הנהלת אינטל בלחץ. ההיסטוריה מלמדת שיש לה סיבה

אינטל היא כנראה חברת השבבים המאכזבת בוול סטריט. בזמן שהסקטור כולו נהנה מראלי מסחרר בשל טרנד הבינה המלאכותית, מניית אינטל צנחה מתחילת השנה ב־56%. כעת, באינטל חוששים שאכזבת המשקיעים תהפוך לנקמת המשקיעים.

● אחרי שאיבדה 60% מערכה: המהלך החדש של אינטל 
● בלעדי | היזמים שמכרו לאינטל חברת שבבים ב־2 מיליארד דולר מקימים סטארט־אפ חדש 

בסוף השבוע האחרון פורסם ב־CNBC כי ענקית השבבים שנסחרת לפי שווי של קצת פחות מ־88 מיליארד דולר שכרה את בנק מורגן סטנלי על מנת שייעץ לה כיצד להתגונן מפני משקיעים אקטיביסטים. זאת, בזמן שהחברה מפטרת כ־15% מכוח האדם שלה (מעל ל־17 אלף עובדים), ומנסה לבצע תפנית בביצועיה.

החשודים המיידיים להשקעה אקטיביסטית

משקיעים אקטיביסטים הם כאלה שמבקשים להשפיע על ניהול החברות הציבוריות בהן הם משקיעים, במטרה לייצר ערך שיסייע להם לבסוף לממש את ההחזקה ברווח מכובד. לרוב, מדובר בקרנות השקעה שרוכשות מניות במסחר בבורסה של חברה שהן מזהות פוטנציאל לייצר ערך. ברוב המקרים אין ניסיון לרכוש שליטה בחברה, משום שלעיתים מספיקה החזקת מיעוט כדי להוביל לשינוי, כל עוד בעלי מניות נוספים בחברה תומכים בהצעות האקטיביסטים באסיפת בעלי המניות.

כשאותה קרן מגיעה לרף החזקה מסוים בחברה, היא נדרשת לדווח על ההחזקה ועל המטרות שלה בהשקעה. הדרישות יכולות לנוע בטווח נרחב של אפשרויות: הגדלת ההחזר למשקיעים בדמות דיבידנד או רכישה עצמית של מניות, רה־ארגון של החברה, מכירת נכסים או פיצול פעילויות שהם סבורים שלא שייכות לליבת העסקים, דרישה למכור את החברה כולה ועוד. אבל אחד החששות הגדולים ביותר של נושאי משרה בחברות שסומנו על־ידי אקטיביסטים הוא האפשרות שהמשקיעים ידיחו בכירים בדירקטוריון או אפילו את המנכ"ל.

משקיע אקטיביסט בדרך כלל פונה להנהלת החברה בה הוא משקיע ומציג את ההצעות או הדרישות שלו. אם ההנהלה מסרבת, מתחיל בדרך כלל מאבק פרוקסי, בו שני הצדדים, הקרן והחברה, מציגים את טענותיהם בפומבי בדיווחים לבעלי המניות. במקרים רבים די במאבק כזה כדי להביא לעליית מחיר המניה - כי המשקיעים האחרים סבורים שהקרן זיהתה פוטנציאל להצפת ערך בחברה, או כי החברה עצמה תנקוט צעדי מנע ותבצע מהלכים שיציפו ערך. ייתכן שזו הסיבה שאחרי הדיווח של CNBC מניית אינטל זינקה ביותר מ־2%.

המאבקים האלה מסתיימים פעמים רבות בפשרה, שיכולה לכלול למשל מינוי דירקטורים מטעם המשקיע האקטיביסט (או כאלה שמקובלים עליו), או הגדלת הדיבידנד - תלוי בדרישות המשקיע. יש מקרים שבהם כניסה של משקיע אקטיביסט מתניעה תהליכים שלא היו קודם על הפרק. לדוגמה, שצד שלישי ינסה לנצל את המצב ויגיש הצעת רכש לחברה.

הקרנות האקטיביסטיות הבולטות בוול סטריט, למעשה "החשודות המיידיות" מהן אינטל עשויה להתגונן, כוללות בין היתר את Third Point של דן לאוב, Pershing Square של ביל אקמן, קרן Starboard Value, קרן אליוט, Trian Partners ועוד. נכון להיום, אף אחד מהגופים האקטיביסטים לא דיווח לאחרונה על החזקה במניות אינטל, ונכון למועד הדיווח האחרון, היו באינטל שני בעלי עניין, The Vanguard Group ובלקרוק - שתי חברות שלא נחשבות לאקטיביסטיות.

מה קרה באינטל בפעם הקודמת?

זו לא הפעם הראשונה שאינטל מתמודדת עם משקיע אקטיביסט. למעשה, כך פט גלסינר, המנכ"ל הנוכחי זכה בתפקידו. בשנת 2020 דן לואב מ־Third Point רכש מניות אינטל בכמיליארד דולר, ושלח מכתב בו הוא הביע חשש מפני אובדן נתח שוק של אינטל למתחרים. זמן קצר לאחר מכן, אינטל הודיעה על מינויו של המנכ"ל הנוכחי פט גלסינגר לתפקיד, במקום בוב סוואן, בצעד שנתפס כהצלחה ללואב. הקרן של לואב מכרה בהמשך את המניות שלה בחברה.

