משקיעי ערך מאמינים שהעליונות שלהם כיום היא רק תחילת הדרך

קליף אסנס ורוב ארנוט אומרים שלמניות הערך סוף סוף יש מרחב לרוץ לאחר שנים שפיגרו מאחור.

אסנס, מנהל ומייסד ב־AQR Capital Management, וארנוט, מייסד ויו"ר Research Affiliates, מציינים גם שמניות ערך עדיין זולות מאוד ביחס לצמיחה שלהן, על אף נסיקתן בעת האחרונה.

אומנם רק פינות בודדות בשוק המניות יצאו ללא פגע במכירות הגדולות (selloff), אך מניות ערך - הנחשבות באופן מסורתי לכאלה שנסחרות עבור מכפילי ערך נמוכים או בזול לעומת השווי נטו שלהן - החזיקו מעמד טוב יותר מרוב האחרות. לפי אחת ההערכות, הן צפויות להביס מניות של חברות הצומחות במהירות בפער הגדול ביותר מאז 2001.

בראש הרשימה נמצאות מניות של עסקים הצומחים לאט, כמו אקסון מוביל, חברת התרופות מרק (Merck) וחברת המשקאות Molson Coors. כולן הציגו רווחים בשיעורים דו־ספרתיים ב־2022, בזמן שמדד 500 S&P ירד ב־18%. מניות הטכנולוגיה הגדולות שהניעו את רווחי השוק במשך רוב העשור האחרון, איבדו עד כה מערכן לאחר העלאות הריבית מצד הפדרל ריזרב, במטרה להיאבק באינפלציה הגבוהה.

בימים הקרובים, משקיעים בארה"ב יסתכלו על נתוני הדיור, הייצור ואמון הצרכנים כדי לנסות להבין את כיוון השוק.

"מעולם לא התלהבתי יותר ממניות ערך", אמר אסנס מ־AQR Capital בריאיון לאחרונה. לדבריו, המחיר הזול יחסית של מניות אלו נותן לו ביטחון כי צפוי להן עתיד מזהיר בשלוש עד חמש השנים הבאות. ב־ AQR החלו כבר בסוף 2019 לנטות לעבר מניות ערך, ובסוף מרץ השנה החברה ניהלה 117 מיליארד דולר.

אסטרטגיית הערך של החברה, המכונה "אסטרטגיית הערך הגלובלי הניטרלי של שוק ניירות הערך", השיגה השנה תשואה שהגיעה ל־52.5% עד מאי, על פי AQR. בתקופה זו מדד S&P 500 איבד 12.8% על בסיס חישוב התשואה המלאה, הכולל דיבידנדים.

ארנוט מ-Research Affiliates מעריך כי מניות ערך נמצאות בשלבים המוקדמים של תקופה ממושכת שבה יציגו ביצועים טובים יותר משל מניות הצמיחה. בחברה שלו מנוהלים נכסים בהיקף 168 מיליארד דולר נכון לסוף מרץ.

"מאחר שאנחנו מתקרבים לרמות ההיסטוריות של הערכת שווי יחסית, כדאי לי להתנסח במתינות, אבל לפי הרמות הנוכחיות, אני חושב שהולך להיות לנו עשור מעולה, ובייחוד שלוש-חמש שנים מעולות", אמר ארנוט.

שינויים בדינמיקה ששלטה בשוק

משקיעים מעריכים אם מניות הן זולות או יקרות על ידי שימוש במגוון מדדי הערכה. דרך נפוצה היא להשוות בין מחיר המניה של חברה לרווחיה הצפויים, כך שמשקיעים יכולים לראות שהם משלמים עבור נתח מהרווחים. מדד אחד כזה הראה שמניות ערך נראות היום זולות במיוחד.

בסוף מאי, מדד הערך ראסל 1000 נסחר פי 14.3 מהרווחים הצפויים ב־12 החודשים הבאים, על פי חברת המחקר העולמית של בנק אמריקה. מדד הצמיחה ראסל 1000, לעומת זאת, נסחר פי 22.5 מהרווחים העתידיים.

מבחינת יחס מחיר-רווחים מדד הערך נסחר ביחס של 63% למדד הצמיחה, נמוך מהממוצע שהיה מאז סוף 1978, של כ־71%, על פי ניתוחי הבנק. בסוף נובמבר, מדד הערך נסחר ב־53% בלבד מהשווי של מדד הצמיחה.

