למה התוכנית של טראמפ להשתלט על הריבית מסכנת דווקא את מעמדו של הדולר

 הכותב הוא עורך דין בהשכלתו העוסק ומעורב בטכנולוגיה. מנהל קרן להשקעות במטבעות קריפטוגרפיים, ומתגורר בארה"ב. כותב הספר "A Brief History of Money" ומקליט הפודקסט KanAmerica.com. בטוויטר @ChananSteinhart 

בעשורים האחרונים קל היה להיות משקיע. מאז 1990 כמות הכסף-חוב באמריקה גדלה פי 7, בהתאמה עלו מחירי הנכסים בכלל והמניות בפרט. כך גדל מדד S&P 500 פי כ-14 מאז אותה שנה, ומדד הדאו ג'ונס בפי 13. את הגידול בכמות הכסף ליוותה כמובן, ובהתמדה, ירידה בריבית. כך ירדה הריבית הבסיסית מכ-10% ב-1989 לאפס ב-2009 - ושם נשארה פחות או יותר עד 2022.

הירידה הנמשכת בריבית הפכה השקעה באיגרות חוב בכלל, ושל ממשלת ארה"ב בפרט, להשקעה קלה ורווחית ביותר. כך מי שקנה ב-1987 אג"ח ממשלתית ל-30 שנה, זכה לאורך השנים בתשואה שנתית של 9.9%, ומי שעשה כן בסוף 1994 זכה לתשואה שנתית של 8.4%. החזר שהוא בר תחרות של ממש לשוק המניות.

מדד S&P 500 נתן בהשוואה ב-30 השנים האחרונות תשואה שנתית ממוצעת של 10.4%. יתרה מזו, הוודאות והידיעה מראש מה תהא התשואה העתידית, מה שלא קיים בשוק המניות, הפכה את ההשקעה באג"ח לרווחית במיוחד, שכן הערך הוצף מראש. בשנת 2012 למשל, האג"ח ל-30 שנה משנת 1994, שילמה קדימה ריבית שנתית של 8.6%, שעה שהתשואה על איגרות חדשות עמדו על כ-2.7%.

"אל תילחם בפד"

לאורך 30 שנה התנהלו הדברים על מי מנוחות שכן גם כשהתרחשו תקלות, כמו בשנת 2001, 2008, ו-2020, בד"כ תוצאה של שוק בהתחממות יתר וריבית נמוכה מדי לאורך זמן, הפד נחלץ במהרה לעזרה, הנזילות הוחזרה, והשווקים תיקנו וחזרו לעלות. בשנת 1970 המשקיע הידוע דאז מרטי צוויג טבע את הביטוי "אל תילחם בפד". בעשורים הבאים הסיסמה הפכה לאסטרטגיית השקעה קלה ובטוחה.

כך נולד הרעיון של "תיק השקעות 60/40" שהפך קל ופופולרי אצל יועצי ההשקעות. אלו המליצו ללקוחותיהם להשקיע 60% מהתיק במניות ו-40% באיגרות חוב. קרנות האינדקס (קרן נאמנות שמחקה מדד מסוים) איפשרו דרך קלה וזולה ליצירת תיק שכזה. כך למשל נתן תיק כזה באמצעות שתי קרנות בלבד של וונגרד, אחת של המניות הגדולות בארה"ב (VTI) והשניה של אג"חים (BND), החזר שנתי ממוצע של 8.28% ב-30 שנה האחרונות, 7.51% בעשור שחלף ו-7.62% בחמש השנים האחרונות. בסביבה אינפלציונית ממוצעת של כ-2.5% לשנה היה זה החזר מדהים. הוא הפך 10,000 דולר שהושקעו לפני 30 שנה לקרוב ל-60 אלף דולר היום, כמעט פי שלושה מהצמדה למדד לתקופה. אך לא רק משקיעים פרטיים ראו נחת בהשקעותהם, גם קרנות הפנסיה, האוניברסיטאות וגופים אחרים צברו נכסים ועושר רב.

בין 1995 ועד 2000 התשואה הריאלית של האג"ח הממשלתית ל-10 שנים, בניכוי האינפלציה, עמדה בממוצע מעל ל-3.5%, בין 2000 ל-2009 היא עמדה בממוצע על כ-2%, ובין 2010 ותחילת 2019 הממוצע ירד ל-1%. התשואה הזו ירדה לאפס או פחות מאז 2020 ועד הרבעון הראשון של 2022.

החובות הולכים ותופחים

בנסיבות אלו לא פלא שהמשק בכלל והממשלה האמריקאית בפרט העמיסו אינסוף חובות. חובות כל המשק גדלו לכמעט 100 טריליון דולר היום, וחובות הממשלה הפדרלית קפצו לרמה של 34 טריליון דולר.

