אז כמה באמת עולה לנו להדפיס כסף?

מכל הצעדים שנקטו הממשלות והנגידים במשבר, ה"הזרמה הכמותית" - הנפקת אג"ח ורכישת חלק גדול מהן על ידי הבנקים המרכזיים עצמם - היה האפקטיבי ביותר. אבל באיזה מחיר?

הקניונים מתמלאים, המסעדות נפתחות, פה ושם גם השמיים. למרות נורות האזהרה והחשש מגל שני, אלו ימים של אופטימיות. גם מבחינה כלכלית - בצד שיעור האבטלה המבהיל, העסקים שנסגרים, השכירים שטרם חזרו מחל"ת והעצמאים שלא יודעים מה יילד יום - אפשר לדבר על התחלה של שינוי מגמה. השווקים פחות או יותר תיקנו את עצמם, ומדדים מובילים כמו ה-S&P האמריקאי מתקרבים לשיא של ערב המשבר. איך זה קרה?

הממשלות ונגידי הבנקים המרכזיים נקטו שורת צעדים, חלקם מהתחום הפיסקלי כמו הלוואות ומענקים וחלקם מסל הכלים המוניטרי. נשק הריבית התקרב למיצוי עוד לפני הקורונה, עם שיעורים נמוכים היסטורית עד כדי אפס אחוז ואפילו ריבית שלילית. אבל נכון לעכשיו, מה שהרגיע את השווקים היה הזרמה של כסף.

איך מזרימים כסף? זה מתחיל בהגדלה של היקף גיוסי החוב דרך הנפקות אג"ח, בעיקר איגרות ארוכות טווח. בשלב הבא מתחייב נגיד הבנק המרכזי של אותה מדינה לרכוש חלק מההנפקה שלו עצמו. בשורה התחתונה, סכום הכסף הזמין שבמחזור עולה, איתו גם שיעור החוב, והשילוב ביניהם הוא ירידת מחיר הכסף (קרי הריבית האפקטיבית).

האמת היא שהפטנט הזה לא חדש. הוא מתרחש באופן שוטף ובוודאי בעתות משבר. מאז המיתון הגדול של שנת 2008, נגידי הבנקים המובילים השיקו לא מעט תוכניות QE ("הקלה כמותית") שכללו הדפסת כסף, הזרמת כספים לשוק דרך רכישת החובות של עצמם וכן הלאמת חברות ומתן תמריצים מוניטריים ופיסקליים. ללא ספק, לתוכניות הללו היה חלק משמעותי בתיקון השווקים, באופן בו כבר בשנת2010 השווקים החלו להציג עליות.

כאשר המדינה יכולה, גם אם באופן עקיף, להדפיס עוד ועוד כסף ולקנות את החוב של עצמה - איפה הבעיה? כשחושבים על עסק, מתאגיד ענק ועד מוכר הפלאפל השכונתי, ברור שחובות צריך להחזיר. כשמדובר במדינות ההתנהלות קצת אחרת. יש כאן אלמנט מסוים של שעבוד העתיד עקב החוב וכן, בעיקר במקרה של כלכלות קטנות יותר, סיכון בהורדת דירוג האשראי. בדוגמה האמריקאית, קשה לדמיין גורם כלשהו דורש פירעון מיידי, או מוריד באופן גורף את רמת הדירוג. אבל לטווח הארוך, זה בהחלט גורם משמעותי במערכת היחסים הבינלאומיים.

קצת קשה להאמין, אבל גובה החוב הלאומי של ארצות-הברית בתקופה האחרונה כבר חצה את ה-24 טריליון דולר, עם יחס חוב-תוצר בשיעור של כ-106%.מדובר ביחס שעלה בכ-800% משנת 1989 ועד שנת 2019. במילים פשוטות: על כל דולר שהמדינה מייצרת כיום, היא לוקחת כ-1.06 דולר כחוב. ישנן דוגמאות קיצוניות אפילו יותר: ליפן יחס חוב-תוצר מרחיק לכת בשיעור של כ-238% ולאיטליה בשיעור של כ-134%. בצרפת מדובר בשיעור שלכ-98%, באנגליה בשיעור של כ- 80% ובגוש האירו בשיעור של כ-84%. בישראל השיעור נמוך ועומד בשיעור של כ-60% (אפקט נגיף הקורונה אינו ניכר במלואו בנתונים).

במבחן התוצאה, הן בשנת 2008 והן באביב 2020, אחד המהלכים שתרמו יותר מכל להרגעת השווקים היה הזרמת הכספים מצד הממשלות והנגידים. פעולה זו ייצבה את הספינה, החזירה את האמון והביטחון בקרב המשקיעים ושינתה את המגמה בשווקים. עד כמה הפתרון הזה הוא בר קיימא וארוך טווח? נדע רק בעוד כמה שנים. 

הכותב הוא מנהל השקעות אג"ח בקסם קרנות מבית אקסלנס