה את החוק של האיחוד האירופי בכל הנוגע לכמות פליטות החנקן. פסיקה זו הובילה לאי ודאות רגולטורית גבוהה ולעצירה של פרויקטים ברחבי המדינה. בספטמבר 2019 הודיעה הממשלה שהחל מ-2020 יינקטו אמצעים להפחתת פליטות החנקן ובפרט - המהירות המקסימלית בכבישים ירדה מ-130 קמ"ש ל-100 קמ"ש. בנוסף, הממשלה החלה להטיל מגבלות על החקלאים. פעולות אלו גררו זעם ברחבי הולנד והחקלאים יצאו להפגין. פעולות הממשלה להפחתת פליטות החנקן צפויות להכביד באופן משמעותי על הצמיחה ב-2020 ועשויות לגרוע 0.3%-0.5% מהצמיחה. להערכתנו, בתרחיש הסביר כלכלת הולנד תצמח באזור ה-1.0%, נמוך ביחס לתחזית הקונצנזוס שעומדת כיום על 1.5%.

המבנה הסקטוריאלי של שוק המניות ההולנדי מאוד שונה מהממוצע האירופי. בעוד שבשאר אירופה סקטור הפיננסים הוא הסקטור הגדול בממוצע, בהולנד סקטור הטכנולוגיה הוא המרכזי ומהווה כמעט 21% מהמדד. מעט אחריו סקטור הצריכה הבסיסית עם 20% ולאחר מכן התעשייה עם 13%. מבט על החברות המרכיבות את המדד מלמד אותנו עד כמה הולנד מרכזת בתוכה חברות רב לאומיות - החברה הגדולה במדד היא ASML (מוליכים למחצה), מעט אחריה נמצאות יוניליוור, רויאל דאטצ', ING, פיליפס, הייניקן ועוד. על מנת לקבל סדרי גודל עד כמה הולנד תלויה בעולם, כמעט כ-80% מרווחי החברות ההולנדיות במדד ה-AEX מגיעים מחוץ להולנד.

מבנה סקטוריאלי של שוק המניות
 מבנה סקטוריאלי של שוק המניות

לכן, חשיפה מנייתית להולנד משמעותה חשיפה לכלכלה הגלובלית ולאור משקלה הגדול של הטכנולוגיה במדד, גם מדובר על שוק מניות שייהנה בעיקר בתקופות של האצה בפעילות הכלכלית הגלובלית. לאור המצב העולמי הנוכחי של האטה בפעילות הכלכלית ואי הוודאות בכל הנוגע להיקף הפגיעה של נגיף הקורונה, נראה כי בשלב זה, השקעה במדד המניות של הולנד אינה מאוד אטרקטיבית.

 Accell - Lead Global. Win Local

אחד מסמלי ההיכר של הולנד, אפילו יותר מכפכפי העץ ותחנות הרוח, הוא האופניים. אין תייר שביקר בהולנד, ובפרט באמסטרדם, שלא נפגש בתופעת האופניים שנמצאות בכל מקום. אפשר לטעות ולחשוב שהאופניים הראשונים הומצאו שם, אם כי אלו נולדו בכלל בצרפת, עברו אדפטציה בסקוטלנד, ואלו המודרניים, שהכי קרובים למה שאנחנו מכירים כיום, הומצאו באנגליה במאה ה-19, לפני קרוב ל-150 שנה.

קפיצת המדרגה הנוספת שעשו האופניים במחזור החיים הארוך שלהם, דווקא היה בעשור האחרון, כאשר לאופניים הוסיפו עוד מרכיב שהפך אותם לכלי רכב חשמלי לכל דבר. שינוי זה הרחיב את השימושים באופניים ואת מספר המשתמשים בעולם כולו.

הפופולריות של האופניים התגברה גם נוכח העלייה במודעות לספורט ולניהול אורך חיים בריא, אך היא גם נתמכת בחקיקה במדינות מפותחות רבות אשר מעודדות שימוש באופניים ובאופניים חשמליים בתוך הערים כתחליף לכלי רכב ואף הובילה לפיתוח האופניים השיתופיים בערים רבות בעולם, נוכח העלייה בעומס בכבישים, בזיהום האוויר ובמודעות לסביבה ירוקה.