משהעלה הפד במחצית 2022 את הריבית, עלו הוצאות הממשל האמריקאי על ריבית בחדות. בשבעת החודשים הראשונים של שנת הכספים 2024 עמדו הוצאות הריבית על 514 מיליארד דולר, יותר מהוצאות הביטחון (498 מיליארד) ומדיקר (465 מיליארד) באותה תקופה. עד תום שנת הכספים הנוכחית הם צפויים להגיע לכ-900 מיליארד דולר, שהם 3.1% מהתל"ג.

אם הריבית תשאר על מקומה הסכום רק ילך ויגדל. זאת לא רק בגלל הגרעונות הגדלים, אלא לא פחות משום שעוד ועוד חוב בריבית ישנה ונמוכה מגיע לפדיון ויצטרך להיות ממוחזר בריבית גבוהה הרבה יותר. עד שנת הכספים 2025 לכל המאוחר תעמוד הוצאת ממשלת ארה"ב על ריבית על כמעט פי שלושה בהשוואה ל-2020.

אם הריבית הנוכחית בארה"ב תעמוד על כנה - 8.5% ריבית פריים, 7.5% למשכנתאות, כ-5% לאג"ח החברות הטובות ביותר וכ-4.6% לחוב הממשלתי - יאלץ המשק בתוך שנה-שנתיים להוציא כ-5.5 טריליון דולר ויותר לשנה על תשלומי ריבית, זאת שעה שעוד ועוד חוב ישן מגיע לפרעון וזקוק לחידוש. סכום עתק שכזה יהיה יותר מפי שלושה מכל הצמיחה בשנה מוצלחת כמו 2023.

גידול כזה בתשלומי הריבית יאלץ להגדיל את חובות המשק כולו בכ-15% מהתל"ג כל שנה, ובמספרים עולים, רק כדי לעמוד בתשלומי הריבית לא כולל גרעונות וחובות חדשים. זוהי סחרחורת מוות ששום אירגון או משק לא יכול לעמוד בו לאורך זמן.

המסקנה איפוא ברורה, אין התכנות וקיימות לאורך זמן לריבית בשיעור הנוכחי, שלא לומר לגבוהה יותר. תחזוקת החוב הענק, וממילא מניעת קריסה רבתי, תחייב בעשור הקרוב מציאות בה הנזילות ובעקבותיה הדילול של המטבע נמשכים ומתגברים.

טראמפ יטפל בריבית

אם המועמד דונלד טראמפ ייבחר בנובמבר, הורדת הריבית והצפת המשק בכסף תהיה מדיניותו המכוונת. כבר בכהונתו הקודמת ב-2019, לאחר שהפד החליט באיחור גדול לנרמל את שערי הריבית, אמר טראמפ שההחלטה להעלות את הריבית הייתה "טעות גדולה". הוא הבטיח שבעתיד ימנה לפד רק חברים התומכים במדיניות של קיצוץ הריבית.

עכשיו, לקראת הקדנציה השנייה, אם ינצח, תוכניותיו אמביציוניות פי כמה. לפי מאמר בוול סטריט ג'ורנל מהחודש שעבר, יועציו של טראמפ עמלים על תוכניות שיביאו סוף לעצמאות הבנק המרכזי. בחודשים האחרונים, נכתב, נידונו מספר הצעות, כולל אחת להעברת הסמכות לקביעת הריבית לידי הנשיא. הקבוצה אף הפיקה מסמך בן 10 עמודים ובו הצעות ליישום המדיניות על פיה הנשיא יטול חלק בהחלטות ביחס לריבית, ומשרד האוצר יפקח על הבנק המרכזי. כן מבקש המסמך להעניק לטראמפ סמכות לפטר את יו"ר הפד ג'רום פאוול עוד לפני סיום כהונתו ב־2026.

עוד בשנת 2016 העיד טראמפ על עצמו שהוא "מלך החובות". הוא גם חזר פעמים רבות, שלא במפתיע, כי הוא בעד מדיניות מוניטרית קבועה של ריבית נמוכה. טראמפ אומנם עסוק במשפטו הפלילי, בגיוס כספים ובמערכת הבחירות, אך כבר היו לו שיחות עם יועציו ביחס למועמדים מטעמו שיחליפו את היו"ר פאוול לאחר שיבחר לנשיאות. הוא גם הביע תמיכה ברעיון שהנשיא יהיה בעל השפעה בקביעת הריבית.

בינתיים חבר הקונגרס הרפובליקני תומאס מאסי הניח לפני כחודש בפני בית הנבחרים הצעת חוק, הנתמכת על ידי כמה עשרות חברים רפובליקנים, על פיה הפדרל רזרב יבוטל לחלוטין. לחוק חסר עדיין תוכן, ואין לו בינתיים סיכוי של ממש לעבור, אך ברור כי תחת נשיאותו של טראמפ הלחצים על הפד להוריד את הריבית, הרבה ומהר, ילכו ויתעצמו.

