הבורסה אומנם עלתה היום, אבל יש סעיף אחד שמראה את הדאגה של השוק

מאות אלפי ישראלים גילו במוצאי שבת שהם נכנסים מעתה לקו האש הראשון של חיזבאללה, שנמתח על ידי צה"ל מחיפה וצפונה. במהלך הלילה שבין שבת לראשון נורו כ־150 רקטות לעבר היישובים בצפון, מסגרות חינוכיות רבות נשארו סגורות, וההתקהלות הציבורית הוגבלה ל־30 איש בלבד במרחב הפתוח.

● "זה לא עוד מאותו הדבר": איך תשפיע ההסלמה בצפון על השוק?
● ראיון | הכלכלן האופטימי: לאן הולכים השווקים ואיפה כדאי להשקיע

ואף על פי כן, הבורסה בתל אביב עברה במהירות ביום ראשון למגמה חיובית. המדדים המובילים עלו בכ־0.8% ומדד הנדל"ן המריא ביותר מאחוז. גם מדד הפחד הישראלי, VTA35, המשיך לנוע על מי מנוחות. עם זאת, את החשש של המשקיעים מהסלמה והידרדרות המצב הביטחוני והכלכלי ניתן למצוא בשוק אגרות החוב הממשלתיות. בזמן שבעולם עברו למתווה של הפחתות ריבית ופער התשואות של האג"חים לטווח ארוך מול הטווח הקצר הולך ויורד, בישראל מתרחש מצב הפוך.

תשואת האג"ח הממשלתית של ישראל לעשר שנים עלתה שוב מעל ל־5%, והיא עומדת כעת על 5.07%. מדובר בשיא של חודשיים. בפעם האחרונה שבה התשואה חצתה את רף ה־5% היא הגיעה לשיא של כ־13 שנים, עם תשואה של 5.2%. לפני שנה, עמדה התשואה על האג"ח הממשלתית על פחות מ־4%.

עליית התשואות באג"ח הממשלתיות נגזרת מהירידה במחיר שלהן בשוק. הירידות נובעות גם מעלייה משמעותית בקצב גיוסי החוב של ממשלת ישראל, שנועדו לתמוך בצורכי המלחמה. בחודש ספטמבר, לדוגמה, תגייס המדינה 18 מיליארד שקל - יותר מפי שניים מבחודשים שקדמו למלחמה.

המשמעות של עליית התשואות היא שהמדינה תאלץ לשלם ריבית גבוהה יותר למשקיעים. גם הציבור ישלם יותר, בין היתר כאשר החזרי ההלוואות הצמודות לא פעם לתשואות האג"ח יזנקו אף הם.

רונן מנחם, כלכלן ראשי בבנק מזרחי טפחות, מסביר כי ההשפעה הביטחונית על שוק איגרות החוב ישירה. "הציבור חושש מגידול חד נוסף בהנפקות הממשלתיות, שאמורות לממן את הגידול בהוצאות הביטחון אם המערכה הצבאית תתרחב ותתארך. אגרות החוב גם מושפעות יותר מסימני השאלה לגבי תקציב 2025 ופריצת ההוצאות של הממשלה ל־2024. למעשה, העליות בשוק המניות הן אלו שמפתיעות לטובה".

התנתקות מהעולם

עליית תשואות האג"ח נובעת גם מהצפי להורדת הדירוג של ישראל. בחודש פברואר החליטה חברת מודי'ס להוריד את הדירוג של ישראל ל־A2; באפריל הורידה סוכנות S&P את הדירוג של ישראל מ־AA- ל־A+, ובאוגוסט הצטרפה אליהן פיץ' בהורדת הדירוג ל־A. שלושתן גם הציבו תחזית שלילית לישראל. בשבוע האחרון התרבו הערכות ושמועות שבקרוב נראה הורדת דירוג נוספת של מודי'ס, ובכל מקרה אג"ח ממשלת ישראל המונפקות בחו"ל (בדולר) כבר מתומחרות כיום ברמת דירוג נמוכה אף יותר - BBB.

פרמיית הסיכון של ישראל מתדלקת את החשש בשווקים: מרווח התשואות בין אגרות החוב של ישראל מול ארה"ב נסק יותר מ־1.7%, זאת גם בשל ירידת התשואות בארה"ב בעקבות הצפי להמשך הפחתות הריבית ע"י הפד. מדד סיכון נוסף - תשואת אג"ח ה־CDS של ישראל ל־10 שנים עלתה לרמתה הגבוהה ביותר מזה חמישה חודשים, והיא מתקרבת לשיא מאז תחילת המלחמה.

רפי גוזלן, הכלכלן הראשי של IBI, מציין כי ישראל התנתקה ממה שקורה בעולם. "אנחנו רואים את ההשפעות החוזרות של המצב הביטחוני. השוק הישראלי מתנהג בשונה מהמגמה העולמית, ואנחנו רואים זאת בכל הפרמטרים", הוא מציין. מנחם מדגיש כי עליות נוספות בתשואת האג"ח, הן תרחיש "אפשרי".

למרות העלייה בבורסה, יוטב קוסטיקה, מנהל ההשקעות הראשי במור קרנות נאמנות, סבור שהסיכון עדיין בא לידי ביטוי. "יש חברות רבות 'מדוכאות', בעיקר חברות שורה שנייה ושלישית הנסחרות במכפילים נמוכים. התוצאות של הרבעון האחרון היו חזקות - החל מבנקים, לחברות הנדל"ן המניב ואף המגורים. לכן אני חושב שהסיכון המגולם בעיניהם של המשקיעים משתקף גם בתשואות הארוכות של ישראל, גם ב־CDS וגם בשוק המניות המקומי שסובל בשנתיים האחרונות".

יש ביקושים לאג"חים

העליות בתשואת האג"ח מושפעות כאמור מהיקף גיוס החוב של משרד האוצר. אגף החשב הכללי, האמון על ביצוע ההלוואות לקופת האוצר, מגייס לאחרונה כ־3.5 מיליארד שקל בכל הנפקת אג"ח. באגף מצביעים על כך שההנפקות זוכות ליחסי כיסוי גבוהים, כלומר יש ביקוש לאג"ח הישראלי. כך, אמנם עלות החוב של ישראל גדלה, אך לא מדובר במצב מסוכן. למרות הנתונים הקשים בזמן מלחמה, הם מדגישים כי התחזיות לישראל אופטימיות יחסית, הכלכלה עדיין מתפקדת והשווקים עולים בראייה ארוכת הטווח. המשמעות היא שבמידה וישראל תימנע ממלחמה בצפון, לאחר סיום המלחמה שוק האג"ח והחוב הממשלתי יתאוששו ויתאזנו.

במקביל, הצפי הוא שממשלת ישראל תדאג לכך שיחס חוב התוצר של ישראל לא יתבדר, מה שעלול להביא לעליית תשואות נוספת, לעוד הורדות דירוג וייתכן שגם לקושי בגיוסי האשראי של ישראל. יעד הגירעון לשנה הבאה, העומד על 4% לכל היותר, הוא צעד גדול בכיוון הזה. השאלה היא אם הממשלה אכן תעמוד בו.