כל אלו מובילים את השינוי בשימוש באופניים והפיכתם לכלי ניוד זול וזמין לשימוש ולא רק כמכשיר ספורט או כמשחק או צורת בילוי. האדפטציה של השנים האחרונות הובילה לעלייה בשימוש באופניים לא רק על ידי אנשים פרטיים, אלא גם על ידי חברות ובעיקר חברות משלוחים, שבעצמן עוברות שינוי ופעילותן גדלה לאין שיעור נוכח השינויים הטכנולוגים ומעבר הולך ומתגבר של הזמנות דיגיטליות.

יצרני האופניים ניצלו לאורך השנים האחרונות את שלל המגמות בתחום וייצרו מגוון רחב של אופניים למגוון רחב של שימושים לצד יצירת מיתוג מתאים. מתיחה זו של המוצר והרחבת סוגי האופניים המיוצרים כיום הובילה גם לפתיחה של ספקטרום המחירים.

בעולם יש מספר רב של יצרניות אופניים. המותגים המובילים בעולם הם מותגים אירופיים (מאנגליה, גרמניה, איטליה, שווייץ, בלגיה ועוד) אך ישנם מותגים חזקים שמקורם גם בארה"ב ובאזורים נוספים בעולם. אחת החברות הגדולות באירופה היא חברת Accell ההולנדית, שהיא במקרה גם חברה ציבורית הנסחרת בבורסה באמסטרדם תחת הסימבול (ACCEL), שהצליחה בעשור האחרון להכפיל את המכירות שלה אך בשורות הרווח החברה לא ממש הצליחה להביא בשורה, אולם המשך התפתחות וצמיחת הענף יכולים לשנות זאת בשנים הקרובות.

החברה מתמקדת בפלח שוק הבינוני גבוה ומתמחה בייצור קשת רחבה של אופניים תחת מספר מותגים שונים (אופני ילדים, אופני תחרות, אופני הרים, אופניים היברידיים ואופני יוקרה). Accell היא החברה המובילה באירופה בתחום האופניים החשמליים ומספר 2 בתחום החלקים והאביזרים לאופניים.

Accell פועלת באמצעות מולטי ברנד חלקם מוכרים מאוד: Babboe, Batavus, Ghost, Haibike, Koga, Lapierre, Raleigh, Sparta and Winora, ב-18 מדינות ומוצריה נמכרים ביותר מ-80 מדינות שונות (הפריסה הרחבה נובעת בין היתר ממכירה של אביזרים וחלקי חילוף רבים ומתאפשרת נוכח שיווק המוצרים באמצעות חנויות וסוכנים מקומיים).

בשנת 2018 מכרה החברה 1.1 מיליון זוגות אופניים והיקף המכירות של החברה חצה את רף 1.1 מיליארד אירו. בעבר כמחצית מהמכירות הופנו לשוק המקומי, אך בעשור האחרון משקלה של הולנד ירד ככל שהחברה צמחה. היקף המכירות של החברה להולנד כמעט ולא השתנה במשך 15 שנים ונותר בהיקף של קצת יותר מ- 200 מיליון אירו. הצמיחה של החברה הגיעה דווקא מחוץ להולנד ובשנת 2018 המכירות לגרמניה היוו קרוב ל- 50% ממכירות החברה.

החברה פעלה בשנים האחרונות לבנות ולהגדיל את התשתית שלה באזורים נוספים בעולם לצד הגדלת נתח השוק שלה. היא צפויה לעשות קפיצת מדרגה בשנת 2020 בהיקף המכירות ולפי התחזיות שפרסמה, Accell צופה מכירות בהיקף כספי בטווח שבין 1.4 ל-1.5 מיליארד אירו (צמיחה חדה של יותר מ-30%) לצד שיפור חד בשולי הרווח התפעולי. בשורה ברווח התפעולי וברווח הנקי להערכתנו צפויה לתמוך במניה, אם כי חשוב לציין כי שיבוש הפעילות הכלכלית בסין יכול להשליך בטווח הקצר גם על פעילות החברה. 

הכותבים הם מנהל מחלקת מאקרו בפסגות ומנהלת מחלקת מחקר בפסגות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם, או תחליף לשיקול-דעתו של הקורא, והוא אינו הצעה לרכישת ניירות ערך

צרו איתנו קשר *5988