הפעם נראה שגלסינגר נמצא בעמדה הרבה פחות טובה. כאמור החשש של אינטל ממשקיעים אקטיביסטים מגיע על רקע החולשה במניה, חולשה שאפשר לייחס למנכ"ל הנוכחי. מאז מינויו גלסינגר מוביל אסטרטגיה של הרחבת פעילות ייצור השבבים של אינטל במטרה למכור שבבים לצדדים שלישיים ולהעמיד תחרות ליצרנית השבבים הגדולה בעולם TSMC. אלא שכדי לעשות זאת, אינטל זקוקה גם לקפיצת מדרגה טכנולוגית משמעותית, וגם בהשקעות עתק של בניית מפעלים. אלא שבינתיים, האסטרטגיה הזו הובילה בעיקר לחוב שהולך ותופח ותזרים מזומנים שהולך ומצטמצם.

ברבעון השני של השנה הכנסות אינטל ירדו ב־0.8% ל־12.8 מיליארד דולר שהעבירו את הרווח הנקי (GAAP) להפסד של 1.6 מיליארד שקל. החוב (נטו) של אינטל עומד על 19.1 מיליארד דולר ותזרים המזומנים מפעילות השקעה היה שלילי בסך 11.7 מיליארד דולר. על הרקע הזה, אינטל הקפיאה הקמה של מפעלי ייצור ברחבי העולם, כולל את הרחבת המפעל בקריית גת, ולאחרונה אף הודיעה כאמור על פיטורי ענק והציבה לעצמה מטרה לקצץ 10 מיליארד דולר עד השנה הבאה.

מכה נוספת בכנף חטפה אינטל בסוף השבוע האחרון עם פרישתו של הדירקטור ליפ-בו טאן, איש ותיק בתעשיית השבבים שניהל בעבר את חברת קיידנס. עם זאת, העזיבה יוחסה לנסיבות אישיות.

פעילות משקיעים אקטיביסטים בחברות ענק בסדר גודל כמו של אינטל היא אמנם נדירה יחסית, אבל לא חסרת תקדים. בעשור הקודם למשל, קרן אליוט לחצה על AT&T והצליחה להרחיב את הרכישה העצמית של המניות בחברה, המשקיע האקטיביסט קארל אייקן גרם לאפל להגדיל את ההחזר למשקיעים לרכוש מניות עצמיות, וקרן אליוט ניסתה להדיח את המנכ"ל הקודם של טוויטר ג'ק דורסי, ולבסוף התפשרה על מינוי שני דירקטורים מטעמה והגדלת היקף הרכישות העצמיות של מניות החברה.

משקיע אקטיביסט הוא בשורה טובה למניה?

אבל האם משקיע אקטיביסט הוא בהכרח בשורה רעה לחברה? מחקר שערך בנק גולדמן זאקס בשנה שעברה הצביע על כך שחברות שבהן פועל משקיע אקטיביסט מציגות בדרך כלל בשלב ראשון תשואת יתר לעומת חברות אחרות בסקטור, אך בהמשך, התוצאות מעורבות (המחקר לא בחן חברות ענק כמו אינטל).

במחקר, שנערך בראשותו של אסטרטג המניות הראשי של הבנק דייוויד קוסטין, נותחו למעלה מ־2,100 מקרים של אקטיביזם מצד בעלי מניות שבוצעו בחברות שנכללות במדד ראסל 3000 מאז שנת 2006. התוצאות הראו כי מניה שבה פעל משקיע אקטיביסטי השיגה תשואה שגבוהה בממוצע ב־3 נקודות אחוז ממניות הסקטור בשבוע שלאחר תחילת האירוע. לאחר שנה, התמונה מעורבת: התשואה החציונית הציגה ביצועי חסר לעומת התעשייה, אך בממוצע מניות כאלה הציגו ביצועי יתר, ופורטפוליו של כל המניות בהן פעלו אקטיביסטים (במשקל שווה) הציג תשואת יתר של 3 נקודות אחוז לעומת מדד ראסל 3000.

במחקר בחנו מה הדרישות הנפוצות של משקיעים אקטיביסטים ומצאו שב־28% מהמקרים הדרישה היא לפצל חלק מהעסק. עוד דרישות בולטות היו לבחון אפשרויות אסטרטגיות (19%), החזר למשקיעים (12%), בלימת ניסיון מיזוג או רכישה (12%) ועוד. לדברי הבנק האמריקאי, במקרים שאירעו לאחרונה, הנהלות מיהרו "להיכנע" לדרישות של אקטיביסטים כשהכריזו על כוונה להטמיע שינויים שהאקטיביסט דרש, ובכך ביטלו את הצורך בהמשך מאבק.