נסיון לפגוע בעצמאות הפד על רקע הדרישה למדיניות מוניטרית עוד יותר יונית מזו שנקט ב־25 השנים האחרונות, ושאיפה להורדת ריבית נמשכת ודרסטית עלולים להיות הקש שישבור את גב גמל משטר הפיאט (מטבע תחת רגולציה ממשלתית שמונפק ע"י בנקים ומוסדות אחרים, ולא מגובה בסחורה כלשהי, למשל זהב). המסר לשווקים, המרבים להשלות עצמם אודות מצב הדברים האמיתי, יהיה ברור. כך גם התוצאה. כל מערכת הפיאט העולמית בנויה על האמון בדולר ובעצמאות הפד. פגיעה באמון זה תביא את השווקים להגיב, כפי שכתב סגן נשיא חברת היעוץ הפיננסית אוורפורס ללקוחות החברה, "באופן חריף, לכל ניסיון להשתלט על הפדרל רזרב".

בין אם יבחר טראמפ ובין אם לאו, דבר אחד ברור. אין צורך באיומים בוטים על פאוול כדי שהריבית תתחיל לרדת, הנזילות תגדל והשחיקה בערך הכסף תלך ותגבר, בין אם יתרחש בדרך מיתון ונפילה בשווקים, ובין אם לאו. אחרי הכל, כפי שכתבנו כאן, השביל עליו אנו פוסעים מזה עשור ברור למדי - Inflate or die (להדפיס כסף או למות).

 פוסעים לעבר עידן ה''להדפיס או למות'' / צילום: Associated Press, Jacquelyn Martin

הביטקוין יהפוך למקלט?

בעולם כזה בו הכלכלה מיטלטלת בתדירות גבוהה והולכת, בין אינפלציה גבוהה מעל למה שחזינו ב-2021-2022, ובין העלאות ריבית כנראה אף מעבר מעל למה שחזינו ב-2023-2024, הגנה על החסכונות וההשקעות תהיה אתגר גדל והולך, ולא רק למשקיע הפשוט. אסטרטגיית ה-60/40, קנה, שב לנוח ותן לפד לעבוד בשבילך, ששירתה כה טוב את המשקיעים זה כשלושים שנה, תתקשה כנראה בסביבת העתיד לספק את הסחורה.

הסבירות להתרחשות התחזית דלעיל, כולה או חלקה, גבוהה למדי. אם כך יהיה, יותר ויותר משקיעים ינסו למצוא מקלט בעולם הסחורות - נכסים שערכם לא תלוי אלא בביקוש להם. רמז לעתיד כבר ניתן למצוא במתרחש במחירי הסחורות, ובפרט במחירי הזהב (שעלו ב-12 החודשים האחרונים בכ-20%), הכסף (כ-30%), הנחושת (כ-22%) והביטקוין (כ-150%). שווי השוק העולמי של הזהב הפיזי עומד על כ-16 טריליון דולר, שווי השוק של הכסף עומד על כ-1.8 טריליון וזה של הביטקוין על כ-1.4 טריליון דולר. לעומת זאת שווי שוק איגרות החוב העולמי עומד על כ-133 טריליון דולר ושוק המניות העולמי על כ-115 טריליון. בנתונים אלו אין צורך להסביר מה עשויה לגרום מנוסת תבהלה אינפלציונית או פוליטית, אפילו קטנה, משוקי האג"ח והמניות לשוק הסחורות. יתר על כן, בנסיבות שכאלו גם מניות מובילות כמו גוגל, אפל ומטא עשויות להפוך לסוג של סחורה, כאשר מחירן מתנתק מהבסיס הכלכלי ומבטא בעיקר את עודפי הנזילות מחד, והחשש מאובדן ערך הכסף מנגד. ממש כמו הביקוש הגואה לפסנתרים בזמן ההיפר-אינפלציה ברפובליקה של ויימאר.

בסקר שערכה בשנה שעברה אורטק פייננס, חברת ייעוץ בינ"ל, בקרב מנהלי קרנות פנסיה בארה"ב שתחת ניהולם כ-1.3 טריליון דולר, השיבו 86% מהנשאלים כי הם מתכננים להגדיל את הקצאת הכספים להשקעות שיתנו הגנה מפני האינפלציה. 66% אמרו שיעשו זאת בדרך של הגדלת ההשקעות בסחורות, ו-38% השיבו כי יגדילו ספציפית את ההשקעות בזהב.

בינתיים החלו קרנות פנסיה גם לרכוש ביטקוין. קרן הפנסיה של מדינת וויסקונסין הודיעה שרכשה ברבעון הראשון של השנה אחזקות בשווי 100 מיליון דולר בקרן הביטקוין של בלאקרוק IBIT. היא לא הייתה לבד. גם בנקים כמו מורגן סטנלי, קרנות גידור כמו פוינט72, ושחקנים אחרים בשוק ההון רכשו יחידות בקרנות הביטקוין ב סכום מצטבר של מיליארדי דולרים.

בסופו של יום, 30 שנה ודבר לא השתנה. מילת המפתח נותרה "נזילות". אותה הפד יגדיל בין אם ירצה בכך ובין אם לאו. אלא שהפעם ההשפעות על שוקי ההון הקלאסיים עלולות להיות שונות בהרבה מבעבר.