"כשמניות ערך נעשות זולות מאוד, הזינוק חזרה עשוי להיות חזק ומהיר, ובהחלט ראינו את זה השנה", אמר ארנוט.

עמדת ההובלה של מניות הערך מייצגת שינוי בדינמיקה ששלטה בשוק המניות בזמנים האחרונים. מניות לא יקרות פיגרו אחרי מקבילותיהן בצמיחה במשך שנים, כשמשקיעים השקיעו עוד ועוד בחברות שהבטיחו צמיחה עתידית מהירה. מ־2009 עד 2021, ניצח מדד ראסל 1000 של מניות הערך את מדד ראסל 1000 צמיחה רק ב־2012 וב־2016, ופיגר אחריו בכל 11 השנים האחרות.

פרוץ הקורונה ב־2020 היה עונש כבד למסחר במניות ערך, כשחברות דיגיטליות פרחו וחלקים מהכלכלה הפיזית נסגרו. הפדרל ריזרב מצדו הוריד את הריבית כמעט לאפס כדי לתמוך בכלכלה, והניע משקיעים לחפש החזרים בנכסים בסיכון גבוה יותר. הם נהרו למניות צמיחה, מחברות בלו צ'יפ ועד חברות פחות מוכחות, ועזרו למדד הצמיחה לזנק ב־37% באותה שנה בזמן שמדד הערך עלה רק בעשירית האחוז.

השנה כבר הייתה סיפור אחר. מניות ירדו ברחבי השוק כשהפד העלה את הריבית, אבל מניות צמיחה רשמו ירידות תלולות במיוחד. רמות ריבית גבוהות יותר מכרסמות בשיעור הרווחים העתידיים שהחברות צופות.

מדד ראסל 1000 למניות ערך ירד ב־12% בינתיים השנה, לעומת ירידה של 25% במדד ראסל 1000 לצמיחה. מדובר בהובלה הגדולה ביותר של מניות הערך בנקודה זו של השנה מאז 2002, על פי נתוני FactSet ונתוני השוק של דאו ג'ונס. אם ההובלה ב־13% תחזיק מעמד עד סוף השנה, זו תהיה השנה עם הביצועים הטובים ביותר של שוק הערך מאז 2001.

מדד הצמיחה נגרר מטה בחדות

מדד הצמיחה נגרר בחדות מטה השנה על ידי ירידות בכמה מהחברות הגדולות ביותר בו: החברה האם של פייסבוק, מטא, ירדה ב־49%, בזמן שאנבידיה ירדה ב־42% ואמזון איבדה 30% השנה.

המדדים העוקבים אחר ערך קיבלו עידוד מזינוק במניות האנרגיה, התחום היחיד במדד S&P 500 שנמצא בטריטוריה חיובית ב־2022. מניות אקסון עלו ב־42% השנה, בעוד שמניות תאגיד שברון עלו ב־23%. ארנוט אמר שהוא מושקע יותר מדי במניות אנרגיה אבל מצמצם את הפוזיציות בהדרגה עם ההתקדמות של מניות אלה.

תחום האנרגיה זכה לשבחים באסיפה השנתית של ברקשייר הת'אוויי, בראשות וורן באפט, שהוא חסיד ותיק של השקעות ערך.

סגנו צ'רלי מאנגר אמר, כי "אני פשוט מאוהב ב־Standard Oil, הלוואי וכל העולם היה עובד טוב כמו חברות הנפט הגדולות שלנו".

אקסון ושברון שתיהן צאצאיות של Standard Oil. בחודשים האחרונים, קנתה ברקשייר מניות של Occidental Petroleum Corp והגדילה את החזקתה בשברון. מניות Occidental כמעט הכפילו השנה את ערכן.

אומנם, תמיד מסוכן להתנבא אילו ביצועים יציגו קבוצות של מניות בטווח הקצר. לכן גם ארנוט, שמחשיב עצמו למשקיע ערך, וגם אסנס, שדיבר על האטרקטיביות של מניות ערך, נזהרים מלהתרברב לגבי הריצה האחרונה של מניות הערך.

"למרות שאני אמור להיות לגמרי רציונלי, יש לי אמונות תפלות ואני מאמין שהזמן להשוויץ בעסק הזה הוא רק אחרי שפרשת או מתת", אמר אסנס. "אז אני לא אעשה סיבובי ניצחון, אבל זה לא אומר שאני לא נהנה מזה".